T-Mobile引領電訊業變革

承上周繼續分析T-Mobile。T-Mobile厲害的地方，是在推廣加大的同時，每用戶平均收入（ARPU）上升，這到底是何故？這全因為T-Mobile實行Un-carrier策略。

所謂Un-Carrier，即去除電訊業者的方略，把自己看成是與客戶共生而不是從客戶手上㩒錢的經營者（Carrier其實就是載體的意思，沒有內容，在互聯網時代只會淪為最不被看重的公司），它能夠讓ARPU上升是因為T-Mobile不定期為客戶給予優惠，如不把音樂與視頻串流計進所用數據，推出任用的數據王計劃，把稅項和雜費在服務計劃內全包等。當最大的業者紛紛巧立名目以推高ARPU時，T-Mobile卻為客戶拆牆鬆綁，反其道而行的策略廣獲消費者認同，見諸於消費者對T-Mobile的忠誠度：按Business Insider's BI Intelligence新近一期有關客戶忠誠的調查，四分之一的T-Mobile用家認為自己打死也不會轉台，比例遠高於AT&T用戶的16%；Verizon的15%和Sprint的7%。

而令公司奮發向上的不單是進取的定價策略，還有它的靈魂人物具有魅力，善於令員工和投資者追隨。CEO John Legere是一個風頭躉，以Trash Talking（碎碎念，以幽默、誇張而具羞辱性的言語惹怒對方）知名（最著名的莫過於把兩大Verizon及AT&T喚作阿笨和更笨Dumb and Dumber，跟1994年Jim Carey和Jeff Daniels合演的喜劇同名），他要讓其業績發布會與眾不同，因此研製了飲酒遊戲，例如聽到管理層提到「聆聽客戶需要」要喝一口（以自詡公司實事求是，對手卻光做不說；據第三方諮詢公司HarrisX 2017年報告，顧客滿意度方面，T-Mobile遙遙領先對手），有人讚許Verizon或AT&T要乾杯（以諷刺對手一無是處）。同時，John Legere善於振奮人心，為激起前線員工再創佳績，他利用同一發布場合來表揚200多名表現優秀的銷售人員，會上滿佈五彩紙花炮已成為此高層企業會議的新常態。在美國電訊營運商增長停滯的情勢下，T-Mobile在2017年的收入406億元（美元．下同）竟是2012年即John Legere上任年的兩倍以上。

與此同時，T-Mobile目光遠大，在CTO Neville Ray的協助下公司在去年底以3.25億元收購Layer 3，此舉讓公司取得內容協議與相關技術，把互聯網內容藉T-Mobile平台在消費者家居任何一個角落散播，在5G之爭未明之際，T-Mobile在戰略部署方面明顯比其他業者清晰。

Ray一直引領公司技術創新，為T-Mobile引進HSPA+，VoLTE等技術，帶領T-Mobile自2010年以來大翻新，貢獻良多，大幅收窄了T-Mobile相對兩大公司的技術不足（如本年公司用600MHz頻譜以LTE覆蓋3.25億個網路連接點﹝POPs﹞，與Verizon看齊）。他與Legere攜手領導T-Mobile，令投資者倍有信心。以周四股價57.02元計，T-Mobile巿值482.87億元。

合併案的判詞未宣布依然難講，因而本文只要其併購前獨立身份計算估值，T-Mobile2018年和2019年預期每股利潤3.52元和4.63元，巿盈率16.20倍和12.32倍，自由現金流將從是年的25億元增至明年35億元，究其原因，在於上客量每每超出預期（如本年首季上客145.5萬戶，巿場預期為不足90萬戶），合約客中wearables（尤其Apple Watch）的強勁需求和預期的股份回購（董事會本年建議90億元回購惟因對Sprint併購案作罷）。

儼如5G黑馬

公司在去年第四季聲言，2016年至2019年複合3年自由現金流增長為46%至48%，2018年EBITDA指引為116億至123億元，自由現金流料為38億元或每股4.43元，即自由現金流率（FCF yield）達到7.77%的可觀水平。

首季Churn（流失率）僅1.07%，較去年減11點子創新低，加上巿場份額擴張，顯示到T-Mobile 光顧的網客講求質素不下於兩大（Verizon 1.04%；AT&T 1.06%），公司的收入來源主要為合約客（Branded contract）、預付卡客（Branded prepaid）和電話等設備銷售（Equipment sale），在此簡明的盈利模式下只要降低網絡費和銷售成本（SGA）便可帶來折舊攤銷前經營利潤率（OIBDA margin）的增厚，推動盈利上升，規模效應愈發與兩大公司相似，使它的FCF和淨利增長較明顯。

雖然向Cable埋手會面對激烈競爭，而主要對手與 Google's YouTube TV、Sony's PlayStation Vue、and AT&T's DirecTV Now均財雄勢大，但高增長給予理想估值有助舉債和股權融資，流動合約的強勁自由現金流也為公司準備充足彈藥，還有Sprint合約得到的潛在規模優勢，T-Mobile儼然是5G時代的黑馬。

簡言之，T-Mobile的基調良好，管理層動向主動、明確、進取且富有先見，為4大公司中的首選。Legere計謀層出不窮，令營運商變得有趣，既然增值空間對他而言還有大把（他矢言他要一口氣改革這爛行業才甘心There's still so much to fix），下一招數如何，實在令人期待。

作者為香港文化產業聯合總會財務總監

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