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2017年9月14日

John Mauldin 前沿思考

政府空諾加狂貸 成史上最大泡沫

筆者將概述對未來5年、10年、15年及20年全球經濟的展望,這封信是有關系列的頭炮。長期讀者都知道,我正撰寫涉及未來20年全球科技、地緣政治、社會學和經濟發展的新書,新書名為The Age of Transformation(《轉變時代》),主題是未來20年將較過去一個世紀經歷更多變化。為新書進行大量研究時,我多次被迫改變觀點。我根本上是樂觀的人,新書對未來亦是樂觀的,但社會要面對眾多問題。

試圖預測未來,我感到自己恍如美國著名探險家布恩(Daniel Boone),與一班同胞越過荒野,問題是處處有山巒、山谷和河流,甚至可能遇到充滿敵意的原住民。首先,我要說出有關經濟最危險的四字真言:這次不同。不管我們是否喜歡,3大經濟力量正主宰世界,分別是全球債務泡沫、政府承諾泡沫及供應曲線轉移,其中兩個是人類史上最大的泡沫。

全球債務增長超GDP

外界對全球債務的確實金額爭辯不休,但大致來說,相當於全球國內生產總值(GDP)的325%,或超過225萬億美元。根據麥肯錫(McKinsey)近3年前的圖表,全球債務過去兩年增加了約26萬億美元。首先,家庭債務及金融債務在2000年至2007年的增長率分別為8.5%及9.4%,但兩者在2007年至2014年間增長幅度放緩,增長率分別為2.8%及2.9%;企業債務大致以相若比率持續增長,債務真正增幅來自政府借貸。與2007年至2014年比較,我們的債務在2014年至2021年將大大增加。最後是全球債務的增長速度高於全球GDP,即我們借錢速度快於製造財富的速度。

美國政府債務約20萬億美元,或佔GDP的100%。當官員談及財政赤字,應對他們所說的一一忘掉。他們在說謊,不想承認真正的赤字金額。但只要在年尾一看財政部借貸的金額,並額外加入4000億至5000億美元「預算外」債務,就一清二楚。如果要將美國的債務與其他國家比較,就要加上州政府及地方政府債務,後者金額共3萬億美元,即美國政府整體債務相當於GDP的115%。

當下次經濟衰退出現,美國政府的財政赤字可能上升至逾每年2萬億美元。經歷2008年經濟衰退後,前總統奧巴馬需要8年才累積到10萬億美元債務;當下次衰退來襲,可能只需5年就再積壓10萬億美元債務。我的團隊在2016年尾根據國會預算辦公室(CBO)數據製作圖表,顯示下次經濟衰退在2018年出現時,如果稅收下跌比率與2008年經濟衰退時相若【紅圈】,預測美國政府的財政赤字將達1.3萬億美元,加上超過5000億美元「預算外」債務,以及加息令利息開支增加。到了2020年代初期及中期,扣除稅收顯著增長,以及政府削減補貼及福利,財政赤字將每年逼近2萬億美元,社會充斥痛哭、哀嚎、抱怨的負面情緒。

如果屬收入最高的25%人口,你的收入及財富將成納稅的目標。聯邦政府幾乎肯定要徵收增值稅(VAT),這是增加政府收入以抵消福利支出增加的唯一真正方法。但共和黨不想在稅改中徵收增值稅,最終只會在未來由民主黨控制的政府及國會採納,但民主黨無意削減入息稅。筆者對共和黨領導層如此短視,感到難以置信,就是他們的不妥協態度,令華盛頓什麼也做不了。

退休金面臨破產窘境

美國政府財務狀況表出現的無資金預備負債達80萬億至200萬億美元,這些負債源自未來福利計劃。事實上,政府作出慷慨的承諾,沒有選民會投標支持削減其福利的人。退休基金的無資金準備負債在州及地方政府已膨脹至4萬億至6萬億美元,但問題的嚴重性可能被低估。

