2016年8月20日

姚穎謙 上善若水

HP Enterprise拆售積極 前景向好

本周繼續HPE的分析。以往HPE最大的問題是業務太分散而缺乏增長點，因此容易被EMC、Cisco等大中型企業，如NetApp、Arista等逐一擊破，拆售資產是HPE的最佳手段。在向CSC賣掉企業服務［Enterprise Service（ES），見上周本文］後，HPE目前的業務剩下企業群體［Enterprise Group（EG）］、軟件和金融服務等三類。把非核心業務賣走，聚焦於EG內的網絡（networking）、移動及雲端方案專家Aruba，是HPE的未來。這樣的拆售並非憑空想像，且成事機會極高，下文將分析有關原因。

HPE意圖拆售的資產在巿場上甚為搶手。由於涉及大量的數據料搜集，伺服器和儲存縱使是薄利生意，卻具有高度戰略意義，能得到它們即表示公司不再因國家安全為由被摒除在外，能加速買家的國際化進程，如內地的華為、聯想等，都是潛在的買家，因此HPE可以善價而沽，在剝離後，也因業務專注毋須再用「行貨」（generic）的分類加總估值法（SOTP）衡量企業價值，HPE股票的價值由此提升。

積極併購 爭取市場優勢

更重要的是，HPE產業組合與資產負債情況尚未理順，EG、軟件和金融沒有明顯的協同效應或獨自優勢（如軟件巿場份額不足1%），這令HPE的併購更形積極。

8月11日，據《華爾街日報》報道， HPE以2.75億元（美元．下同）收購老牌對手Silicon Graphics International，作價為0.5倍企業價值銷售比（EV/Sales）， 交易既消滅了一個主要對手，也加強HPE在數據分析（data analytics）和高效能電腦業務（high-performance computing businesses）的領導優勢，這樣的交易想必陸續有來。

再說，HPE管理層善於執行心中所想，優秀的經營紀錄足以證明。例如管理層深知現時的業務組合乏善可陳，他們便對3PAR、3Com和Aruba等公司積極兼併，只要稍為與對手比較，就能輕易與同業分出高下。

讓我們看看與Cisco的比較。8月16日消息指出，Cisco Systems大幅裁員1.4萬人，佔總員工人數20%，Cisco稱要從銷售路由器（routers）與切換器（switchers）的傳統生意轉向防火牆（firewall）、雲端和保安系統，此乃Cisco行政總裁Chuck Robin自去年7月上任以來的首個大動作；對比之下，HPE早於5月時已減少編制的規模更大（10萬人或四成）。

說到業績，HPE也明顯較佳，如切換器今年第二季增長18%，而Cisco卻倒退3%。由此可見，HPE今年在伺服器、以太網切換（ethernet switching，用於連接公司內聯網的電腦）和儲存的巿場份額擴張，較同業事事領先，成功絕非幸致。

以周四股價21.64元計，HPE的巿值達360.6億元。HPE 2016年公司指引的每股盈利為1.85至1.95元，2016年巿盈率為11.1至11.7倍。

雖然僅與過去兩年水平相若，但HPE若把非核心業務剝離而專攻移動、網絡和雲端，整間公司的巿值已有288億元，再加上現金115億元及獲贈的新公司（CSC－ES，見上周本文）的股票66億元，巿值更達469億元，潛在升幅達30%。

另一方面，撇除現金值，預計HPE的巿盈率在2016年僅10.1倍，也能計算出相較同業的13倍的三成折讓，人們因「巿場先生」對HPE的唾棄深感不公。

估值便宜 競爭力勝同業

公司的現金充沛，以23億元出售H3C 51%股權予中國清華的Unisplendour，及以8.25億元放售印度外判公司Mphasis予Blackstone Group LP後，股份回購授權增至48億元，讓今明兩年足有5%的EPS增長。

總括而言，縱使以目前業務分布來看，HPE難有驚喜，但它的競爭力遠勝同業，無論是企業重組（corporate restructuring）、科研和併購都相當出色， 估值不高而潛在回報可觀，使HPE不失為穩妥的事件驅動（event-driven）投機。

上月底筆者榮幸得到台灣財經雜誌《今週刊》邀約，每月在共同創作專欄《征服股海》撰寫價值投資分析文章，焦點在美股和港股，與《上善若水》雷同，首篇將於9月1日見報，歡迎關注。

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