美國民主共和兩黨就提高聯邦政府債務上限的討論，仍然處於膠着狀態，逐漸逼近財長耶倫所提及死線（X-date）的日子，即財政部耗盡手上現金，無法再履行財務責任，因而出現債務違約（註：一般估計死線在6月初至月中出現，也有分析認為在5月26日左右）。若然當前爭論局面持續，意味違約風險上升，預期市場波動亦會開始變得愈來愈劇烈。
話雖如此，筆者（大部分投資者亦如此）仍然相信，政黨扭扭擰擰下最終又是無驚無險過關，再上調債務上限一事對金融市場的影響只屬短暫，即嘈音（Noise）而已。不過，今次過關後，不同的地方是已打開「潘朵拉盒子」，中長線進一步確認美國低息（低通脹）經濟環境一去不返。
目前債務上限爭論繼續上演，根據最新訊息仍陷僵局中，眾議院議長麥卡錫更表示，距離達成協議尚遠，反映爭拗激烈，誰都不欲讓對方得到太多政治優勢（當然也不希望成為政府出現違約的罪魁禍首）。在死線日漸逼近下，金融市場開始出現不安情緒。短檔期的國庫票據以至1年期美國信貸違約掉期（CDS）【圖1】近月顯著抽升，反映事態發展裹足不前，已對不少投資者造成困擾。
兩黨爭拗僅屬噪音
那麼，劇情發展將如何是好呢？從歷史角度看，政黨最終還是會達成協議，即違約風險依然不高。這也解釋到，評級機構迄今並沒有採取任何行動，靜觀其變；股市甚至債市波幅率也相對平穩，暫未有太大的異樣。
當然，若兩黨「玩大咗」一直未能達成共識，最終令政府停擺，將出現類似2011年夏季的潛在違約危機，美股調整的壓力便不容小覷。事實上，當年便是因為債限討論膠着，最終標普500指數便由高位下挫約兩成，成為金融海嘯後至2020年牛市期間最深的一次調整！何況，目前美股多個指數特別是納指處相對高位，且標指走勢上與當年十分相似【圖2】。順帶一提的是，當年美國爆發違約危機，港股亦難以獨善其身，恒指當時便由高位下挫約三成，跌幅比標指更大。
話說回來，經歷2011年一役的教訓，政黨或許已「學精了」，不會重蹈覆轍。再者，若然比對之前3次債務上限爭拗並導致政府停擺情況，即1995年底至1996年4月、2011年中、2012年底至翌年下半年，不難發現標指表現不一定顯著下挫；更重要的是，爭拗完結（達成協議）後6個月甚至1年，標指全數可錄得不俗的升幅【圖3】（註：2011年爭拗期間只下跌約5.7%，惟隨後個多月跌幅擴大超過一成，才再度回升）。由此可見，上調債務上限爭拗對金融市場的影響，相信屬於短暫噪音而已（威脅到真正出現違約風險除外）。
然而，是次國會若再上調債務上限，其實猶如打開「潘朵拉盒子」，以中長線角度看（2030年前），將進一步確認削弱美債吸引力，令美國過去10多年來的低息低通脹告終。
首先，目前美國政府未償還債務已達31.4萬億美元，相當於GDP的1.2倍，僅是今年第一季，政府利息開支已接近1.2萬億美元（或GDP約4.5%）【圖4】。試問過去半個世紀以來，美國經濟增速何時可達4.5%以上呢？換言之，政府債務已屆高危水平，即使沒有債務上限調升（近乎不可能），美國政府償債負擔已頗大，且情況還有惡化機會。這無疑削弱投資者對美債的信心。
其次，目前國會就調升債務上限的一個爭拗點，便是政府日後如何削減開支，這更屬癡人說夢話。在過去半個世紀以來，除前總統克林頓主政期間曾出現4年錄得財政盈餘外，美國政府差不多每年都錄得赤字，1970年至今累計財赤擴大速度十分嚇人【圖5】。換言之，未償還債務幾可肯定還會增加。事實上，只需簡單的迴歸分析，若以2008年形成向上伸延的回歸線作推算，美國2030年未償還債務預計將達43萬億美元，較現水平高出三分之一以上。
債券孳息率將長期高企
最後，隨着「去全球化」的發展、地緣政治升溫，估計通脹長時間相對高企，加上個別國家尤其中國持續積極減持美債（注意，美國比日本更依賴外國投資者吸納其國債），疊加美債供應持續充裕，甚至進一步增加，以中長線角度看，市場對美債需求將逐步萎縮，意味債息率將較長時間需維持高位。換言之，過去10多年的美國低息環境將結束。
總括而言，目前美國債務上限爭拗相信最終會解決，當然，過程若不如想像般順利，若最終出現政府部門停擺，甚至違約風險飆升，便要慎防美股（及港股）可能出現一輪如2011年急挫的行情。以中長線角度看，美國無節制、任由債務不斷膨脹，目前債務已屆高危水平。問題是，此情況在可見將來只會惡化。正如以往本欄分析，根據逾200年歷史，一個國家政府債務攀升至警戒水平之上，最終往往會違約收場，只是時間和方式有所不同而已。當然，美元若出現顯著貶值（透過貶值達至違約目的），前述資金流出（或減少流入）美債情況只會加劇惡化，加快市場利率抽升，並且出現息口高企長期化的現象。
信報投資分析研究部
（編者按：呂梓毅《港股追勢36計──入市必讀重要指標》現已發售）
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