看看肯塔基州的情況,肯塔基州政府本年公布了一份非常坦率的報告,自讚處理退休基金負債的方法。但如果你是肯塔基州居民,會發覺報告發人深省。如果你樂觀(但不切實際)假設退休基金有6.75%至7.5%的複息回報率,州政府資金不足仍達330億美元。肯塔基州政府去年支出327億美元,即居民退休基金的無資金準備負債超過全州的預算,而問題正進一步惡化。

假設肯塔基州居民對未來回報設下較實際的折讓率,情況又怎樣?假設回報率只為5%,無資金準備負債上升至420億美元。如果回報率調整至較實際的4%,無資金準備負債增加至640億美元,大致為州政府財政預算的兩倍。如果將回報折讓率下調至與美國30年期國債孳息一樣的2.7%,無資金準備負債攀升至840億美元,將是每年普通基金支出上限的7倍。

我們仍未考慮可能出現經濟衰退,過去衰退令股市平均損失40%,將使肯塔基州退休基金問題更惡化。而美國及全球債務大幅增加,將使下次經濟復甦及未來增長較過去10年出現的不慍不火復甦更緩慢。

下次金融危機將有別於上一次,但將會重現。當垃圾債券市場中,低門檻貸款達嚇人水平,加上《金融改革法案》(Dodd-Frank Act)不容銀行在企業債券市場中做莊家,代表企業債券的收益率將大減, 重現2009年的現金逃亡潮。

謹記出現危機時,你不會賣出你希望出售的東西,只會沽出你能夠賣掉的東西,並且以最便宜的價錢買出。我們有惡魔般的互惠基金及交易所買賣基金(ETF)投資於那些高收益的企債,它們進行贖回時,將迫使沒有買家的市場出現拋售潮。如果你對國家陷入衰退感到不解,只須一看金融市場,那就是過度製造資產的地方。

產品量多質優價跌

美國政府及聯儲局的新凱恩斯學派(Neo-Keynesian)經濟學家正盡一切刺激美元消費的需求,並相信能夠刺激到經濟復甦,但他們遺漏了經典的供應、需求及均衡價格圖表。如果你提供優質產品,當你將供應曲線推向右,價格就會下跌以取得新均衡。

筆者曾跟一名農機巨頭John Deere是其客戶的經濟學家交談,他表示巡視John Deere的廠房時,發現公司生產零件的成本較數年前減少40%,質量改善但價格下跌。人人都認為薪金在40年間升幅不算那麼厲害,標準經濟數據顯示情況確實如此。但如果你將40年前買到的東西與目前的貨品比較,你認為當年電視機、電訊服務、汽車的質素能接近目前?現今幾乎所有東西相較1977年的產品,質素更優勝、供應更充裕、價格更便宜,用同一價錢買到令人滿意得多的產品。

以自己為例,筆者的家族有耳鳴的毛病,我的病情過去10年日趨惡化,要考慮使用助聽器。我那對產自瑞士的最新及最先進助聽器在4周後才運到,我的視聽檢查師告訴我,我的助聽器能接駁iPhone及電腦,我以為她開玩笑。她開始向我解釋助聽器內的微晶片有何威力,令我大吃一驚。

筆者想告訴大家,在未來20年,將有大量優質產品供應給世界各地,將使幾乎所有東西價格下跌。當然政府的開支是例外,只會繼續上升。事實上,美國的貧窮線在近過去40年持平,但政府在滅貧計劃的支出卻增900%,政府沒有誘因要去有效率運作。正如剛逝世的美國科幻小說家波奈爾(Jerry Pournelle)筆下的官僚法規,在任何官僚機構,致力官僚主義利益的人總會控制大局,致力於達成官僚主義目標的人影響力卻愈來愈小,有時甚至被完全消滅。

無論如何,產品供應持續增長,久而久之將出現大幅通縮,大幅抵消了量化寬鬆、寬減債務等所刺激的需求。我們在未來20年做的事將是我們目前難以想像的,出現這種情況主要因為我們被迫這樣做,以避免出現徹底的災難。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。

John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,極具參考價值。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。逢周四在《信報》及信報網站www.hkej.com刊出。

 

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