海航仍迷航

上市公司董事會的動議在股東會上被否決並不常見，而更罕有的是連控股大股東自己也投下反對票。這種不尋常事件剛在海航集團旗艦海航控股（600221.SH）身上發生，或許顯示海航自從2017年被「嚴打走資」，以及其聯合創辦人、原董事長王健今年7月在法國旅遊期間意外身亡之後，整個集團迄今仍陷入「迷航」狀態。

大股東突否決售京大廈

話說海航控股在上月21日宣布，擬以13億元（人民幣．下同）把位於北京東三環的海南航空大廈售予萬科（02202）。這宗交易原本不太令人意外，事關海航自從2017年被國家外管局嚴查境外投資情況及融資活動，其以往靠債務槓桿不斷「買買買」的經營特色隨即360度逆轉，改為「賣賣賣」撲水還債，今次出售北京海航大廈正屬其中一環。

海航控股曾預計，可在是次交易中錄得5.6億元收益。由於相關金額較大，須提交股東會表決；因不涉關連交易，大股東毋須迴避投票，故所有人都認定這只是一場循例儀式，皆因海航集團為海航控股大股東，在其護航下，交易不可能被否決。

然而，「不可能」的事情剛於上周五的海航控股股東會上演，此宗交易議案遭壓倒性否決，反對票多達93%，贊成票只得7%。資料顯示，海航系的大新華航空有限公司和海航集團有限公司分別持有海航控股4.0892億和5939萬股權益，合計為4.6831億股；而今次投下反對票的總股數，恰巧也為4.6831億股。由此看來，推翻這項由董事會提出之交易議案的似乎正是大股東海航集團自己。

海航控股現任董事長包啟發，早於1992年加入公司，是創業元老之一，而其餘大多數董事也屬海航根正苗紅人物，理論上不會跟大股東海航集團存在重大分歧。惟有趣的是，在全數9名董事當中，連同包啟發在內，當日有6個人皆聲稱因為「緊急公務」而未能出席股東會。

說回這宗交易本身，涉及的海南航空大廈位於北京三環路和四環路之間，並非CBD中央商務地區，地理位置不過不失；樓面面積3.91萬平方米，按交易價13億元計，相當於每平方米作價3.3萬元，乃市價範圍。循任何角度看，交易價絕對不算「離譜」。弔詭的是，買賣達成協議翌日（9月22日），萬科總裁郁亮高呼「活下去」口號，聲言行業轉折點已至，今年頭號目標是加快賣樓回款；既如此重視現金流，萬科按理不應再花十多億元去購置「重資產」商廈，行動無疑令人感到不解。綜觀整宗交易由最初提出到最後被否決，從頭到尾都充滿重重疑點。

奇事不只一宗，在上述商廈交易達成協議的同一天（9月21日），海航控股發出另一則公告，表示打算贖回在本月21日到期的25億元永續債券；但同樣在股東會否決出售北京商廈的上周五，海航控股突然改口，決定不贖回這批永續債券。

疑套現落空不贖回債券

有關債券於2015年10月21日發行，票面利率5.4厘，期限為3+N年。本月21日到期後，票息將改為當期利率基準加上初始利差2.58厘再加300個基點；若以上周五國債孳息率3.21厘計算，新票息率將高達8.79厘，較原本票息貴逾3厘，將成為海航控股在境內發行的最高息債券。

換句話說，海航控股不但出售商廈交易「埋門甩轆」，對於贖回債券亦「臨時變卦」。如果把兩件事情結合推斷，或許是該公司評估出售商廈交易不會實行，可收到13億元現金落空，因此臨時決定不再贖回債券。問題是，內地商廈租金回報率向來偏低，一般不會高於3厘，即使北京、上海等大城市寫字樓租務市場最近兩年也陷於飽和；故海航控股若為了保住一幢商廈，而需要苦捱接近9厘債券貴息，看來並不划算。

當然，海航控股可能還有其他不為人知的苦衷，有待更多資訊令事情水落石出。然而暫時而言，在外界眼中該公司的管治似乎有點混亂，尚須早日找回穩定的航道。

(編者按：高天佑最新著作《中產必須死》現已發售)

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