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2022年11月23日

吳安瀾 宏觀灼見

港息走高無礙聯滙制度

市場對港元聯繫滙率制度再受關注,主要問題包括:聯繫滙率制度是否會維持,以及維持聯繫滙率制度是否會帶來太高的經濟成本。

香港聯繫滙率制度是如何運作的?簡單回顧一下,港元與美元掛鈎的滙率機制,是通過「貨幣發行局」來運作。這意味貨幣發行局通過法律形式把本幣(這裏指港元)與掛鈎貨幣(以香港的情況而言,指美元)的滙率固定連接,並要求貨幣基礎必須得到外滙儲備的充分支持,因為從理論上說,每一張港元紙幣都應當能夠兌換成美元。

此外,香港金融管理局不能自由制定貨幣政策。根據資金的流入或流出,利率(而非滙率)會相應調整,通過該自動利率調節過程,可實現滙率穩定。

在全球貨幣緊縮的進程中,資本從香港流出,給港元帶來下行壓力。當滙率移動至弱方水平,香港金管局賣出美元儲備,買入港元。如此,港幣流動性將會收緊,推高本地利率。利率走高吸引資金回流。根據資金的流入或流出,利率會相應走低或走高,通過自動利率調節過程,可實現滙率穩定。

由於港元與美元掛鈎,當美國政策緊縮時,香港利率無可避免出現上升。這一制度的缺點是,香港金管局不能獨立執行貨幣政策,不能設定利率,也不可以按當地經濟情況進行擴張或者收縮資產負債表,但制度的自動調節過程,卻能使貨幣發行局制度非常穩定,且富有韌性。

外儲穩定性強

因此我們認為,近期對聯繫滙率制度穩定性的擔憂,有些言過其實。目前,用於維護聯繫滙率制度的外滙儲備(即支持資產),仍超過基礎貨幣一倍,且近年來一直維持穩定。每發行一港元都有等值美元作為儲備,無一例外。整體儲備資產規模更大,達到4300億美元(約3.4萬億港元),是流通貨幣的5倍多。

需強調的是,管理得當的貨幣發行局制度,不會因為市場壓力而失敗。香港政府對於維持港元聯繫滙率制度的態度是堅定不移的,考慮到香港金融中心的地位,這依然是最佳的選擇,也是最可行的貨幣制度安排。

利率走高的確會對香港的經濟前景構成一定風險,惟不足以讓聯繫滙率制度不堪重負,甚至難以為繼。近期港元波動性上漲帶來了投資機會。投資者可以考慮利用此波動機會,當港元波動至區間外時,無論走勢如何均可獲益。

銀行股將受惠

股票方面,儘管香港股市構成不能完全反映當地經濟,但利率上揚可能會對一些領域產生更直接的影響。例如基於淨息差已被證明與HIBOR和LIBOR利率高度相關,過去十年內加息周期中,香港銀行股受惠最大。由於收緊的貨幣環境進一步放緩香港經濟,額外的淨利息收入可部分抵消貸款減值增加帶來的潛在衝擊。

另一方面,因房地產銷售放緩及再融資成本增加,利率不斷上升,香港開發商,尤其是那些槓桿率較高的企業可能面臨更大阻力。

在固定收益資產方面,我們看好亞洲投資級信貸領域,如銀行、金融和部分精選房地產開發商的一些香港公司。評級相對較高、資產負債表與現金流強勁的債券發行人可看高一線,實際上,這些信貸在香港整體信貸體系中佔很大一部分。

作者為摩根大通私人銀行亞洲投資策略部主管。他為《信報》/信網撰文,分享對市場及投資策略的觀點。

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