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2019年5月22日

周慧萍 智識選股

網龍遊戲秤先 教育潛力待爆發

2018年,內地網絡遊戲市場受制於監管政策,版號審批暫停近9個月,新遊戲上線數量大幅減少,行業增速明顯放緩,年度收入2144.4億元(人民幣.下同),按年增長5.3%,較2017年下降17.7個百分點【圖1】,亦是近10年來首次錄得單位數增速。遊戲用戶達6.26億人,增加7.3%,當中移動遊戲用戶佔總量接近97%,行業的競爭由增量向存量博弈,提升客戶對遊戲的黏性及提高流水量,以及發行新遊戲成為開發商及廠商爭取市場份額的關鍵。

手遊比重進一步上升:

自主研發網絡遊戲市場佔據了主導地位,收入達1643.9億元,按年增長17.6%;其中由於手遊便攜性高,用戶滲透更廣泛,促使擁有優質IP(知識產權)資源優勢的廠商,紛紛把電腦端(端遊)IP遊戲切換成移動遊戲,導致端遊用戶向移動遊戲端轉移,端遊市場收入按年下降約8%。移動遊戲收入佔比相比2017年提高5.5個百分點,至62.5%;實現收入1339.6億元,增幅15.4%。海外遊戲市場已成為中國遊戲企業重要收入來源;自主研發網路遊戲海外市場收入達95.9億美元,增長15.8%。

電子競技遊戲市場收入達834.4億元,按年增長14.2%,佔遊戲市場比例為38.9%,較2017年提升3個百分點,電子競技生態逐漸形成;當中客戶端電子競技市場進入成熟期,佔比持續下降,但經典角色扮演類用戶端遊戲依然保持生命力,部分產品收入繼續維持正增長,主要是得益於直播平台的發展,為客戶端遊戲提供了新的推廣渠道,拉動新用戶增長。

移動遊戲競技化成主流

另一方面,移動電子競技快速發展,收入首次超過客戶端電子競技遊戲,佔比達55.4%,並成為電子競技市場增長的主要推動力。

版號數量仍將受控:

去年12月19日,內地版號審批重啟,但因輪候的遊戲數量超多,所以需時處理。截至4月底,約有千款遊戲獲得版號,但版號數量仍較2018年未停批前的首季為低。因此,在內地實施網絡遊戲總量調控的背景下,缺乏競爭力的公司將被迫退出市場,而大型企業的業績也難免出現倒退現象,能在年內獲取版號的廠商將有望逆勢增長。網龍(00777)便是其中一間值得關注的企業。

網龍主要從事網絡及手機遊戲開發,包括遊戲設計、編程與繪圖,以及網絡及手機遊戲的營運、教育業務和移動解決方案、產品及營銷業務。

收入與經營溢利齊創新高:

2018年,網龍整體收入50.4億元,按年增長30.2%;經營溢利5.3億元,實現虧轉盈【圖2】;毛利30.5億元,增長39.8%。遊戲業務收益23.7億元(佔整體47%),上升41.5%,創紀錄新高,增速高於行業平均;端遊與手遊收入分別為19.2億和4.5億元,佔遊戲總收入80.9%和19.1%,增長39.8%和49.3%。

期內公司透過推出新資料片、內容更新及增加遊戲功能以提升用戶體驗,帶動每名用戶月平均收入(ARPU)按年上升64.8%,至665元;分部利潤達13億元,飆92.5%【圖3】。

旗艦IP系列表現續強勁:

手遊繼續是主要增長動力,《魔域》、《英魂之刃》等經典IP持續保持用戶黏性及活躍度。公司將繼續通過推出新遊戲及新玩法以達到IP價值最大化,以及擴展公司的IP產品組合,並會利用先進的VR及AR技術為玩家帶來獨特的遊戲體驗。今年將推出多款新IP及新類型遊戲,包括戰爭策略類及多人線上戰術競技類遊戲。

截至3月底,網龍已有3個新遊戲獲得版號審批,包括《魔域傳說》和《魔域互通版》兩個「端改手」的遊戲,以及端遊《無境戰地》版號,目前這些產品已經進入測試階段,而沒有獲取版號的產品預計將先在海外市場進行投放,其餘部分遊戲亦已遞交申請,預計新遊戲推出將有助收入和利潤增長。

教育業務全球發展良好:

教育業務收益25.7億元(佔整體50.9%),按年增加21.9%;Promethean(普羅米修斯)貢獻收入22億元,增長25.9%;產品平均銷售價上升11%,至2214美元。受益於海外市場的訂單增加及有效的成本控制,盈利能力顯著提升,實現淨利潤1.5億元,較2017年上升29.3倍。內地市場收入3.7億元,但由於內地業務仍未達收支平衡,拖累教育業務整體表現,虧損4.2億元。

去年公司通過收購Edmodo(全球最大學習社區平台之一),令業務再向前邁進一大步。Edmodo註冊用戶人數超過1億,覆蓋超過40萬間學校和190多個國家,全面的產品組合將支持課堂內外的全面學習場景,包括備課、上課、學生協作、家庭作業、教師與學生及家長的溝通、教育內容市場和資源分享。

公司計劃在今年下半年開始於Edmodo上推出全新的在線輔導收費服務,未來將與普米的產品進行功能融合,通過用戶實現流量變現。公司指出,在「一帶一路」倡議支持下,互動學習技術滲透率繼續在發達國家和新興國家迅速擴大。內地市場方面,旗艦軟件平台101教育PPT 的安裝用戶數量達到500萬,較2017年增加380萬戶,全面覆蓋中國34個省級行政區。公司將把握市場機遇,充分發揮其領先的互動教室及互聯網平台技術優勢,進一步擴大用戶覆蓋範圍及市場份額,盈利能力將不斷增強。

費用率降帶動盈利

去年網龍整體毛利率為60.5%,按年上調4.1個百分點,主要是較高毛利的遊戲業務佔比提升;三項主要費用率合計共49.1%,較2017年下降7.9個百分點,邊際利潤率10.8%【圖4】,扭轉過去連續3年虧損狀況,實現虧轉盈,盈利5.5億元。經營業務產生淨現金6.9億元,漲1.1倍。

技術分析:網龍下試上升通道底,EJFQ勢頭能量減弱,表現跑輸恒指,不宜失成交密集區底水平支持【圖5】。

估值分析:參考EJFQ.com FA+資料,網龍2019年及2020年每股盈利預測分別按年增長20.5%和20.3%,預測市盈率12.9倍,PEG比率為0.63,估值合理【圖6】。

總括而言,網龍實行遊戲與教育業務雙軌戰略並行,公司由端遊延伸至手遊,以及互聯網教育的效益逐步顯現,旗下多款遊戲在內地審批重啟後已獲得版號,預料有助遊戲業務收益增加,教育業務在國內外市場的擴展步伐亦有所加快,互聯網教育社區貨幣化持續深化,預計在規模效益增加的帶動下,盈利貢獻將逐步釋放及提升。網龍現時估值合理,不妨候低分段吸納。

信報投資研究部

 

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