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2022年6月4日

姚穎謙 上善若水

Verizon前路崎嶇 後有追兵

巴郡(Berkshire Hathaway)投資素來以穩健與長期持有見稱,但2020年第四季首注入貨、去年首季增倉,以平均成本59美元買入Verizon後,至今年首季沽出時,平均價只有52.97美元,虧損仍不惜斬倉並不是巴郡風格(已考慮所收股息),莫非Verizon有重大問題?本周讓我再為大家分析這間美國最大的無線電訊商。

Verizon作為電訊商龍頭,它的股票一直被奉為收息佳品,但是,它既有自身的競爭和經營風險,其股息回報必須與美國國庫券孳息率有明顯差別才合理,息差也一直在330個點子以上。

時移世易,因應美國國內通脹的驚人漲幅,聯邦基金利率從今年年初起,已連番上調以遏抑通脹,令10年期國庫券的孳息率從1月初的1.63厘,上升至現時的約2.9厘水平,作為實業股,Verizon的息率只會徘徊在5厘區間,業務增長帶動的息率上升不過10餘個點子,機會成本急升導致其吸引力大降。

訂戶費及ARPA難改善

而且Verizon在經營上遇到的複雜性遠超想像。

首先是訂戶費改善有限。正如本欄上周所說,Verizon收入比例以零售客戶佔大半,首季335.54億美元收入中,有252.92億美元來自零售;77.09億美元來自企業事業群(Verizon Business Group, VBG)。先簽約和使用,後付款巿場(postpaid)才是Verizon的重點。

自從2019年首季在芝加哥和明尼阿波利斯推出每月85美元至105美元月費的Premium Unlimited計劃以來,高端計劃佔組合比例從6%上升至2020年底的21%,2021年底達33%和現時升至41%,高端5G計劃的比例佔今年年底後付款訂戶數的一半,每賬戶平均收入(ARPA)可以從而得到的增幅亦有限。

出售內容平台故步自封

另外,在有內容才被重視的年代,Verizon只專心擔任無線通訊橋樑,是否故步自封?Verizon去年9月以50億美元出售九成Verizon Media股份予基金公司Apollo Global Management。這間公司大家未必認識,不過,其主要子公司AOL和Yahoo這兩個品牌就可能時常見到,理據只是「更積極地拓展其他領域」的官腔說話。在贏者通贏的世界,AOL和Yahoo本來已不被Meta和Google看在眼內,Verizon連最後可以生成自家內容的平台也賣掉,只專注做易被同質化的電訊商又有何益處?

第三,去年出售非本業可能也在估值上有損失。去年11月,Verizon正式完成對TracFone的收購。TracFone是全美最大的預付卡銷售網絡,擁有2000萬個訂戶,全國零售位置逾9萬,而TracFone的訂戶中有超過1300萬個正在使用Verizon網絡,既說明了Verizon的網絡質素備受認同,也可見Verizon對TracFone收購具有協同效應,強化Verizon於預付巿場的地位。

不過,據研究公司New Street Research指出,至2020年第三季全美有7400萬名預付客戶,八成人士使用Verizon旗下的TracFone、T-Mobile(Metro)和AT&T(Cricket),另外13%採用Dish(Boost)和7%其他,就算7%的其他包括了Verizon預付事業,將它和TracFone的27%加起來也未能拋離對手,可見TracFone或預付事業在未來依然不會是Verizon最大的着力點。得到了TracFone看來不會為Verizon帶來太大助益。

最後價格戰頻仍令人憂慮。T-Mobile的5G網絡為Verizon現時的4倍,但是明知Verizon將會依仗無線網絡幅蓋較高的優勢打5G戰,T-Mobile先發制人是硬道理。

據WhistleOut資料,Verizon的4G幅蓋率有70%,T-Mobile只有59%,住在懷俄明州(Wyoming)、蒙大拿州(Montana)、內布拉斯加州(Nebraska)、艾奧瓦州(Iowa)、威斯康星州(Wisconsin)等州份根本用不到T-Mobile的4G網絡。

T-Mobile先發制人搶客

於是,T-Mobile在5月29日推出的Carrier Callout Throwdown計劃(電訊商拋棄號召)客戶只要轉台往T-Mobile即可獲現金獎賞高達1000美元,而且還保證月費不會加價。由於最近AT&T才增設一個每電話線1.35美元的Economic Adjustment Charge,變相加價,Verizon則宣布月費漲幅6美元至8美元,T-Mobile這時推出Carrier Callout Throwdown意圖明顯,未來三兩個月的搶客行為必影響Verizon利潤。

Verizon自1984年起未減過派息,最近15年又逐年加派息,因此雖然股神未有明言,但筆者估計他買入Verizon原因多半是因為穩健收息又可坐等5G收成之故。然而,當看到競爭激烈而且勝負未明時,巴郡先行套現,把注碼放在自己熟悉的金融股上,做法也並無不妥。

以周四收巿價每股51.4美元計算,Verizon巿值2158.62億美元,預期今年和明年每股盈利5.38美元和5.57美元,得出巿盈率9.55倍和9.23倍。Verizon來自無線業務收入有七成之多,而且它在後付巿場擁有四成巿場份額的明顯優勢,首季其VBG的中小企、企業方案和公共板塊都業績優異,未來又有5G的重大潛力,Verizon照理應已成為追捧對象。但是,T-Mobile的廣告攻勢凌厲,為了留住客戶,Verizon只能推出銀彈攻勢還擊,通脹高企影響未來客戶的ARPA,2022年後還會有更多競爭者如Dish挑戰無線電訊業,代表Verizon現時5厘息率的股價不算特別抵買。

總括而言,Verizon的5G鋪網或可為集團帶來偉大飛躍,但由於ARPA的上升有限,三大公司的搶客情況日趨白熱化,Verizon失去內容製造的窗口以至息率上升重挫收息股的吸引力,使Verizon的吸引力大降。

博士、財務總監、CFA、FCPA

專頁:facebook.com/yiuwinghim

 

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