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2022年7月25日

溫天納 納論神州

美倘衰退 A股會如何反應?

環球經濟增長的不確定性愈來愈高,美國經濟是否步入衰退尤其關鍵,資本市場及商品價格備受影響。當中,內地資本市場及經濟將如何反應,值得深思。筆者先評估商品領域,參考不同研究,一般而言,在經濟衰退期間初段,商品價格備受需求或相關預期拖累,傾向下跌,而在復甦階段會開始上升。不過,商品同步受供應因素影響,此因素更有機會短暫主導價格。參考2008年美國經濟衰退前的觀察,供應及需求偏緊,加上聯儲局提前轉向寬鬆,大宗商品價格依然上升。在2016年美國衰退期間,內地推行供給側改革、疊加環球產油量長時間在低油價下開始減少,商品價格亦反而上升。

刺激需求利家電汽車新基建

資本市場影響因素複雜,在不同階段存在不同內外因素,導致股市變化。特別是在經濟衰退前,聯儲局前瞻性寬鬆政策(以及相關政策預期)屬衰退前資本市場的重要支撐。觀察近幾輪周期,內地資本市場在美國進入衰退前一個月並未出現大跌。當然,由於兩地周期並不一致,而聯儲局貨幣政策與政策預期提前轉向,反而支撐內地股市。

當美國經濟衰退時,對內地最直接的影響就是出口受打擊,中央需要透過內需來穩經濟,一般地產及基建屬主力政策,而消費方面鼓勵汽車和家電消費亦是常見方式。在板塊選擇上,地產或上下游的建築建材、建築裝飾和家電板塊,基建相關的電力設備板塊(包括建材)表現較好。不過,因汽車板塊或受出口拖累,不一定有超預期表現。

今次潛在衰退的背景較為特殊,聯儲局前瞻性寬鬆或不會出現,而加息或需直至美國衰退真正開始、通脹得到有效控制後才會結束。故此,股市在美國衰退前的表現可能不及前幾輪般穩健,估計在衰退前期所受的影響亦會更大。目前,內地穩增長重點正發生變化,保就業、保主體的重要性上升,傳統地產行業表現不及以往,但互聯網相關板塊的困境反轉邏輯更有吸引力,新基建和重大項目建設會有較大空間,疊加聯儲局貨幣政策轉向,增長型產業的表現在衰退中會更好。

在資本市場布局上,因聯儲局政策鷹派表現或超市場預期,會導致內地股市在美國衰退前期所受的衝擊較大。若要準確評估此輪美國衰退對內地資本市場的影響並不容易,主要因為內地經濟結構不斷變化,具備可對比性的數據有限,倘要判斷內地資本市場的反應因素則更為複雜。參考歷史,在不同階段,市場上均存在不同內外因素左右股市變化。

內地復甦早且快 出口板塊得益

參考內地統計數據,在以往3輪歷史周期可見,內地股市在美國進入衰退前一個月並未大跌。某程度上,確實存在中美經濟周期錯配,此外,內地股市在此前已出現大幅調整,如在2015年5至8月,以及2019年4至9月期間。此外,聯儲局貨幣政策或其預期提前轉向,對於內地股市而言亦屬重要支撐。舉例而言,2007年9月和2019年8月聯儲局均率先開始減息,而在2015年12月雖然聯儲局最終開始加息,惟在當年8至10月人民幣大幅貶值觸發環球震盪,導致聯儲局政策導向異常小心,市場預期呈現轉向,為資本市場帶來支撐。

在美國呈現衰退後,不同國家將採取一系列政策刺激復甦,一般內地復甦會早於且快於美國。在已有內需刺激,疊加美國復甦的拉動下,內地經濟甚至可能出現過熱跡象,令政策在邊際上會有所收緊,終端需求和出口相關板塊將出現超額收益,例如食品飲料、家電、汽車與電力設備等往往表現較佳。

不過,目前國家正朝科技化高增值發展,如上周五央視新聞節錄筆者觀點,科創板對國際投資者來說,是不錯的投資機會,讓外資可以搭上中國科技企業高速發展列車。近年來,國際投資者投資科創板的渠道持續拓展。國際投資者現時可通過合格境外機構投資者(QFII)、人民幣合格境外投資者(RQFII)與「滬港通」直接投資科創板,亦可以通過投資海外市場發行的科創50交易型開放式指數基金等產品配置科創板,某程度上或將擴寬及刺激科技板塊的表現。

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