美經濟一枝獨秀咪當恒指打不死

恒指昨天在連串壞消息之下，低開後有力反彈，收市只是微跌41點，報31110點。壞消息包括周二美元及美債息大升，美股回落，加上昨傳出肥仔恩又扭計，唔同南韓開會，意大利又有脫歐風險等，在眾多不利消息濃罩下，恒指可以企穩都算不俗。騰訊（00700）公布的季績雖然有不少水份，但大部分勝於市場預期，市場當好消息炒，帶動恒指夜期漲逾百點。

新興貨幣疲弱後市危危乎

美國最新零售數據僅符合市場預期，數據公布後即觸發債息上揚及美金大漲【圖1】，金融市場現階段對利率消息十分敏感。美元升、美息漲，不是一個很好的股市投資環境，美國經濟表現好過環球經濟，意味聯儲局可以繼續收緊貨幣政策，毋須理會其他地區經濟放緩。

日本昨天公布今年首季經濟收縮0.6%，比市場預期為差，連同中國、歐盟及英國的首季經濟均轉弱，更顯美國一枝獨秀，這個背馳趨勢若在第二季無法扭轉，則美元繼續上漲、債息繼續升，對新興市場將特別不利。

在MSCI新興市場指數中，中國（暫為香港上市的中資股）、南韓及台灣所佔的比重分佔頭三位，跟着的要數到印度及巴西，後者的貨幣表現今年都頗為差勁【圖2】。巴西央行本周三會減息多一次，以支持疲弱經濟，減息後貨幣的走向十分關鍵。

至於新聞多多的土耳其總統埃爾多安，他周二接受訪問時說大選之後，他將收緊對貨幣政策的掌控，外資聽完後更要快啲走。政治干預貨幣政策，通脹隨時搞出個大頭佛。土耳其在新興市場指數中唔係主角，但佢係全球第十七大經濟體，對新興市場的投資情緒有一定影響，不容小覷。摩通新興市場貨幣指數昨天跌至2017年1月水平，本周3個交易日累跌1.4%。

意大利醞釀脫歐添煩

正當新興市場不穩之際，有歐洲傳媒報道，正在籌組聯合政府的意大利兩大民粹政黨五星運動及北方聯盟，將推動歐央行免除意大利2500億歐羅債務，重議意大利在歐盟預算的責任及取消上調退休年齡等。

若報道屬實，則會掀起另一場脫歐風暴。執筆時歐羅跌了0.6%，意大利股市下滑2%，意大利10年期國債孳息與德國債息之差，擴闊了12個基點。暫時英國、法國、德國等主要股市變動不大，惟金融股普遍受壓。如果聯合政府上台後，政府的工作重點確如報道所言，歐盟另一場政經風暴將隱然殺到，同時進一步助長美元升勢。

騰訊昨天公布首季業績，盈利增長61%，達233億元人民幣，遠超市場預期，但扣除非現金項目的投資盈餘63億元人民幣，按非通用會計準則得出的盈利增長只是29%，為2015年以來最慢的一個季度。

以一隻預測市盈率達36倍的股份而言，騰訊29%的盈利增長仍然有點偏貴，特別是多項新業務還處於投資期，面對競爭激烈的市場，在加息周期，投資者一鳥在手，勝過兩鳥在林，未來的現金流不確定性愈高，折扣也愈高，處於現時的經濟周期，再唔係玩幻想的時候。

騰訊過往的非通用會計準則盈利（撇除非現金項目）增長，一向高過通用會計準則盈利增長，因為過往的非現金項目主要是股權薪酬，屬於支出，但近年因投資及收購項目大增，這些項目的估值上漲，便帶來大量賬面利潤，令通用會計準則盈利增長較快【圖3】。不過，賬面盈利有如海鮮價，可升可跌，看看去年至今上市的科技股，多仍處一條長長的下降軌，便知道對於這類紙上富貴唔好太認真。

騰訊回報不宜高期望

騰訊近年經營方式都係利用大規模投資推動營業額增長，上季也不例外，營業額增長48%，收入成本則升51%，市場及推廣開支增加76%。騰訊的遊戲業務在內地市場確有很大優勢，惟在其他領域如支付、雲計算、視頻及網上廣告等，面對頗大的競爭，既有原來的大哥大阿里巴巴，也有後起之秀今日頭條。QQ的戰線十分漫長，由於要維持競爭力，投資日益巨大，今年首季投資63億元人民幣，按年增長兩倍，自由現金流因而減少了46%。

可是，投資回報非短期可見效，非通用會計準則盈利進一步放緩的可能性頗高，QQ的粉絲宜有心理準備。