是牛是熊看耶倫

去年下半年展開的環球金融市場動盪，自今年2月起陸續回穩。多項商品價格、新興市場及商品國貨幣均在年初先後見底回升；環球主要股市和原油價格，亦大致從2月中開始反彈至今。

多項資產價格先後在1至2月期間觸底掉頭，很大程度因為嚴重超賣引發技術反彈。原油價格截至2月中，在不足8個月內大瀉近六成，拖累多個商品國家和新興市場的幣值跌逾一成。環球48個國家及地區的股市，在2月11日出現「絕地反擊」之前，有近四分之三步入技術熊市，即由去年高位回落逾兩成，在在反映2月前，多項金融資產價格嚴重超賣。

然而，經過近兩個月以來的反彈，超賣情況已大致得到修正和改善。反映環球48個國家及地區股市高於50天和200天線比率的「環球股市市寬」，均攀升至約60%的中游位置。正如昨日「信圖分析」指出，環球股市反彈至此，逐步臨近關鍵時刻。若是次回升屬熊市反彈，根據多年來「環球股市市寬」甚少升越七成的先例，這次反彈已差不多達標。反之若屬熊轉牛，環球股市以至其他多項資產價格，可能在2月開始重展長期升浪，後市還未見頂。

市況往後發展是牛是熊？也許我們先要回答以下幾條關鍵問題：

一、環球經濟增長動力何在？暫時除美國外，主要經濟體下行壓力仍然巨大；歐洲及日本過去兩個月先後加碼量寬及採取負利率政策，中國也大量放水，甚至可能採取更大規模的財政政策振興經濟，但這些措施是否足以扭轉乾坤呢？若是，為何相同的手段，之前無法力挽狂瀾？若否，環球資產價格尤其是股市的表現，是否開始與經濟基本狀況脫軌？

二、商品價格跌勢完結？商品價格如油價，自2014年下半年開始每況愈下，其中兩個主要因素是美元強勢和環球經濟疲弱或放慢，尤其是中國，抑制對商品等天然資源的需求。然而，目前美元強勢是否完結言之尚早，尤其聯儲局沒有斷言放棄加息，與此同時歐日央行卻繼續加碼放水，現處於95至100間波動的美滙指數後市仍有可能再度走強。環球經濟是不是否極泰來，如前所述還存有不少疑問。至於油價，正如本欄2月25日的分析指出，油價一旦升至40美元，即到達逾半油田開採成本價之上，將刺激多個油田復產，在供應驟增下，油價能否延續升勢亦是一大問號。

三、新興市場終止資金流走？去年金融市況動盪，其中一個源頭便是多個新興市場感受到資金流出的壓力。背後牽涉到前述商品價格下挫和美國利率正常化的議題，有關因素造成的壓力似乎尚未完結。

總括而言，環球股市等金融資產價格經過近兩個月來的反彈，大致修正了嚴重超賣的情況。從「環球股市市寬」角度看，後市發展究竟是熊是牛？目前已臨近關鍵時刻。不過，在聯儲局至今仍未明言放棄退市（QE Exit）、美元相對強勢令商品價格繼續受牽制，以至資金可能再度流出新興市場，對金融市場帶來的壓力猶在。由此觀之，目前關鍵時刻中的關鍵因素，就是看聯儲局主席耶倫如何出招。