息魔未全退牛市夢尚早

美國聯儲局上周議息會議最令市場錯愕之處是，其貨幣政策由「超級鷹」變為「超級鴿」，預計年內加息次數由原來的四次大幅縮至兩次（見3月19日本欄）。猶記得去年10月的議息會議時期，新興市場經歷首輪動盪後稍為喘定，聯儲局仍堅持「超級鷹」的立場。當時，市場建議、懇求甚至批評聯儲局不應加息過激，惟局方依然故我，一意孤行維持鷹派主張。

不過，自去年12月首次加息後，聯儲局的「鷹味」已退減不少，除了表示加息步伐要看數據（Data dependent），還須視乎環球金融市場表現，但與此同時多項通脹及經濟數據均顯示聯儲局的加息步伐滯後，反映該局的手法其實鴿得很。

聯儲局甘冒賠上信譽的風險，也要降低市場的加息預期，是因為掌握到某些領先數據？感受到美國經濟前景不妙？抑或是政治因素使然？不得而知。

然而可以肯定的是，其目的無非是想壓低美元滙價。近日甚至傳出，多國在早前的G20峰會暗地達成類似上世紀80年代的廣場協議（Plaza Accord），攜手壓低美元穩定市場。

為何聯儲局要遏抑美元幣值呢？正如本欄去年分析，在環球多國仍然積極減息、放水甚至加碼量寬的形勢下，聯儲局獨自退市及加息觸發美元強勢，是過去逾一年時間金融市場動盪的禍首。

聯儲局的收水行動，一方面促使美元在高位徘徊，令一眾商品價格尤其油價下挫，亦間接對十分依賴商品出口的新興經濟體構成財政壓力；另一方面，新興市場的資金流向出現逆轉，由過去7年間流入高達27萬億美元信貸（相當於中國GDP逾兩倍），變成淨流出，過去一年從中國流走的資金就多達逾萬億美元，造成新興市場風雨飄搖。

那麼，目前聯儲局放鴿，是否等於所有問題迎刃而解，環球股市將安安樂樂重展新一輪升浪呢？看來未必。

首先，聯儲局雖釋出傾向鴿派的訊號，但至今仍未放棄利率正常化的大方向；在美國與歐日於利率政策和經濟表現均南轅北轍下，美元縱使未致重展新一波升浪，也不致一瀉如注。近日美滙指數跌至過去一年來的徘徊區底部95點左右，便再無下破的壓力。

再者，歐日央行豈會坐視其幣值不斷上升而置諸不理，因此除非聯儲局再推量寬，否則美元暴挫的機會不大。

讀者可能會問，過去一年聯儲局收水兼加息，為何無法使美元進一步走強呢？這與實質息差（即扣除通脹的債息率）收窄有一定關係。自去年第二季開始，美滙指數進入大型區間上落模式後，美國實質債息逐步與歐羅區和日本收窄【圖】。這主要由於美國通脹升溫，歐羅區和日本通縮惡化。問題是，若然美國通脹進一步升溫令實質息差繼續回落，美國又豈會袖手旁觀，繼續不加息？