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2020年3月2日

畢老林 投資者日記

感謝同文賜教 真理愈辯愈明

3月1日,周日。上星期美股一瀉如注,道指周五一度再挫逾千點,經一番爭持後,離收市個多小時仍跌近千點。就在人心惶惶之際,聯儲局主席鮑威爾突發聲明,指新冠病毒肺炎疫情令經濟風險上升,局方將採取適當行動應對。道指隨即拗腰,收市僅挫357點,跌幅縮窄至不足1.4%。

若非美股驚嚇程度(債息下滑速度亦然)已到了決策者無法保持緘默的地步,鮑公不會貿然開腔,皆因「採取適當行動」這句話一旦出口,絕非「暗示減息」那麼簡單,聯儲局本月議息倘無實際措施跟進,市場勢必亂上加亂,當真唔講好過講。既然開弓沒有回頭箭,剩下來的問題只是決策者會否先下手為強,趁市場尚未充分消化,一減就是半厘。

大家不必胡亂猜測,應做的是設法冷靜下來,看看殺聲震天中有哪些值得關注的地方被投資者忽略。老畢且先跟讀者分享對美股「瘋跌」的看法,順道回應「期權教室」欄主杜嘯鴻兄關於拙作的一些意見。

速度可怕過幅度

美股此番回調,真正可怖之處不在幅度(magnitude),而在速度(velocity)。在調整開始前,美股一直處於歷史高位附近,道指連日動輒瀉千點,惟與高位相比,回落幅度「僅」一成左右,剛好滿足多數人認可的所謂調整(correction)要求。

該斟酌的並非這些技術定義,而是道指約10%調整於短短五六個交易日內發生,期間市場彷彿完全沒有承接力,既令最樂觀的一群亦目定口呆不敢多言,追溯歷史,過去二十年在「跌速」上能與之相比的也少之又少,計有2015年內地「暴力救市」引發環球震盪、2011年歐債危機、2008/09年金融海嘯,以及2000至02年科網泡沫爆破。在上述幾次危機中,美股皆曾於五個交易日內急挫一成,惟二十年來就那麼多;以「十隻手指數得晒」來形容,恐怕已有高估之嫌。

金融海嘯、歐債危機、科網爆煲、中國出事,無一不是眾所周知的風暴級事件。新冠疫潮最終會否演變成金融/信貸危機,眼下只能繼續觀望,但有一點似為多數人所忽略,卻逃不過「有米落鑊」欄主阿米兄銳利的目光。那就是,美股儘管一挫再挫,散戶撈底異常踴躍,無奈愈撈愈低,迄今不知底在何處。換句話說,道指近日跌親千千聲,但散戶勇於「趁低吸納」,說明恐慌的不是他們,沽壓主要來自理應淡定得多的機構投資者!

回望方知跌完

這是否意味大戶驚到要錢不要貨,散戶「冇有識死」,在下不敢妄論,可是有一點卻可肯定:近年大行其道的交易策略如volatility-targeting、dealer hedging、CTA trend-following等等,都屬於「順周期」(pro-cyclical)策略,由它們引發的系統性資金流動(systematic flows),既可令市場波動性不合理地受遏,一旦逆境降臨,同樣可導致跌市變本加厲,令股市看起來比實際情況更壞。散戶近日積極入市,對穩定美股跌勢並無多大幫助,三大指數反而愈跌愈有,老畢相信跟來自systematic flows的沽壓有關。

鮑威爾上周五的聲明,基本上已為聯儲局減息定了調,分別只在調低四分一厘抑或半厘。美股會否因鮑公爆響口而止跌,當然「睇過至知」,但大家若非太過善忘,應記得美股2018年第四季調整雖不及這次急,惟聖誕前後見底時,標指相距高位幾達兩成,差點陷身熊市。美股2018年平安夜觸底,Boxing Day起報復性反彈,事後回望「鬼唔知」,惟置身當時情境,誰敢拍心口聖誕前夕「跌完」。

散戶近日踴躍撈貨吃盡眼前虧,而聯儲局減息能否促使美股加快完成調整,得個估字。然而,systematic flows不帶情感,當de-risking/de-leveraging主導時,來自這些策略的沽壓會令股市雪上加霜;當某些原因驅使它們變為re-risking/re-leveraging,股市反彈勢頭也會因而加快。一般投資者沒必要深究此等複雜策略,惟對市場結構隨着systematic flows影響與日俱增而今非昔比,卻不可視而不見。

同文杜嘯鴻兄上周五在其大作〈期權數據與擲骰理論〉中,圍繞老畢同時沽出恒指28000點Call和27000點Put這個Short Strangle倉,提出其個人看法。正如在下所言,介紹這些操作方式並非為了鼓勵投資者胡亂涉足衍生工具,而是希望讀者能抱開放態度,增加對不同投資策略的認識。沿此路進,杜兄不吝賜教,正是求之不得。

老畢所以寫下相關文章,主要目的有二,一為測試看似高概率事件(恒指在剩下不足十個交易日內於Call與Put 1000點跨價內上落)的成功機會,是否一如想像般高;二為實時(real time)驗證EJFQ系統的實用價值,這比任何backtests更具作戰參考性。

實時考驗過關

在第一點上,2月期指以26554點收市,低於老畢打和點26698,這個Short Strangle倉確實錄得虧損。然而,在下「坐和望贏」的如意算盤所以打不響,全因期指大低水結算,若以恒指26778點收市水平而論,此倉可獲微利。交易難在人算不如天算,但輸就係輸,在下無意「賴」期指大低水。值得討論的反而是,任何對沖都涉及成本,多加一個Long Call或Long Put雖有買保險之效,惟必令本已有限的收益/回報再打折扣,是否值得做不無疑問。

至於第二點,由於老畢事前並未想過美股會出現如此驚嚇的鏡頭,以交易論交易,情況對在下極度不利,原本以為港股再硬淨,26698這個打和點肯定凍過水。意想不到的是,外圍殺氣騰騰,恒指在2月結算日仍收於打和點以上,最後因期指大低水而敗,非戰之罪。老畢「黑仔」輸錢一件事,純以測試EJFQ指標而言,系統本身在如此凶險的市況中過關有餘。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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