2015年1月12日

溫天納 納論神州

深港通少了激情回歸理性

去年4月國務院總理李克強在海南博鰲首次談到「滬港通」，市場亢奮了相當長的時間。一周前，李總理在深圳視察時提到「『滬港通』後應該有『深港通』」，市場再次熱議。

當然，市場是少了去年4月時的激情，但是回歸理性，有何不可？其後，筆者接受了新華社及《第一財經日報》的專訪，談到對「深港通」的一些看法。

繼「滬港通」啟動之後，「深港通」也被提上議事日程。無可否認，「深港通」將成為中國資本市場對外開放的又一重要里程碑，將與「滬港通」產生協同效應，以不同層次的資本市場及公司品種擴大兩地股市「互聯互通」的影響力及認受性，增加A股被納入國際主要股市指數參數的機會。與上海一樣，深圳也是中國重要的資本市場，而且有其獨特性。深圳股市設有中小板、創業板，上市公司有很多科技類企業，對中小企業更有着強大的融資功能。

A股或現「二八行情」

投資界一般認為，「深港通」一旦開通，意味着內地股市的進一步對外開放，對境外投資者來說，市場多元化得到改善，增加對國際投資者的吸引力，若能在2015年內開通，這將加快推動內地資本市場的國際化，有利A股和H股的並軌，無論在流動性及估值等問題上均有利深港股市的長期發展，加強互補性及擴大投資範圍。

參考整體格局，隨着「滬港通」的成熟，「深港通」作另一層次的開放，內地資本市場將加強與國際市場的融合。目前，「滬股通」的股票範圍為上證180指數、上證380指數的成分股，以及滬港兩地均同步上市的A＋H股公司股票。估計「深港通」將參考「滬港通」。因此，「深股通」試點初期標的範圍，有較大機會是採納深證100指數、深證300指數成分股，以及深港兩地均同步上市的A＋H股票。

按此邏輯，在內地有論點指出，「深港通」的出台將深化「二八行情」。不過，在國際資本市場談「二八行情」，大家可能丈八金剛，摸不着頭顱。「二八行情」為內地股市的用語，主要是指在股市行情中，佔二成的股票品種持續上漲，另外佔八成的股票卻持續下跌的一種現象。

這種行情，主要是指大型藍籌股中的權重股持續上揚之某一個階段，當股市出現二八這種行情時，一般只有這一類型的權重股在上升，而其他八成中小市值的股票卻在下跌。若真的成事，看似也會扭轉深圳偏重於中小企投資的意識形態。

「深港通」若能在2015年內開通，這將加快推動內地資本市場的國際化，「二八行情」倒是有機會在A股市場中出現。預計「深股通」投資標的需要維持與「滬股通」一致的篩選標準，以市值、指數及兩地掛牌為考慮，相信中小板創業板大多數企業不會在首批核准深港通名單中。估計將以深圳主板市場成分股為主，藍籌股有望繼續走強，而中小板、創業板相關的權重股在第一階段納入標的機會不是沒有，但是會較低。

在「深港通」開通的同時，「港股通」的部分為了避免重叠「滬港通」的港股部分，港股標的應將會推出新版本或擴容。

可納入創業板中小板

2015年為內地結構性金融改革的的重要時間，加快對外開放國際化，推進深港合作，建設跨境平台，支持國家戰略，是重要的部署。至於「深港通」的推出時間，筆者個人估計在今年4季度。計劃的推出將為深圳股市的估值產生影響，對中小板與創業板影響較大，而深港兩地相互稀缺的資產將會受惠，高估值的標的難免受到影響。

「深港通」的新發展有利A股和H股的並軌，無論在流動性及估值等問題上均有利兩市的長期發展，加強互補性及擴大投資範圍。隨着「滬港通」及「深港通」的設立，內地投資市場也將加強與其他國際市場的聯繫。

不過，投資市場亦關注一點，若然「深港通」的股票範圍完全參照「滬港通」的模式，以深圳主板市場成分股為主，較難為市場帶來影響力。其實，若只開放指數成分股，目前香港市場中就有可替代的產品，比如若干交易所買賣基金就能提供投資相關標的之機會；然而，境外投資者更希望購買目前無法購入的領域。因此，如何能納入中小板、創業板相關的股份作為標的，值得思考。如果能將創業板和中小板的股票納入「深港通」，會為市場帶來驚喜。

目前，「滬港通」的實際運作與預期，在投資市場上產生了極大的落差。「滬港通」表面上額度運用雖然不足，但是北向交易「滬股通」一直較為穩定，若A股進入長期的「牛市」；「滬股通」作為中長線政策，潛質絕不容忽視。

由於A股目前尚未被納入環球各類型主流金融指數，量大及穩定的國際買盤當然尚未進入，樂觀估計至少半年以上，各指數及權重基金才會分階段吸納，屆時額度勢必用畢，目前毋須悲觀，只是時機尚早。

加強香港中介價值

2015年，預期「深港通」將加大內地股市對海外投資者的開放，海外資金也將加大對內地股市的投資，促使國際性的指數公司加快考慮將A股納入為成分股，提升內地股市的實際投資價值。

非常明顯，中國資本市場對外開放速度相當審慎，主要是影響深遠。上海自貿區是2013年的焦點，2014年「滬港通」就是重頭戲。「深港通」的推出，象徵着2015年內地與香港資本市場進一步的融合，內地市場不斷國際化，為內地投資者、企業及制度帶來前所未有的新體驗及革新，香港也有機會進一步融入內地。

與此同時，香港必須自強不息，努力創新，在資本市場上維持優勢、創意及前瞻性，吸引內地及國際的資本資金，否則上海與深圳的國際化崛起，對香港的國際金融中心地位將帶來前所未有的挑戰。

當然，市場也有論點認為，內地與香港股市的「互聯互通」在短期來說，的確會加強香港的中介價值，但長遠來說，內地市場若最終全面對外開放，環球投資者或許不再需要透過香港進入內地投資市場，若要維持香港的角色不被削弱，香港更需要創新，為環球投資市場提供額外的增值服務，不能單靠目前的優勢。「互聯互通」締造機遇，香港、上海、深圳將在一個共同的平台上各顯優勢，公平競爭，為中國經濟的發展共同出力。

作者為資深投資銀行家

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