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2022年10月14日

John Mauldin 前沿思考

美勞動市場失衡 加息直至經濟受損

根據近日聯儲局官員的發言及訪問,局方顯然將繼續上調利率,直到美國經濟受損才會撤招。聯儲局的如意算盤是抬高商品及服務價格,從而削減強勁的需求;加息已是終極手段,但看來不太奏效。而且消費者必須購買食物和汽油等必需品,亦會搜購維持生活水平的奢侈品,對配合央行的興趣不大。所以聯儲局看來要祭出導致打工仔失業或減薪的手段,只要使民眾收入縮水,他們就別無選擇必須限制開支。

企業加薪推升通脹

美國勞工部上周發表職位空缺及勞動力流動調查(JOLTS),顯示8月職位空缺約1010萬個,較7月減少超過100萬個,但勞動市場仍然需求強勁;此外,8月失業人數600萬人,反映資方再需410萬人填補缺口。這對求職者是喜訊,可以要求更高薪酬,追求更佳工作環境;對聯儲局卻是噩耗,意味遏抑需求措施不管用,控制通脹更加棘手。

本周筆者分析為何美國勞動市場失衡,「全民就業」看似是好事,人人有工開,皆大歡喜,但現實不是如此運作,有人失業才算正常,很多時失業只屬暫時性質。部分人選擇「裸辭」歇一歇,才展開新工作,這類人「技術上」算是失業人士,但不會憂柴憂米。經濟學家稱之為「自然失業率」,大部分專家寧願社會出現這種狀況,因為「全民就業」往往推高通脹。

對經濟學家來說,最理想情況是「非加速通脹失業率」(Non-accelerating Inflation Rate of Unemployment,NAIRU),接近「全民就業」,但就業率不足以刺激通脹。不過,目前美國距離NAIRU甚遠,面向消費者的企業都張貼招聘啟事,處處高薪招人,拉高所有價格,美國面對加速通脹失業率(AIRU)。換言之,美國陷入「就業衰退」的相反情況,勞工求過於供。

新冠疫情觸發經濟衰退,導致失業率飆升,但為期短暫。根據美國勞工統計局(BLS)圖表,衰退期結束後,自2020年5月起失業率逐步下跌,同期職位空缺穩定增長;到2021年5月勞動市場供求平衡,隨後求過於供,而且差距不斷擴大。資方面對運輸、原料和能源等成本上漲之餘,不得不加高薪酬招聘,更糟糕的是,加薪也難以吸引人才。

不過,勞動市場求過於供局面或正在扭轉。美國職位空缺數目在今年3月達到頂峰,過去數月缺口持續減少,這歸因於貨幣政策收緊的早期效應,可用工人(available workers)數目也看來穩定下來。然而,若要勞動市場恢復供求平衡,必須減少招聘兼增加可用工人數目,經濟才能趨向NAIRU。

疫前已現「人才荒」

幸而近期部分民眾重返勞動市場,BLS另一圖表顯示,主要勞動年齡人口(年齡25歲至54歲)的勞動參與率上升,在2019年末相關比率為82.9%,疫情爆發初期跌至低於80%,隨後慢慢回升。截至2020年9月,比率為82.7%,近乎收回失地。

為何美國勞動市場仍出現重大缺口?因為25歲以下及54歲以上的勞動人口仍然相當重要。

著名大淡友羅森伯格(David Rosenberg)指出,過去兩年疫情下很多人基於健康理由,決定提早退休;也因為美股暴漲,部分人「搵夠上岸」,導致勞工嚴重短缺。隨着股市下挫,部分人資產縮水,「死死氣」重返勞動市場。

「長新冠」引發重要問題,而且影響難以推算。布魯金斯學會(The Brookings Institution)新近研究推斷,美國約180萬至410萬人勞動人口因受「長新冠」困擾,未有工作。不過,疫情改變工作模式,勞資雙方日漸接受在家工作,消除很多傷殘人士的工作障礙,毋須再為上班的交通而煩惱。自2020年起,在職傷殘人士數目暴增,尤以女性更甚。據BLS數字,截至今年8月,年齡16歲至64歲的傷殘人士共有560萬人投入職場,勞動參與率為37.6%,較2020年上升5個百分點。

傷殘人士提供急需的勞動力,可惜未能完全填補缺口。BLS自2000年12月起公布職位空缺數據,大部分時間都是失業人數多於空缺數目,市道好時差距收窄,經濟衰退則差異擴大,這正是經濟學家提到的「自然失業率」。不過,早於2018年1月、即疫情爆發前兩年,首次出現失業人數與空缺數目相若。

