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2022年8月18日

呂梓毅 沿圖論勢

美股「熊彈」異常挾倉風險高

過去一個月,筆者先後透過多個角度,包括熊市表現特性、熊市期間跌幅和結束時估值水平,以及聯儲局加息步伐和企業盈利等,探討當前美股「熊底」是否已經出現(詳見7月21日8月11日本欄)。不過,近日美股表現異常強勢,似乎令投資者對牛熊之辯欲罷不能。

中線市寬較牛市更勁

標普500指數於6月17日低見3636點後便開始反彈之旅,迄今已收復熊市跌幅超過50%(截至8月16日達56.5%,由低位回升約19%)。翻查自1929年至今往績,不難發現,除1929年和1937年的兩次早期熊市外,從未出現熊市反彈可收復前跌幅一半以上,且迄今收復幅度更是歷年第二大,僅次於1929年大蕭條的58.2%【圖1】。

另一邊廂,若從標指成份股股價高於50天線比率(中線市寬)角度看,雖然數據只能涵蓋之前4次熊市【表】,但亦發現當前的「熊彈」,中線市寬已飆至92.45%高位,即有逾九成成份股企於50天線上。在之前4次熊市中未見如此強勢;縱使在牛市升浪中,中線市寬也未必如此廣泛和全面。目前長線市寬水平亦達76.5%,即有逾四分三的成份股已重越200天線,強勢直逼2000年3月的熊市。

這一切在在反映今次熊市反彈非比尋常地強勁。促成此現象,除反映早前市場情緒異常悲觀(CNN恐慌貪婪指數跌至極度恐慌水平)和市況深度超賣(6月中旬標指中線市寬捱至接近零水平),因而觸發反撲外,上周公布的7月消費物價指數(CPI)由高位回落,亦令投資者憧憬通脹快見周期頂部,聯儲局將放慢加息甚至快將結束加息周期,明年中便可開始炒「再放水」,因而催化近日市場氣氛進一步改善,進而令「熊彈」氣勢如虹。

問題是,反彈如此異常,究竟美股是否仍然處於熊市中呢?這點可從另外兩個角度探討。

首先,經濟衰退。正如筆者早前分析,美國經濟已連續兩個季度收縮,根據近四分三個世紀統計,美國若兩季GDP出現負增長,未曾出現國家經濟研究局(NBER)最終不斷定美國步入衰退期的情況(只是時間分別而已,詳見8月1日「信圖分析」)。再者,其他指標,例如長短債息息差倒掛和樓市景氣回落等,加上外圍經濟,尤其中國經濟下行壓力大,都預示較後時間(明年?)美國經濟步入衰退的機會甚高。

弔詭的是,自上世紀七十年代至今50年裏,美國若然出現衰退,美股必陷入熊市中,只是熊市間中會在衰退前、期間或結束後才完結。兩次例外是1987年的熊市,以及1980年上半年的衰退,惟標指在這次衰退結束後兩個月才出現熊市,而美國經濟亦在翌年才陷入衰退【圖2】。換言之,若然美國經濟稍後如預期般將步入衰退,便有很大機率美股仍然處於熊市中(除非短時間內美股出現兩次熊市)。

炒儲局逆轉幣策嫌太早

其次,通脹見頂後的貨幣政策。如前所述,近日美股表現強勁,很大程度受惠於最新7月份通脹率回落的幫助。問題是,縱使美國通脹見頂(機會頗高),惟筆者相信回落速度有多快才是關鍵。

觀乎過去50年CPI變化,不難發現當數字由極高位回落時,往往要經歷以年計的時間才可望跌至相對較低水平【圖3】。何況由於傳統油企資本開支(CAPEX)偏低,往後原油產量持續受到抑制,加上庫存處於近7年來低位,油價難以大幅下跌,甚至乎相對高企的油價(如較長時間企於每桶80美元以上)將常態化。若油價居高不下,難以指望通脹可快速明顯下降(詳見8月4日本欄)。

換個角度看,縱使通脹見頂,惟若然仍較長時間企於偏高位置(或回落速度緩慢),聯儲局很大機會維持偏緊的貨幣政策,亦不會急於開始減息,更遑論推出新一輪量化寬鬆,即近日市場炒聯儲局貨幣政策逆轉,似乎炒得過快。

更值得關注的是,聯儲局下月開始落實每月950億美元縮表行動(但縮表步伐暫落後於計劃)【圖4】;若然局方在目前通脹高企狀況下按時間表執行縮表行動,意味市場流動性逐步下降,股市游資也將減少,勢對後市走勢帶來壓力(美國貨幣基礎與標指按年變化關係十分密切)。

氣氛由極度悲觀轉為亢奮

由此看來,除非聯儲局放棄收緊貨幣政策甚至再放水(暫時出現機率不高),否則在目前宏觀經濟和通脹狀況下,美股步入牛市機會不大。

無論如何,現時美股已由早前極度悲觀,開始步入非理性亢奮;技術走勢亦由深度超賣進入嚴重超買境況。目前標指中線市寬達90%,相當於高出過去20年中位數加兩個標準差【圖5】,意味回調壓力已不輕。因此,就算美股步入牛市,短期(本月底?)迎來一輪挾好倉風險甚高。

信報投資分析研究部

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(編者按:呂梓毅《港股追勢36計──入市必讀重要指標》現已發售)

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