本欄上周透過一些內部基本因素及加息周期歷史，探討為何2024年美國有頗大機率陷入衰退。那麼，環球宏觀經濟又是否同樣未許太樂觀呢？若然美國（甚至多個主要經濟體）衰退的預測離事實不遠，對股市發展有何啟示呢？
大約於去年初開始，除日本和中國外，以美國聯儲局為首的多國主要經濟體央行開始收緊貨幣政策，逐步修正新冠疫情期間海量放水令市場流動性異常寬鬆的狀況。經歷長達年半緊縮後，多國央行政策利率已上調到近年甚至逾10年以來高位【圖1】。基本上，市場（信貸）流動性由寬鬆的極端，步向另一面抽緊的極端。
S&P Global Ratings編製的環球信貸周期指標（Global Credit Cycle Indicator，CCI）於2021開始見頂，隨後流動性逐步收緊，走勢輾轉下滑，最新挫至超過10年低位【圖2】，反映信貸持續抽緊狀況下，令違約、呆壞賬風險不斷上揚，亦曲線反映經濟下行壓力浮現。CCI由5個部分組成，包括企業和家庭債務槓桿、股票和房價，以及獨家研發的融資壓力指標（FSI），是反映宏觀層面潛在信貸壓力的領先指標，當CCI下滑至低位時，宏觀經濟狀況往往亦相對地不濟。
長短債息差收窄廣泛出現
此外，美國10年與2年期國債息差出現倒掛現象，無獨有偶，類似情況見諸於多個已發展國家。統計已發展國家的10年與2年期國債息差出現倒掛或息差少於0.5厘的百分比（下統稱「倒掛寬度」），去年開始反覆上升，到今年初飆至逾75%，代表超過四分之三已發展國家的長短債息差顯著收窄，甚至倒掛【圖3】。
由於長短債息差收窄（或孳息曲線倒掛）是預測經濟放慢或衰退出現的有效指標，意味美國以外的發達經濟體，前景同樣未許太樂觀。當然，全球第二大經濟體中國，增長放緩及動力不足的情況，同樣惹關注。
市場上有否實質經濟數據證明環球宏觀走弱的觀點呢？
由荷蘭經濟政策分析局（CPB）編製的環球貿易總量指數（World Trade Volume Index）的按年增速，由2021年4月錄得破紀錄的24.8%後便徐徐下滑，去年底至今大部分時間錄得負增長；截至7月底按年下跌3.2%，是2020年8月以來最差，反映環球貿易往來正在萎縮【圖4】。
值得留意的是，環球貿易總量變化，某程度是全球經濟表現寒暑表，故指標跟反映經濟數據表現與市場預期落差的花旗環球經濟驚喜指數（Citi Global Economic Surprise Index）的12個月移動變化有甚高關連性（關連系數約達0.73），意味隨着貿易量正在縮減，環球整體經濟發展不宜過分樂觀。
那麼，若然美國以至環球多國經濟明年將面臨經濟下行，甚至衰退挑戰，對來年股市發展又有何啟示呢？
美衰退股市難有運行
美國2024年會否出現衰退，對美股發展茲事體大。從1965年至今，聯儲局11次加息周期中，當2年期債息見頂後，標普500指數隨後在有衰退和無衰退的表現中位數，可謂頗為兩極、南轅北轍【圖5】。簡言之，加息周期沒有觸發衰退，2年期債息見頂後，美股將明顯地重拾升勢；反之，若果加息周期導致衰退，標指隨後發展將呈反覆探底。
事實上，檢測二戰後美國經歷12次衰退期間的標指走勢，不難發現當正式陷入衰退後，標指多傾向反覆探底。美國國家經濟研究局（NBER）在正式宣布美國經濟進入衰退期，一般有最少3個月的滯後。因此，確認衰退前至少3個月，股市已率先探底。
視乎衰退期的長短，美股探底的行情多數持續至衰退期一半或以上時間才會見底【圖6】。換言之，若以二戰後衰退期涉及時間平均約11個月，倘明年上半年美國陷入衰退，可以想像2024年（大選年）美股很可能大部分時間積弱。
更糟糕的是，除美股外，其實現時環球多個股市也乏善足陳。統計全球48個不同國家或地區的主要股市指數低於200天線的比重，高達七成；由高位下瀉多於兩成（進入技術熊市）的股指數目由9月初零水平，逐步升至目前的約15%，顯示股市開始明顯走弱。由於股市往往是經濟表現的領先指標（所以NBER正式宣布衰退出現前股市已「腳軟」），同樣曲線印證明年環球經濟大形勢未許樂觀。
2024年勢非比尋常
最後要補充的是，環球貿易量持續縮減代表各國普遍需求疲弱，經濟活動低迷，反映環球衰退風險若隱若現。這種情況下，往往對金融市場並非好兆頭。事實上，全球貿易量曾在2000、2008、2016、2018及2020年錄得按年跌幅，當時均爆發不同類型的金融危機。換句話說，若然當前經濟下行趨勢不變，不排除類似2020年初環球衰退風險再現，有機會出現某種金融危機或衝擊。2024年，相信是另一個非比尋常的一年。
無論如何，若然明年環球經濟下行壓力巨大，導致多國陷入衰退或增長低迷境況，聯儲局等多國央行會否再放水或推行量化寬鬆（QE），值得關注（市場或由利率Higher for longer轉為QE for longer！）。屆時央媽的QE能否力挽狂瀾，關鍵在於投資者對國債（尤其是美國國債）還有多少信心。
信報投資分析研究部
（編者按：呂梓毅《港股追勢36計──入市必讀重要指標》現已發售）
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