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2022年9月1日

呂梓毅 沿圖論勢

美元獨強延續 撼動債滙股市

美國聯儲局官員及主席鮑威爾「偏鷹」講話,令利率、債市和貨幣等多個市場暫時產生質變,投資者開始修訂對聯儲局往後加息步伐的看法。按此來看,美元強勢將可以進一步延續,人民幣稍後將無可避險要跌破「七算」,並為港股後市增添多一重負面因素。

早前金融市場焦點──傑克森霍爾(Jackson Hole)全球央行年會終告一段落。鮑威爾在短短8分鐘的演講中,斬釘截鐵地重申對遏抑通脹的決心,聯儲局貨幣政策將維持收緊狀態,直至通脹受控為止。鮑Sir「一錘定音」令息率走向更清晰,消除部分市場人士以為局方會因為經濟放緩而放慢加息的憧憬。

事實上,8月中旬開始,聯儲局多名官員已開始發放「偏鷹」言論,這點從彭博新聞出現「Hawkish」(鷹派)字眼統計,於8月16日之後開始明顯增加找到佐證【圖1】。經過這一輪多名聯儲局官員申明貨幣政策立場後,市場對加息步伐的看法,確出現某程度的修訂。

根據最新利率期貨推算,市場預計聯儲局9月會議議息後將加息0.75厘的機率,由早前的一半半上升至逾七成;至於年底聯邦基金利率目標上限則調高到4厘或以上(即較現水平最少高1.5厘)的機率也攀至約六成半。

此外,對貨幣政策敏感的2年期國債債息,8月30日終向上突破今年6月中的高位,高見3.4947厘的近15年高位。

儲局放鷹 息差顯優勢

順帶一提的是,7月底聯儲局官員講話依然「偏鴿」,市場甚至開始反映明年首季完成加息周期,帶動10年期長債息形成頭肩頂的形態,8月初時甚至「頸線」都被攻陷【圖2】。若按當時這走勢形態量度幅度推算,長債息或會回吐至2厘水平。不過,8月中旬後,隨着聯儲局「鷹起來」,債息再度回升,並已破壞前述頭肩頂形態。由於預期聯儲局短期加息步伐不會明顯放慢,加上縮表(QT)速度若按計劃加快,預料10年期(其他檔期亦如此)債息還有上升空間。今年之內,10年期債息可望再次突破6月14日高位約3.5厘。

另一邊廂,儘管環球通脹肆虐,多國主要央行(日本與中國除外)都積極加息,收緊流動性。不過,根據隔夜指數掉期(OIS)推算,到今年底時,美元息率仍高過多個主要貨幣,尤其組成美滙指數兩大比重的貨幣──歐羅和日圓,將出現相對寬闊正息差【圖3】。再者,美國宏觀經濟表現遠較歐洲理想,相信在偏強基本面及息差因素下,有利資金流向美元,並利好其中短期走勢。

自8月中聯儲局再「放鷹」開始,美滙指數似乎找到調整的支持位並再度回升,本周初更攀至109.48的逾20年新高,上升動力異常強勁。

在美元獨強大環境下,人民幣預期難有運行,更何況內地目前經濟下行壓力巨,人民銀行還有放寬銀根的迫切性,令中美負息差進一步拉闊,並對人民幣滙價走勢帶來衝擊。

根據歷年表現,不難發現中國與美國2年期國債息差(領先4個月),跟人民幣兌美元滙價走勢異常密切,兩者大致呈亦步亦趨發展,關連系數高達0.93。簡言之,每當中美息差高位下滑,人民幣便有貶值壓力,反之亦然【圖4】。

由去年初開始,中美之間2年期債息息差由約2.7厘高位輾轉下滑;踏入今年3月更開始出現負息差情況。隨後負息差持續擴闊,最新負息差已達1.43厘,創2007年中以來新高。如前所述,由於中美貨幣政策各行各路,負息差情況將繼續惡化,並困擾人民幣的走勢,今年第四季「破七」應沒有太大懸念。

不過,從近期人行每日開出人民幣中間價均較現價強(今年4月都有類似情況),某程度反映人行不欲人民幣貶值太多及急速(能否成功抗衡則是另一回事)。故此,「人仔破七」不會一蹴而就,相信將有一番爭持,令短期走勢變得頗為反覆,投資者對此不宜掉以輕心。

「人仔破七」無懸念

最後,正如以往分析指出,由於在本港上市企業中過千間的營收有八成以上來自內地,涉及營業額達7.5萬億港元。故此,人民幣滙價升跌往往與上市公司盈利和股價表現,以至整體港股走向均有着一定的密切性和啟示性【圖5】。故此,若然人民幣短期走勢尚有走弱空間,會為港股後市發展增添多一重負面因素。港股距離否極泰來,似乎還有一段時間。

總括而言,8月中開始多名聯儲局官員發表偏鷹的講話,已成功扭轉市場預期,令「明年初完成加息並於較後時間減息」頓成幻想。故此,過去兩星期不論債息抑或美元滙價,均再度重拾升勢,而此一趨勢會持續多一段不太短的時間。

在美元獨強下,人民幣近日已呈現沽壓。隨着中美負息差擴闊,今年「人仔破七」已沒懸念,而這對港股不利,更不言而喻了。

信報投資分析研究部

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(編者按:呂梓毅《港股追勢36計──入市必讀重要指標》現已發售)

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