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2019年6月10日

高天佑 新聞點評

英國股神衰邊瓣

當今「世界股神」眾所周知是來自美國的畢非德,至於「英國股神」銜頭,直到最近之前,都由現年59歲的基金經理Neil Woodford(NW)專享。NW有幾巴閉?根據往績,1990至2013年,他旗下基金淨值增長達25倍,規模超過130億英鎊;更因為幫助大批客戶創富,加上推廣價值投資貢獻良多,獲英女皇頒授CBE勳銜,操盤操到這麼威水,可算環球罕有。不過,NW近日落難,其基金淨值急劇縮水,被迫暫停贖回,他親身在YouTube拍片公開道歉;事件導火線關乎中美貿易戰殃及池魚,但更深層原因在於他近年自信膨脹,操作風格偏離了價值投資的穩健理念,釀成又一個「股市專收叻仔」的故事。

基金擠提停贖回 拍片道歉

NW大半生事業一帆風順,八十年代初大學畢業即投身金融業,1988年加盟全球最大資產管理集團之一的景順(Invesco),兩年後開始擔任基金經理,他管理的基金淨值迄2013年大幅增長25倍;換言之,在1990年投資1萬英鎊到該基金,二十多年後增值至25萬英鎊,跑贏英國股市(FTSE All-Share Index)超過1000個百分點。截至2013年底,其基金資產規模(AUM)達130億英鎊,穩居英國最大型股票基金。

這位英國股神戰績如此彪炳,一般認為歸功於兩大因素。首先,他萬分推崇畢非德的價值投資理念,重視護城河優勢,善於利用喜怒無常的Mr. Market,擅長發掘煙蒂股及偉大公司;NW並在人前人後都自居為畢非德的忠實信徒、私淑弟子,很多客戶和市場人士也視他為價值投資派在英國的正宗傳人。

其次,相對於老師傅畢非德,年輕近30載的NW勝在更加熟悉科技行業,能夠把價值投資理念應用於分析科網股,在早期就曾押注一批仍在虧損的科網公司,比起畢非德近年才開始看懂Apple、Amazon等巨企而慢慢入場,某程度上或許青出於藍。

2013年獲頒CBE後,NW事業踏進高峰,翌年4月離開景順另起爐灶,創辦以自己姓氏命名的基金管理公司Woodford Investment Management;憑着顯赫名氣,他推出的旗艦基金迅速籌到逾50億英鎊資金。自立門戶初期,NW繼續手風順遂,第一年帶給客戶的回報率達18%;而在2017年高峰期,該旗艦基金規模增加至逾100億英鎊。

然而好景不常,自2017年下半年隨着環球股市回落,該旗艦基金的單位資產淨值(NAV)亦由最輝煌時接近1.4(即浮盈約40%)轉勢逐步下降,直到去年10月首次跌穿1,意味着最早期投資者開始承受虧損。及至上月初中美貿易戰升級,拖累全球股市,該基金不但NAV進一步急插至接近0.8,更要命的是大批客戶爭相撤資,引發「擠提」,NW被迫宣布暫停贖回,並在YouTube拍片道歉。而暫停贖回之前,該基金AUM已縮水至37億英鎊。

兩成資產未上市 如半隻風投

問題是,貿易戰股災對全球所有股票基金都有影響,當中有些基金的NAV跌至0.6仍撐得住,何解偏偏NW的基金出現「擠提」?這主要關乎他自樹旗幟之後揸弗做老闆,可擺脫在景順時很多投資限制,同時自恃押注科網行業戰績超群,風格愈來愈進取,已不滿足於從IPO及二級市場入貨,開始投資於很多尚未上市的科網startup,期望賺取更可觀回報。截至目前,該旗艦基金居然有接近兩成資產配置於未上市公司,幾乎等於半隻VC創投基金。

倘若大環境繼續風調雨順,NW這個加強值博的如意算盤或許打得響;但投資市場之「專收叻仔」,玄妙在於當一個人自信心愈澎湃,就愈會上演梅菲定律:everything that can go wrong, will go wrong。NW的旗艦基金在本年初NAV回落至0.9時,仍能維持平穩,並可靜待VC投資相繼成熟上市,帶來回報及流動性;豈料中美兩國在11輪談判之後突然反面,進一步衝擊全球股市。這一役既令該基金NAV下瀉,亦影響科網企業的上市融資步伐,而不少客戶於此動盪時刻,因自身財務問題需要撤資套現,但NW基金大量資產配置在非上市公司,根本賣不出去;若大舉拋售重倉股,則會釀成「人造股災」,導致股價和NAV更加低殘,形成惡性循環。兩難之下,NW唯有暫停贖回及公開認錯,低低哋躀一鋪,望能捱過這一關。

馬後炮來看,這似乎又是一個華爾街式「叻仔」被成功沖昏頭腦結果遭市場收服的故事,並再次反映老師傅畢非德有幾「神」,皆因後者的神話維持接近60年。或曰,畢非德的巴郡也手持大量非上市公司投資,佔總資產比率更接近五成,包括保險、鐵路和能源等業務,豈不是比NW更進取?分別在於,巴郡的非上市資產絕大部分都貢獻穩定現金回報,同時長期坐擁逾1000億美元閒置現金,流動性極為充裕。更重要的是,巴郡只是一家「好似股票基金」的上市公司,本質上始終並非一隻股票基金,不設贖回機制,小股東即使不滿意或等錢使,最多自行賣股套現,絲毫不會影響巴郡的投資組合和流動性,兼不可能引致「擠提」,這亦正是股神神話難以複製背後的機制性原因。

 

(編者按:高天佑著作《中產必須死》現已發售)

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