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2016年3月1日

陳大為 睇大睇細

負利率乃不得已的昏招

負利率是昏招,這很明顯:把錢由央行趕入銀行後,難道銀行就會因此借貸出去振興經濟?當然不會,除非借貸得到的收益和面對的風險,比做利差交易、做基金轉賣、做結構性產品、幫公司搞上市或合併收購,乃至簡單到直接持有國債/公司債來得好。銀行既不是善堂也不是政府機關,絕對沒有興趣(在欠缺足夠的威逼利誘下)蝕錢去幫央行/政府達到其目標。

更昏的是:跟QE不同,負利率還不能幫銀行撇除部分壞賬。負利率只是逼銀行勿再把錢留在央行賬目(或本國短債,因為負利率),盡量借出去。但如果壞賬纏身,這些壞賬卻不會「上傳」給央行,依然留在賬目上,仍然要解決。負利率能夠幫手的,只是在幫爛賬客仔債務重組時,可以更「優惠」,讓他們不致破產或走佬;銀行仍然可以不用全數撥備,以免核心資產/資本大幅收縮,不光面對不符BASEL III要求而要「籌旗」的煩惱,還要面對一旦恐慌所產生的擠提風險。

爛數纏身 怎會再借貸

可是,既然爛數纏身,本國負利率一方面是收入不佳(如此低的息差,面對更不明朗的前景,還叫銀行借錢出去做生意,你有病呀?);另一方面,還要面對存戶因利率太低、本幣貶值機會大增,而改存其他利率較好、貶值機會較低的貨幣,乃至乾脆持有黃金就算;或者,再誇張些,連錢都抽走轉入其他國家(甚至連人一起走亦可)的風險。

於是,由銀行角度而言,央行用負利率圖刺激經濟的招數,只會同時逼銀行銷售更多存款性質的結構性產品:一方面留住存款和資本,然後再背靠背做利差產品、定息產品、滙差產品,甚至賭股市、賭MBS、CDS之類的東西,以讓自己賺「穩定」微利,等待整體環境轉勢向好。

問題係:現在爆大鑊的正正是這堆幾近全無抵押亦無保證的奇形怪狀產品。現在再搞負利率或更負利率,不就是把銀行再逼去那些產品上?再爆一個更大的煲,讓銀行倒閉,或者乾脆逼存戶將錢分散,部分乾脆放在網上平台、小形借貸P2P平台、一部分在黃金,剩餘部分才找比較可靠的銀行做最基本的定存,最好金額用盡政府存款保障的上限!

咁,刺乜激經濟?

說刺激之前,還不如先看看一些最基本的現象:

1. 發達國人口老化。

2. 部分發達國人口甚至下降。

3. 資源國和生產國產能、基建和住房過剩。

4. 全球都貧富懸殊加劇。

5. 中產被分開兩邊:少數能夠進入富裕階層,更多下滑。

6. 各企業均沒興趣也不容易長期留住員工。

但求保本 經濟怎旺盛

第1點一方面增加老年人相關的醫療、營養產品、生活便利和舒適貨品、老年理財和保障的需求,卻又令青壯年的需求量增長停滯。第2點令需求整體減少。第4和第5點則明顯令一些便宜而具一定素質的衣食住行需求上升,也令對能起碼保本(壞景)甚至能找尋到一定財富(好景)的方法和服務有相當需求。第3點一方面可以令貨物和服務價格下跌,卻又同時令價格和商家利潤率下跌,減低其進一步發展擴張的意願,乃至要凍薪炒人以節省開支。這樣一來,固然加劇第4、5、6點,令需求更弱,或至少呆滯,形成惡性循環。更要命的是,連富人都深覺賺大錢艱難,退而求其次,但求保本保守就算。如此一來,經濟旺盛談何容易?

與此同時,以政府財政計,若能創富的人口數量,以及每人和每公司(不論貧富大小)能夠創造的財富都減少,相反,非工作非創業人口數量,以及維護過剩基建的開支上升,意味着政府收入減少而支出增加。於是,在加稅加費不易、減福利又同樣不易的情況下,也只有多發債券「籌旗」,拖住先,然後合十祈求將來經濟重新興旺時,就可以增加收入並償還債務。雖然迄今為止,最叻也只不過令債息不致疊加瘋漲,未見減省債務本金部分。在此方面,負利率對仍然有一定信用的政府確有幫助,至少這一刻可以用極低成本「籌旗」拖延。

那麼,何以先前未見負利率,現在又見?

看看日本的情況,或許多少有個起點去推理。QE救銀行雖然成功,但後遺症必然是政府龐大的債務,以及銀行在黑洞暫時填好後,在一定時間內流動性過高,胡亂投資投機,不是固定資產和產能過剩,就是套利(arbitrage)交易過多,下一步不是因前者引起大量資不抵債爆煲,就是因後者「玩過龍」,以致任何一個風險都能引起連鎖反應而崩盤。此時此刻,政府已背負龐大債務在先,如欲再QE或任何相類計劃,前提就係要頂得順。負利率提供的,就是讓政府和大機構在較低成本下,發行新債冚舊債,好讓它們可以繼續「轆過去(rollover)」。至於經濟能否翻生、幾時翻生、翻生後幾多人受惠,木宰羊,只有雙手合十祈求「明天會更好」矣。

說穿了,政府通過央行用QE救銀行, 銀行蝕讓通過央行負利率讓政府過關,大家扯貓尾以求維持社會開支以買社會穩定,然後希望經濟最終自然癒合,讓政府、央行、銀行、公司、大眾可以繼續把戲唱下去。

過剩產業 愈多愈大鑊

現在就是關鍵時刻:這個臨時措施本身的副作用,會否在痊癒前就殺死病人呢?姑且列出一份清單,看看各主要貨幣國這幾年到底搞過什麼:

A美國:頁岩氣、綠色能源、網上平台和服務、軍工、ObamaCare、電車、太空計劃、一點點的房產、QE、銀行槓桿卻遭收緊,低過歐洲、英國、日本、中國,乃至澳洲,利率正常化,美國政府開支保持平穩。

B歐洲:東歐和俄國資源及生產開發、結構性產品、移民房產、難民接收、QE、銀行負利率,政府卻大舉收緊開支。

C日本:出口、旅遊、加銷售稅、加入TPP、軍工、利差交易、QE、銀行負利率,日圓刻意貶值,日本政府增加開支。

D中國:房產、基建、高鐵、汽車、造船、網上交易平台、軍工、「一帶一路」(即基建)、先升後貶人民幣滙價、QE、先雙加後雙降、政府先大舉開支後大舉緊縮。

E澳紐加俄中東拉美:資源開發、房產開發、移民先鬆後緊、QE、減息低息、政府開支先加後減。

F英國:創意及文化產業、兩次公投(蘇脫英與否、英脫歐與否)、QE、低息、平衡開支。

這份清單中,像資源、石化能源、房產、造船、汽車、基建早已經產能過剩,結構性產品早已爆煲,愈多上述行業就愈危險,愈需要央行泵錢冚壞賬,減息方便政府、銀行、公司「籌旗」,以及政府增加一定開支,以維持一定就業量以維持短期經濟。但是,如果只供應錢不提供使錢的機會,或者錢又冇、使錢機會更無卻趕錢出來者,再加上其銀行體系槓桿高的話,就愈易受QE、負利率怪圈影響,不但經濟觸底復甦無期,兼且銀行和政府均有違約風險,也同時排出了貨幣間的根本相對強弱。

更詳細的情況,篇幅所限,下回分解。

《信報》博客:http://forum.hkej.com/user/2971

作者電郵:[email protected]

 

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