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2022年12月13日

習廣思 信筆攻略

美利率明年中見頂 三因素看減息

香港時間本周四是央行超級議息日,美國聯儲局、英倫銀行、瑞士央行及歐洲央行都會公布議息結果。今次央行超級議息日被指是2022年全球央行加息潮接近尾聲的一次會議,聯儲局加息幅度預期降至半厘後,將繼續放慢加息步伐,市場預計明年再加兩次、每次0.25厘,跟着加息周期便告一段落。

本欄日前提到聯儲局過去一年對通脹的預估嚴重誤判,在3月、6月及9月的會議均顯著上調了聯邦基金利率中位數預測。2022年,三大因素加速了全球通脹:首先亦是最重要事件,是俄羅斯入侵烏克蘭,戰事拖延至今,令到能源及食品價格大升。

其次,是上海3月份的大封城,導致大量生產線停頓,全球供應鏈斷裂,由汽車到傢俬、電器及零件大缺貨,這毫無疑問加速了各類貨品價格上漲。

第三,當然最大的通脹因素還是來自美國民主黨政府上場後極之進取的財政政策。2008年金融海嘯後的全球低息周期,十多年來都無法讓全球價格上升,但一場疫情,美國政府天量派錢,頓時令民眾口袋寬裕了,消費能力大為提升,過多的鈔票加劇通脹,也導致工作意欲下降,間接造就當前的勞工嚴重短缺。

聯儲局既然過去一年對通脹前景嚴重估錯,未來一年很可能繼續錯估通脹及經濟,這是政府及中央銀行一貫通病。日後的變數,用回以上幾點去判斷,其實都有機會對通脹前景產生關鍵影響。

俄烏戰爭結果最難估計,打了接近10個月,俄羅斯總統普京已經變得目標不明,不知想如何。由當初的閃電戰,到中期轉向以烏克蘭東部頓巴斯地區為目標,再到現在以打擊烏克蘭發電及公用設施為主,戰事愈失利就愈不想停戰。要促成俄烏到談判桌,希望變得更渺茫。

內地棄清零 通脹回落契機

話雖如此,明年依然有停戰可能,主要是俄、烏兩國用於戰爭的開支過於龐大,俄羅斯靠油元亦支撐不了多久;至於烏克蘭,雖有北約後援,惟各國軍援輸送也漸見吃緊。在戰爭疲勞之下,雙方可能都需要停戰休養生息。

中國方面,今年3月上海大封城,年底內地卻戲劇性地改變「動態清零」政策。若按照中國工程院院士鍾南山的預判,內地明年上半年可恢復到疫情前的生活狀態,這很可能是全球通脹回落的重要契機。

近日內地瘋傳中國企業家大量抵達了新加坡及東南亞等地,重新開展久違了的商務活動,被指為「搶單團」。既然稱得上是搶訂單,當然會把訂單價先壓得較同行為低,再逐漸大量生產。這意味中國應該唔會走回頭路,不會因疫情而再次封控。內地企業家應該心中有數,今次中國是要全力拚經濟。中國輸出大量廉價貨物的重要性,毋庸置疑。

最後,是美國本身的因素。更多的證據反映,全球供應鏈壓力問題逐漸緩解,紐約聯儲供應鏈壓力指數從高位4.3降至11月最新的1.2,美國PMI供應商交貨時間甚至已低於疫情前。供應鏈壓力減輕,加上美國與歐洲今年因高通脹而遏抑消費,需求不振導致商品庫存持續增加。

美國製造業PMI已經跌穿50的榮枯線【圖1】,各行各業陸續看到不景氣現象,可是在服務業人手不足之下,勞工需求依然緊張。

另一方面,10月數據顯示,美國個人儲蓄率已跌至2.3%,即納稅和消費後剩餘的收入下降到微不足道的水平。美國個人儲蓄率在疫後的2020年4月和2021年3月,分別達到33.8%和26.3%的高峰。儲蓄率之所以大幅下降,是疫情封鎖過後美國人大肆揮霍,甚至不惜借錢消費,紐約聯邦儲備銀行數據反映,信用卡債務第二季按年增13%,是20年來最大的年增幅。

現時美國人儲蓄率比2020年1月未有疫情前的9.1%還要低,若情況持續,很多原本不願工作的勞動力都要重返市場,勞工緊缺有望進一步解決。

以上都是可預見得到的發展,可是央行官員們更傾向用倒後鏡看世界,因此今次聯儲局會議官員睇法更為鷹派的機會仍是較高。到了明年中後期,大家可能就會看得見通脹急放緩的現象。

事實上,目前利率期貨市場反映,明年5月聯邦基金利率僅僅觸及5厘便見頂,並在同年11月減息0.25厘,至年底跌回4.5厘,這比目前普遍相信的利率預期為低。

高檔零售股偷步炒通關

參考過往利率周期,聯邦基金利率由見頂到首次減息,最快是1995年的5個月,最耐是1998年的18個月【表】,另外幾個周期分別遇上科網股爆破、次按風暴及新冠病毒,幾次危機觸發了央行不按經濟周期出牌,並且將利率減至零。若一定要比較,平均利率見頂到減息要11個月。若明年5月利率見頂,照計要到2024年4月才開始減息。

無論如何,明年美國經濟盛極而衰都是可預期之事,更多機構預言明年美元將見大頂,資產配置宜投放更多非美元資產。

早前有消息傳出,本港有可能在農曆新年之前與內地通關,這對本港零售業來說是一大喜訊。不過,要留意明年2月可能是內地疫情高峰,甘冒風險來港的,很可能都是有目的明確的旅客,例如掃藥、睇醫生等醫療需要,其次才到商務旅遊。對於普拉達(01913)、六福(00590)【圖2】、周生生(00116)一類高檔消費品零售商來說,或尚要等多幾個月始能受惠。然而,股價往往行前一步,以上股份近期升勢已異常凌厲。

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