就業市場仍旺盛鮑威爾難停加息

歷史上退休算是新概念，往昔人類會一直工作到身體無法負荷為止。美國在1935年通過《社會安全法案》，才訂立退休制度。各人對退休生活有不同要求，發達國家民眾通常預期人生最後階段生活優哉游哉。理想的退休生活是自費，由打工累積的積蓄維持，然而，積穀防老說時容易做時難，很多人儲蓄並不夠多。

很多人以為自己的儲蓄足夠應付退休開支，但原來事與願違。筆者上月於「美國退休基金搖搖欲墜」的信函，把美國退休計劃比喻為快將崩塌的沙堆，恐把數以百萬計人「淹沒」，今次進一步探討有關問題。美國的「資金不足退休金計劃」（underfunded pension plans）通常屬於界定利益計劃（defined benefit，DB），僱主承諾在規定時間向僱員支付定額退休金，有時甚至提供醫療福利，惟這類退休計劃的資金來源及所需金額，卻很少人深究。

假設是地區消防局的DB計劃，規劃者預計到2032年消防局累計1000人退休，每人每年收取5萬美元退休金，即退休計劃要在10年間積存5000萬美元。能否達標，取決於計劃的現值（present value）及投資回報率。若每年回報率為3%，根據複息時間乘數效果，計劃的現值為3720萬美元，才能在10年間滾存至5000萬美元；保守估算，若每年回報率為1%，現值需達4530萬美元。

政府退休計劃「莫財」

可是，實質回報往往跟假設不相符，「資金不足」的退休金計劃，到未來某刻將入不敷支。美國很多州份和地方政府對退休計劃的投資回報假設過度樂觀，不願作出保守估算，避免要為DB計劃撥出更多現值，削減其他公共開支。

此外，退休福利是強制性，不能支付就算是違約，部分州份的憲法更明文規定政府必須履行承諾，全額支付退休金。若退休金開支佔財政預算一半，政府別無選擇，只能加稅填補。

更糟糕的是，很多DB計劃按照消費物價指數（CPI）等通脹指標，每年隨生活成本調整金額，所以推算實質回報時，必須把通脹率納入考慮。不過，目前美國負債纍纍，政府財政及貨幣政策失誤，DB計劃的實質回報率也未能取得正值。

長遠計，最佳方案還是DB計劃的實質回報率跟經濟增長率掛鈎。根據過去10年美國經濟表現，意味實質回報率約2%。只有少數僱主能負擔DB計劃的供款，所以大部分私人企業早已放棄這類退休金計劃，僅州政府和地方政府樂於採用，因為可把供款轉嫁給納稅人。

理論上，DB計劃有點像採用部分準備金制（fractional reserve system，即銀行只須保留一些準備金以便存戶隨時提取，其餘存款可用於貸款或投資賺取回報）的商業銀行。可是，部分準備金制行之有效，在於有央行充當最後貸款人（lender of last resort），即聯儲局作為後盾。

DB計劃也有美國退休福利保險公司（PBGC）擔當終極擔保人，但PBGC權力遠遠不及聯儲局，本身亦資金不足，負責接管破產公司的退休金計劃，受益人獲取的退休金通常遠低於承諾。而且PBGC僅涵蓋私人企業的退休計劃，千瘡百孔的州或地方政府退休金計劃才是問題所在。

況且，大部分私人企業改用401K退休計劃，採取類似界定供款計劃（defined contribution），即是每年資方及勞方均須供款，計劃的投資回報率取決於受益人自行選擇的投資項目。資方對此無任歡迎，可以把風險轉嫁給僱員，未來毋須承擔責任。很多僱員也樂於選用401K計劃，因為享有自主權。對投資沒有興趣的僱員，亦可找專業投資顧問代勞，一如DB計劃。

社保漸入不敷支

然而，投資非易事，有時專業人士也會失手。而且很多僱員抵受不住誘惑，就算提前支取退休金須繳付懲罰性稅款，每當轉工也會從401K賬戶提款應急。鑑於目前經濟環境，頻頻轉工比比皆是。年輕人認為退休遙不可及，寧可先使未來錢。結果很多人發現就算參與401K等退休計劃，未必足以應付退休生活。更令人不安的是，很多僱員未獲401K計劃涵蓋，因為法例沒有規定僱主須為僱員設立。僱員也可自行建立個人退休賬戶（IRA），IRA為一種保障退休生活的投資儲蓄賬戶。只是低層打工仔既要養妻活兒，還面對通脹壓力，儲錢有難度。

