2023年7月17日

溫天納 納論神州

人民幣滙率轉捩點將至

上周國家海關總署公布最新外貿數據，6月份內地對外出口金額按年跌幅擴大至12.4%，是今年內首次見到雙位數的負增長，市場深度關注其影響。不過，若然深入分析，無論是按月總量抑或是分項結構，上月表現屬合理範圍。首先，是出口完全符合季節性狀態，參考內地報告，2015年至2021年6月出口按月對比均值0.74%，而上月份則報0.64%。

外貿數據表現合理

至於較去年同期快速下跌則全因基數偏高，2022年6月內地出口3312億美元，按年增長17.7%，為去年期間高位，同時也是歷史同期最高點。去年高基數客觀上拉低今年6月份表現。實際去看，6月份出口結構合乎實際情況。

從趨勢觀察，今年出口存在兩大亮點板塊，首先是中高端製造，以新能源汽車為首。其次是資本類別，以零部件等為主。需要留意的是，出口相對較弱的是居民終端消費品。

綜觀不同類別，6月份汽車出口仍舊強勢，而鞋靴、服裝、家具等消費品跌幅擴大，消費電子同樣快速轉弱。至於為何消費電子出口板塊增長低於預期，這或與零部件進口受限有關。撇開這因素，上月出口結構整體符合預期。

回到消費電子出口板塊景氣問題，5月份日本限制半導體設備出口，受到海外出口管制影響，6月份內地「二極管及類似半導體器件」和「集成電路」進口均明顯下滑。因零部件進口受限，某程度上制約了內地消費電子生產及出口。

歸根究柢，環球經貿周期下跌，內地出口也難以避免走弱，上半年出口總額按年下挫3.2%，假設下半年出口動能維持在相關水平，今年整體出口或難以構成內地經濟增長的重要動力。因目前內地樓市房挑戰仍存在，內需仍待提振，投資者的角度集中在流動性寬鬆。

值得注意的是，今年出口結構中存在若干板塊和貿易國呈現擴張，首先是資本品出口，尤其是對東盟、印度等新興經濟體。另外，高端製造品出口，替代部分歐美日相關產品的市場份額。在今年1月至5月，內地對「一帶一路」沿線國家投資累計增長11.8%，從年初至今，新能源汽車出口持續明顯超過預期。

預期後續內地企業出海投資或將加速，這意味着資本品（機械設備、零部件）和高端製造（汽車）出口仍將是未來出口亮點。

從政策端出發，內地貨幣寬鬆對資本市場的推動有待觀察。自今年第二季度開始，內地經濟存在多方面的挑戰，引發了市場對內地經濟發展的思考。同時，在5月後，由於美國就業情況較佳及通脹並無急速下滑，聯儲局加息的預期重燃。雖然內地經濟趨勢和美元流動性尚未發生全面性扭轉，很多積極變化正在發生，轉捩點有機會已經出現。

內地經濟已見底

原則上，內地經濟已見底，作為製造業大國，內地對通脹的承受能力其實相對較大，但對於通縮的承受力則有待觀察。自去年開始，生產物價指數（PPI）持續下跌對企業盈利的負面影響較大，是制約資本市場的重要潛在因素。PPI見底回升，將推動名義經濟增長速度上漲，同時意味着庫存周期將從主動去庫存，轉變為被動去庫存，庫存周期見底的時機來臨。此外，工業企業利潤跌幅逐步收窄，企業的盈利狀況正改善。最後，6月製造業採購經理指數（PMI）略為反彈，反映經濟增長減速的時候或將成過去。

美元急挫關鍵訊號

美國6月通脹和就業數據預示未來一段時間內，市場對聯儲局加息的預期逐漸降溫，美滙指數跌破100是一個重要訊號；若然美元轉弱，環球流動性將改善，人民幣滙率壓力料會減輕，外資有機會回流內地股市。

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