負責任擁有權原則利港股發展

今年3月2日，證券及期貨事務監察委員會（證監會）就建議的《負責任的擁有權原則》進行為期三個月的諮詢，今天（6月2日）剛好諮詢期結朿。這項《負責任的擁有權原則》建議，是就投資者應如何履行與其所投資上市公司有關的擁有權責任提供指引。

這項《負責任的擁有權原則》的概念，雖然並非一般人所熟悉，然而，在專業投資者的角度，過去至少10年，一直是機構投資者的熱門話題，因為機構投資者擁有的資產規模很大，甚至愈來愈多機構投資者投資很多的指數基金，如果想要這些包含在指數基金內面的企業有良好的績效、優質的企業治理，便需要了解這家企業正在做什麼，它現在的風險和機遇在哪裏，它未來的路怎麼走；這些都跟負責任擁有權有密切的關係。

投資者角色不容忽視

簡單來說，企業的董事會雖然對企業經營負有主要責任，但投資者的角色亦不容忽視，因為投資者可以透過向董事會問責，監察其履責表現。因此，清楚了解負責任擁有權的重要性，對投資者本身和企業都有好處，可以說，一方面，持份者應對企業作出監察、企業亦應向持份者問責，雙方攜手合作去提升企業的績效，包括優化企業治理，提升管理水平，以達致更佳的經營成效，是原則的精神。

事實上，對於上市公司，需要其有清晰和高效的經營透明度，良好管治也是十分合理的要求；而機構投資者進行長線投資，冀和這家企業一同成長和壯大，也需要對之作出認真的了解，互相溝通，建設一個良好和有效的雙向互動機制。

根據諮詢文件，有關負責任擁有權的7項原則要求投資者——

1.制訂並向其持份者滙報其有關履行擁有權責任的政策；2.監察並參與其所投資公司的事務；3.制定清晰政策，訂明何時會將其參與活動的程度升級；4.制定清晰的投票政策；5.樂意在適當時候與其他投資者集體行動；6.向持份者滙報其履行擁有權責任的情況； 7.在代客戶作出投資的情況下，制定管理利益衝突的政策。

相互了解貫徹原則

當然，貫徹這些原則並不容易。對一些由家族經營和控制的上市公司來說，要求他們把過去習慣經營的手法和決策過程高度透明化，要毫不含糊地悉數向外透露，他們或許會感到為難；對那些國有上市企業來說，情況更為困難，因為一些「國企」往往並非私人企業營運那麼簡單，而是對國家有一種特殊承擔的「角色」，而這個角色會在國家發展過程中也有轉變。

假若有一個國外投資者前來質詢他們，甚至帶有指摘性的態度，斥責其決策和所投資的項目透明度不足，譬如，有國企到一些人權狀況並不開放的地方投資，如到非洲買賣石油，但這家國企上市的業務部分，卻無法對這家大型國企母公司的決策作出參與，遑論控制。

這家上市國企在這種情況下，所能夠做到的以符合──第一，對其母公司所需承擔的責任；第二，對投資者的責任，情況之難，確實可以想像，但對於這兩項責任，這家企業無疑都需要去履行，否則便不能說是家優質的上市企業。

有利穩定市場秩序

從這個角度看，負責任的擁有權便顯得相當重要。事實上，《負責任的擁有權原則》的精神，並非要求監察者來對企業「指指點點」，刻意挑剔，而在於透過相互了解和溝通，以協商方式和善意態度進行互動，從而合作去改善公司的績效，達致雙贏效果。

再看深一層，對於《負責任的擁有權原則》，我們也可以從維繫市場交易秩序的角度去把握和理解。在某一程度上，《原則》的實踐，對散戶的直接影響不大，因為小投資者多着眼於買賣，並且交易還帶有短線投資的性質。然而，對於長線投資來說，若然負責任的擁有權原則及其精神得到實踐，對穩定市場秩序有良好作用。

因為投資者同企業的關係，不是「拍拖」關係，而是帶有像已婚伴侶的穩定關係性質，雙方互相溝通後，彼此了解，不輕易棄之如敝屐，在波動的市況下，這種建立在相互了解和溝通基礎上形成的交易信任，令投資者不會草率進行拋售，此舉對市場交易秩序可起穩定作用。

須警惕「市場退步」

事實上，這種穩定交易秩序對當前香港股票市場的發展尤其重要。最近，有評論認為，隨着「滬港通」開通，香港股市有「A股化」的傾向。對於港股「A股化」之說，筆者不擬在本文討論。但是，從成熟市場發展的角度去看，《負責任的擁有權原則》的實踐，無疑對香港股票市場發展更上一層樓，明顯有促進作用。

誠然，內地「A股」市場過去令投資者失望，信心飽受打擊。但細心觀察，「A股」市場的參與者以散戶為主，這種以散戶為主的市場結構，交易難脫短線炒賣的窠臼，投機性濃，令市況波動極大，動輒大上大落，小投資者碰到焦頭爛額，聞股而色變。

另一方面，內地「A股」市場的上市企業，以往在首次公開招股（IPO）過程上，「IPO抑價率」偏高，甚至有高近100%，亦即上市定價與首日掛牌的收市價，有近一倍的差價，意味市場對資產的「定價」功能無法有效發揮。

對一個成熟的金融市場來說，市場對交易資產有效定價，意味市場是有效率的。反之，無法有效定價，反映市場缺乏效率。

的確，「滬港通」開通之後，「北水南下」，令港股市場的每日成交金額激增，交易頻密，令市場出現較以往更大的波動。可以預期，繼「滬港通」開通後，「深港通」亦會隨之而來。

優化制度值得支持

一旦「深港通」也開通了，港股的成交量和交易頻率預料亦會增加，這樣一來，港股的波動幅度難免較前為大，在市況升跌幅度加劇之下，如果市場的交易秩序不夠穩定，機構投資者和企業之間的了解和溝通不足，投資者便可能會更容易受到市場情緒的牽引，受到短線買賣所形成的投機性影響，而採取頻密交易和快速「換馬」策略，不敢以較長線投資的形式持有，甚至因一些突發事件，就急不及待把這家企業的股票拋售，最終產生一種惡性循環，投機性遞增，影響本來成熟而有效率的市場，以致效率不斷下降，造成「市場退步」。相信這一點絕非香港社會所樂見的發展方向。

因此，今次證監會就建議的《負責任的擁有權原則》進行諮詢，從優化和穩定市場交易秩序的角度看，落實原則的建議和精神，無疑對香港股票市場未來的發展有利，而《負責任的擁有權原則》，加強投資者和企業之間的相互了解，並且雙方用合情合理、互相了解和體察，相互明白對方的權責，大家不致產生誤解，這是維繫雙方攜手向前同行的基礎，此舉無論直接或間接都對市場的運行起優化作用。

總括來說，香港上市公司如果能夠對外加強營運的透明度，可以增加投資者的信心；而市場信心是有效交易的基礎，節約市場的交易費用，對投資賣買雙方都有利。在中港金融市場互聯互通，兩地股票市場的連繫愈來愈緊密，透過落實《負責任的擁有權原則》，是未來香港股票市場進一步發展的重要制度建設。

﹝本文由科大商學院傳訊部筆錄，周尚頤教授口述及整理定稿﹞

作者為香港科大商學院財務系兼任副教授