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2022年11月25日

信析 信報投資分析研究部

美債息倒掛加深 衰退考驗更嚴峻

美國聯儲局本月初議息後連續第四次加息0.75厘,並於感恩節假期前發布會議紀錄,提到貨幣政策對經濟活動和通脹的影響滯後,加息速度較慢,將有助局方評估緊縮措施對實現政策目標有多大成效,大部分官員認同應該放緩收水步伐。然而,因物價上漲壓力幾乎沒減輕跡象,預計聯邦基金利率會攀上更高位置才見頂。

參考泰勒法則模型(Taylor rule model),按照美國通脹目標2%和當前失業率3.7%,即使明年核心個人開支平減指數(Core PCE)一如聯儲局預期回落到2.8%,推算合理利率水平達6.5至7厘,意味現時的3.75至4厘區間仍過分偏低。換言之,局方有需要持續加息,只是單次幅度未必像對上4次般進取。

市場早就作出反應,據芝商所(CME)FedWatch工具顯示,聯儲局下月14日議息後調高利率0.75厘的機率下降到24.2%,押注加0.5厘的比例則達75.8%,完全佔了上風。此外,交易商現時預料利率「終點」為5至5.25厘,到明年9月才有望扭轉政策方向,啟動減息周期,較11月議息前所預測的推遲約兩個多月。

高息環境維持更久,經濟壓力隨之加大。11月議息紀錄特別指出,私人部門實際國內支出增長乏力,全球前景惡化,以及金融環境收緊等因素籠罩,聯儲局經濟學家預估,美國明年陷入衰退的可能性已升至約50%,是2022年3月開始加息迄今,首次發出類似警告。

今年美國國內生產總值(GDP)曾連縮兩季,衰退與否引起各方陣營熱議,但都既成過去,投資者目前最關心的是明年會否再遇衰退考驗。美國3個月期國債孳息在周三(23日)重越4.2厘,反觀10年期國債孳息率連跌3日,失守3.7厘,令兩者「倒掛」幅度擴大到0.5厘以上,屬2007年3月13日後最闊。

附【圖】所見,自1972年至今,美國過去近50年,在經濟滑坡前,3個月與10年期債息都呈倒掛,甚至連突如其來的新冠疫情所引致的衰退亦不例外。由警號響起計,衰退快則1個月後即出現,最遲一年半也會臨門。

不過,值得留意的是,根據往績,此債息組合倒掛普遍超過30個交易日,而本輪從11月8日開始,暫時尚未「達標」,倘12月中旬以前息差能負轉正,逃脫衰退魔爪還有一線希望。

經濟衰退成大概率事件,股市難獨善其身,皆因半世紀以來華爾街8次熊市(不包括今次),有7趟都於衰退時誕生,且多數到周期中後段才觸及「熊底」(2000年更在衰退告終時也未見低位)。這對於近日略為回勇的美股而言,是不祥之兆。

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