逆境力強道富銀行升勢在即

美國道富銀行（State Street）最近引起筆者注意是在美息趨降之時，該行在最新一期美國聯儲局壓力測試中結果優於巿場預期。

美國聯儲局綜合資本分析和檢查（Comprehensive Capital Analysis and Review，CCAR）機制在2008年金融海嘯後設立，分為CCAR和DFAST（全稱Dodd-Frank Act supervisory stress testing）兩部，在這次的CCAR發布中，紐約梅隆銀行（BNY Mellon）、PNC、道富銀行為首的託管銀行資金比率均優於巿場預期（美國銀行是非託管銀行類的唯一異數），反映了在巿況逆轉時（美息預期由升轉跌），託管銀行（以服務基金、養老金產生盈利為本業的銀行）逆境力較強的現實。

消息發布後，道富銀行股價以2.45%升幅冠絕銀行業，它只要在DFAST也同樣過關，道富銀行便可以踏上加股息及回購之途，難免令坐艇已久的一眾股東興奮。

行業龍頭估值吸引

政局的微妙變化使道富銀行作為最大型的託管銀行另有文章。距離美國總統大選雖然還有16個月（2020年11月3日），但是政策的顯現，民意的「修正」需時，要搞好經濟就需要在此時出招。作為現任總統侵侵（的幕僚）當然深明此理，因此於6月24日，特朗普先行發炮聯儲局不肯減息，行為像「頑固的小孩」一般，之後更恫嚇指隨時炒掉主席鮑威爾，雖然法律學者一般都認為無論是勒令鮑威爾辭退或降職，都因三權分立原則而有頗強的法律上資格（standing），特朗普不會成功，但隨着貿易戰持續對經濟增長的影響，職位增幅有機會放緩，鮑威爾做個順水人情已變得可能，幾乎肯定7月底基準利率減息至少25點子，對一眾銀行股利好。道富銀行有龍頭、低估值和息差收入顯著的特色，都令它有相對的吸引力。

前身是Union Bank的道富銀行創建於1792年，年齡只比美國本身少16年（美國建國是1776年，以第二次大陸會議在費城簽署獨立宣言為記），當時銀行設在海洋之都波士頓，因此以波士頓有Great Street to the Sea美譽的臨海大街為銀行名稱（查地圖看，筆者發現227年前的臨海大街現今依然臨海），標誌上的帆船印證其海洋貿易的特徵，然而道富銀行在美國銀行年資中排行第二（第一是1784年開立的The Bank of New York Mellon），託管和資產服務（asset servicing）業務規模全球第一，那麼在普羅大眾之中，為何沒有太多人知曉？

知名度在坊間較低，原因在於其客戶以銀行同業、大型基金和高淨值資產人士（HNW）為主，網絡其實遍布全球，在金融之都香港其辧公室設在國際金融中心2期。

業務方面，道富銀行的收入貢獻在本年首季中依次為服務費（servicing fees）、利息收入、管理費、FX交易費、處理費以至證券借貸（securities finance），業務透過三大品牌，即State Street Global Services，State Street Global Advisors和State Street Global Markets來實現。

此外，State Street Global Services管理全球一成資產，託管規模（AUC）達33萬億美元，又在ETF servicing連續十年冠軍。

State Street Global Advisors管理2.8萬億美元，作為全球第三的ETF供應商，管理規模（AUM）6600億美元，4萬億美元的ETF巿場由三大寡頭壟斷（State Street Global Advisors與BlackRock iShares, Vanguard並列為ETF三大），寡頭壟斷的形勢也對其開發新產品有莫大幫助（如7月2日推出的ESG Liquid Reserves Fund透過ESG得分來配置投資資本，為全球首創），投資和交易都集中在它們的600多個產品之上，小型公司只有競逐餘下份額，三大的寡頭壟斷因SEC對新ETF推出時的諸多疑慮而難被打破；最後，State Street Global Markets為全球芬佬提供4萬億元價值的「借貨」。

管理服務長做長有

資產服務可分為基金行政和對沖基金管理服務兩大類，涉及的專業服務太多，如會計、託管、基金行政、外判、績效衡量（performance measure）和組合分析（portfolio analysis），但一間中型對沖基金全部人員還不足10人，與一條龍的服務商合作至關重要，法規的嚴苛（在洗黑錢、風險管理、內部稽查internal audit）使大型託管服務商如道富銀行成為唯一選擇，行政和管理服務因而成為長做長有的自由現金流。

傳統的道富銀行偏於守舊，令去年的大動作，即26億美元收購前中台（front to middle office）投資平台專家Charles River顯得罕有，但Charles River在2017年僅得3億美元收入，300個客戶，要面對Bloomberg LP等強勢對手的競爭，又專門做前中台投資管理部門帶來的收入明顯有限，收購案後道富銀行大跌四成是絕對合理的巿場回應。

道富銀行依仗多年來穩打穩紮，直至新任CEO Ronald O'Hanley於2017年履新後，上述對Charles River大額收購，因大白象之嫌疑令道富銀行股價回復三年前，即2016年低位水平，該股反彈在即的跡象，也許可從策略的轉變和估值而得知，時間關係，下周再談。

CFA、FCPA、財務總監，專頁：facebook.com/yiuwinghim