假如翻閱2018年至2019年的舊新聞,不少報道涉及勞工短缺。所以人手不足早於疫情前顯現,疫下封城措施一度打斷「人才荒」,目前恢復勞動市場緊絀的趨勢。

更糟糕的是,目前美國勞工短缺較疫前更加嚴峻。無疑疫情迫使很多僱員撤出勞工市場,當局的抗疫財政及貨幣政策使問題火上加油,但真正危機源於人口年齡分布失衡。美國勞動市場求過於供在2010年達到頂峰,自此供求差距不斷收窄。與此同時,戰後嬰兒潮世代陸續踏入65歲法定退休年齡。筆者相信,勞動人口最多的年齡組別開始退下火線,同期勞工供求差距逐步收窄,絕非巧合。當然,有年輕人及新移民投身美國勞動市場,可惜新血數目不足以填補缺口。

筆者深信,美國勞工短缺絕不會是暫時性質,而是屬於結構性問題,與人口年齡分布有關,難以擺脫困局。就算問題有所紓緩,就業狀況重返2018年水平,也未能回復到資方心目中的「正常」水平。

職場體制改朝換代

宏觀經濟分析師愛用「體制」(regime)來形容當前最熾熱的經濟狀況,例如談論貨幣體制、滙率體制等,偶爾會出現「改朝換代」。筆者生於1949年,屬戰後嬰兒潮世代,回想起上世紀七十年代中期,美國出現重大文化轉變,婦女走出家庭進入職場,加上筆者這一代畢業打工,當時失業率高企,人浮於事,搵工競爭激烈,這種趨勢持續至八十年代。

10年前,筆者每次招聘私人助理,通常收到超過300封求職信,當中很多資歷過高!可是目前僱主從求職者百裏挑一的日子不復返,須退而求其次,「見人就請」,並且支付更高薪酬,「勞工體制」出現轉變。這種就業狀況使聯儲局制定貨幣政策更加棘手,當勞工極度短缺,聯儲局希望藉拉高失業率來緩解通脹壓力就艱難得多。在上世紀八十年代,時任聯儲局主席伏爾克(Paul Volcker)未碰上這種問題,現任主席鮑威爾抗通脹之戰就難打得多。

超低通脹的日子是否一去不返?筆者相信,鮑威爾最終能把通脹壓低至可容忍水平,但聯儲局必須修改通脹率2%的目標,因該目標短期內根本無法達到,在沒有理據下堅守此目標,只會顯得無能為力。

美國9月非農新增職位26.3萬個,增長幅度較8月放慢,但仍不足以令聯儲局加息步伐放慢。抵押貸款公司MBS Highway創辦人哈比卜(Barry Habib)寄來BLS的家庭調查(household survey)就業報告,筆者對報告結果感到驚訝。調查顯示,9月失業率由3.7%降至3.5%,新增職位20.4萬個,主要是較年長人士受惠,勞動人口減少5.7萬人。

BLS透過兩個不同層面來調查勞動市場狀況,一是從資方角度調查的機構調查(establishment survey);另一是來自勞方的家庭調查。市場希望失業率較高,讓聯儲局喊停加息,但失業率3.5%,反映還有加息空間。Bleakley Advisory首席投資總監布克瓦爾(Peter Boockvar)也表示,外界對有關數據不感意外,但市場仍然聚焦於失業率,因為這能影響聯儲局的決策。

布克瓦爾指出,儘管增聘步伐連續兩個月放慢,8月及9月平均每月新增職位僅28.9萬個,且預期這種趨勢將持續。基於7月職位增幅驚人,過去3個月、過去6個月及過去12個月的每月平均新增職位分別為37.2萬、36萬及47.4萬個。同期薪酬增長幅度停滯不前,加薪幅度停留在5%水平,仍然跑輸通脹率。目前美國失業率不算高,加上首次申領失業救濟人數處於低水平,布克瓦爾估計,將激發聯儲局繼續進取地加息。

聯邦公開市場委員會(FOMC)將於11月1日至2日舉行議息會議,距離11月8日美國國會中期選舉僅一周,到底鮑威爾會否向市場賣賬?筆者估計,鮑威爾仍舊不理會市場反響,很可能再加息0.75厘。筆者依然相信聯儲局將一直加息直到美國經濟受損才罷休,推算聯邦基金利率攀至5厘,失業率回升至5%,才能壓低通脹率。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。

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