所以退休計劃資金不足問題較預期嚴重得多，數以百萬計人面臨退休，卻赫然發覺儲蓄不足夠或退休計劃投資表現欠佳。過往股市走勢強勁，加上利率下降推高債券價格，為退休計劃提供保護，只是筆者認為這些美好日子快將結束。

或者有人認為筆者杞人憂天，就算未受惠於各項退休計劃，聯邦政府也提供社保退休金作為安全網。當局向僱主及僱員徵收社會保障稅（FICA），按照僱員的收入、工作年期等來計算可得的退休金。基本上，社保退休金制度類似大型的DB計劃，民眾只要曾經工作，自動獲得保障。

社保退休金制度原先概念是自負盈虧，向大量僱員徵收稅款來支撐退休人士，惟日漸難以收支平衡。美國社保信託董事會發表最新受託人報告（Trustee's Report）顯示，涵蓋退休者及其遺孀的退休信託基金將於2034年耗盡。換言之，一如眾多DB計劃，社保退休金制度也資金不足。

筆者希望國會不會留待到2034年才應對有關問題，因為一再推遲，問題只會愈積愈大。國會可能商討重新釐定退休金額、退休年齡及入息審查等，因當中部分已經過時。1935年制定的退休制度把美國法定退休年齡列為65歲，惟過去數十年，人類更加長壽、活得更加健康。

最佳保障永不言退

不過，這也突顯社保退休金制度與DB計劃的分別。後者具有合約性質，僱主難以逃避責任。聯邦政府卻不受合約束綁，即使僱主及僱員繳付社會保障稅，國會可隨時修訂法例。在1960年，美國最高法院對《弗萊明訴內斯特案》（Flemming v. Nestor）作出裁決，判定社保只屬福利計劃，社會保障稅僅是稅項，交稅不一定享有福利。政府稅收及信貸額度有限，卻承擔眾多開支項目，國會將要作出艱難的決定。美國知名經濟史學家諾斯（Gary North）指出，最佳退休計劃，就是永不言退。

轉個話題，筆者談談美國就業率及聯儲局政策。美國10月非農業職位增加26.1萬個，高於市場預期的7萬個。由於勞工需求不算太強勁，仍未粉碎2023年初聯儲局暫停加息的希望，所以市場初步反應正面。不過，報告暗示勞動市場出現疲軟跡象。2021年每月平均新增56.2萬個職位，然後增長步伐放緩，過去12個月、6個月及3個月每月平均新增職位分別為44.2萬、34.7萬及28.9萬個。

僱主向中年人開刀

不過，美國勞工統計局（BLS）針對受僱者按月進行的住戶統計調查（household survey）顯示，10月職位減少32.8萬個，當中屬45至54歲主要工作年齡組別的減幅最大，反映僱主不願增聘，希望削減薪酬較高的員工。BLS另一數據卻指出，企業自然淘汰模式（Business Birth/Death Model）估計10月創造45.5萬個職位，較去年同月增加10萬個。

美國顯然處於拐點，聯儲局主席鮑威爾看來準備繼續加息，直到失業率較通脹率更加驚心動魄。儘管美國10月失業率升至3.7%，按月上揚0.2個百分點，但筆者認為不足以讓鮑威爾喊停加息。根據最新的通脹及就業數據，估計失業率攀至超過5%，聯邦基金利率調高至逾5厘，美國才有希望擊敗通脹。只是目前美國通脹高企，大幅削減退休人士的購買能力，降低他們的生活質素。

聯儲局將於12月13日至14日再次召開議息會議，筆者不排除屆時僅加息0.5厘的可能性。不過，鮑威爾表明縮減加息幅度不代表最終利率水平較低。筆者一直強調，鮑威爾言行恍如前聯儲局主席伏爾克的翻版。然而，隨着CPI統計住屋成本的主要項目屋主等值租金（OER）漲幅向下，加上供應鏈復修後物價回落，估計通脹在一、兩季後迅速消退，到時局方便有可能減息一至兩次。

作者為著名投資分析專家，其《前沿思考》（Thoughts from the Frontline）是目前全球發布範圍最廣的投資通訊，擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力，擅長解構複雜的金融現象，每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解，並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics，一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議，為投資者精挑細選出投資機遇，並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體，內容由《信報》翻譯。