在1月31日舉行的月度會議上，美國聯儲局的聯邦公開市場委員會（FOMC）對利率維持了堅定立場。「委員會判斷實現就業和通脹目標的風險，正趨向更佳平衡狀態」，該委員會在媒體新聞稿中解釋說，但「經濟前景不明朗，委員會仍高度關注通脹風險」，因此「委員會認為在對通脹率持續向2%邁進懷有更大信心之前，不宜縮小目標區間」。
我必須承認，這一聲明讓我有些吃驚，尤其是將聯邦基金利率目標區間維持在5.25至5.5厘的部分。畢竟美國宏觀經濟已經在以一個可持續航行速度向前發展。它處於平衡狀態，失業率為3.7%，意味「充分就業」。過去6個月的核心個人消費支出（PCE）指數（不包括食品和能源）顯示，通脹正朝着聯儲局的設定目標穩步下降。
此外，我不認為當前存在任何可以當即將需求強化至足以推動通脹的程度，或是有能力將經濟推向衰退的重大私人領域力量。其他人也不這麼認為。
誠然，一些評論家仍然擔心，貝弗里奇曲線（Beveridge curve）（反映職位空缺與失業率之間的關係）略微上揚的狀態顯示，工資通脹壓力有可能不斷增大。但若抱有這樣的擔憂，便必須假定數碼時代的職位空缺資訊，與過去的意義相同。在互聯網普及之前，僱主必須花錢刊登招聘廣告，之後對應徵者進行面試，而如今企業可以免費發布職位空缺，並輕鬆拒絕應徵者。同時由於求職申請通常是大規模發送，今天的拒絕並不構成一個妨礙公司與員工未來配對的負面訊號。
在這些變化之下，倘若當前的貝弗里奇就業與空缺關係，與以往的周期有任何相似之處，都會是令人驚訝的。那些試圖以貝弗里奇曲線估計的斜度進行預測的人，將大錯特錯。
可能還有一些評論家擔心（排除通脹因素後的）實際工資上漲，會危及宏觀經濟的穩定。但正如毛利不可能永遠擴大一樣，勞動在收入中所佔的份額，也不可能永遠下降。在過去一代人的時間裏，資本佔總收入的份額一直在以犧牲勞動為代價上升，現在我們應該期待另一個方向的轉變，尤其是在一些提升資本議價能力的因素已經消退的情況下。
此外我們還必須考慮生產率的增長，因為它可以抵消工資增長帶來的通脹效應。一個處於高壓狀態的充分就業經濟，往往會催生更高的生產率增長，因為企業會發現與其在一個較淺的潛在僱員池中撈人，培訓現有員工並投資提升其生產率，是一個有吸引力的選項。這個效應體現在美國勞工統計局的最新報告上，報告指出2023年第四季非農企業的年化生產率提升了3.2%，按年增長了2.7%。
因此無論是貝弗里奇曲線，還是實際工資增長，都無法為通脹可能反彈的預測提供可靠依據。不過，主導聯儲局思維的還是零下限：它隨時可以加息，但不能將利率降至零以下。這種不對稱狀況因而給貨幣政策施加了一個戰略性限制。聯儲局最不願意看到的情況就是，不得不將其政策利率降至零。
但在權衡這種風險的同時，還必須考慮到一個假設，即在當前這麼一個平衡、中性的經濟中，貨幣政策也應該是中性的。這意味要將利率設定在長期中性水平上，也就是貨幣政策既不具有刺激性也不具有限制性的模糊神秘變數r*。
我嚴重懷疑有幾個聯邦公開市場委員會委員，會相信當前的r*與5.25至5.5厘之間的政策利率相對應。如果我是對的，這意味大多數委員都認知當前政策並非中性的，而是具限制性的。然而最新的公告傳遞了一個強烈的訊息：聯邦公開市場委員會並不急於讓政策利率與假定的中性利率r*值保持一致。
這讓我感到擔憂，也應該讓所有人感到擔憂。對於當前的通脹壓力、r*以及未來供需衝擊的可能分布，究竟是什麼思想致使我們如此不情願將政策利率調回中性水平？當一艘船的船頭已經指向目的地時，它的舵柄應該是直直向前的，而不是向右靠。
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