2017年7月17日

溫天納 納論神州

內地外貿似改善還不穩

上周筆者到訪北京，與不同的部委人員進行了深入交流，分析目前環球宏觀經濟形勢，以及內地經濟的新局面及新挑戰。觀察環球形勢，在不同的宏觀數據當中，外貿數據最能準確反映實際情況。

內地在上周公布最新外貿數據，表面上宏觀形勢取得改善，外需及內需看似正在提振中。不過，深層次分析，在內地6月份進出口外貿數據均好於預期的背後，其實隱藏着不少挑戰，也反映出無論是外需或內需均面對規模縮減的危機。

矛盾和困難並存

筆者略舉數例，對比5月份，6月份內地機電產品出口下降約6億元（美元．下同），僅錄得約47億元；鋼材和煤的出口更出現負增長，這些數據表明了海外市場對於原材料的需求其實在下降。

觀察內地進口數據，情況亦值得關注，6月份內地鐵礦砂進口318萬噸，而5月為929萬噸；原油進口減少109萬噸，5月份為281萬噸；天然橡膠減少32萬噸，合成橡膠減少429萬噸；高新技術產品的進口從5月的41.79億元減少到35億元，反映內需其實並沒重大改善。

參考上周內地海關總署數據，以美元計價，內地6月份進口同比增長17.2%，略好於預期，6月份出口同比增長11.3%，也勝於市場預期。貿易順差達428億元，表面上上半年內地進出口延續了回穩向好的趨勢，但正如筆者分析，下半年外貿形勢並不穩定，矛盾和困難並存。

從外貿夥伴的結構看，內地對發達國家出口增長速度繼續回升，6月份對美、歐、日出口同比增長速度提升，對新興市場國家出口同比增長速度則回落，6月份對東盟出口同比增長速度下降，但外需持續回升看似難以持續，復甦亦不穩固。

觀察美國和日本領先製造業PMI的近期數據均呈現放緩，而歐羅區經濟周期往往滯後於美國，反映歐洲經濟復甦同樣呈現挑戰。

此外，內地需求放緩將對發達國家需求亦會產生抑制，下半年外需走勢不樂觀。自年初以來，人民幣名義有效滙率貶值對出口形成有效支撐，截至6月人民幣名義有效滙率較去年底已經累計貶值約2.7%，然而人民幣在下半年有效滙率進一步貶值空間有限，難以對出口繼續形成有力的支持。涉及領先經濟指標的內地出口經理人指數近期均出現回落，顯示內地出口同比增長速度已經達到高點，下半年出口或將呈現放緩。

外需走勢不樂觀

要留意的是，去年內地6月進口數據增長速度明顯放緩，形成了低基數效應，間接推高了今年6月內地進口增長速度回升，而大宗商品進口量數據的回升也主要源於相關的低基數因素，未來低基數效應的影響將不會存在。

在內地整體宏觀政策審慎調控的背景之下，房地產市場調整以及地方政府債務核查將持續加強，內地房地產和基建投資增長將延續放緩，內需有可能將受到影響繼續走弱，進口放緩幅度更可能大於出口。故此，內地進口增長速度在下半年恐將要面對持續放緩的壓力。

正如筆者在上文提及，外需走勢並不樂觀，下半年進出口增長速度有可能放慢。發達國家經濟復甦基礎並不牢靠，觀察最新的美國製造業PMI，耐用品訂單以及信貸數據，增長速度均看似呈現放緩，顯示經濟存在壓力。

此外，上半年因美元貶值，人民幣與美元滙率保持相對穩定誘發了人民幣有效滙率持續貶值，支撐了內地出口的形成，在下半年實在難以持續，將導致下半年出口出現疲態。

參考最新數據，6月份內地外滙儲備規模約30568億元，實現環比5連升，但在6月份其實只是增加了32億元。原因有3個，首先內地貿易順差持續擴大，6月份貿易順差達428億元；其次，內地資本管制加強和貨幣政策趨緊，資本外流情況逆轉；最後，6月份美滙指數下跌導致非美元貨幣相對美元總體升值，在外滙儲備持續回升的背後，主要是受到政策所驅動及美元滙率趨勢的影響。因此，內地外滙儲備的回升存在一定的政策性因素，並不完全反映出內地的經濟實況，值得進一步關注。

作者為資深投資銀行家

(英文版本由EJ Insight翻譯) 

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