2022年8月17日
8月16日,周二。有「末日博士」之稱的紐約大學斯特恩商學院榮譽經濟學教授魯賓尼(Nouriel Roubini),日前再度發揮大淡友本色,接受彭博電視訪問時聲稱,聯邦基金利率要遠高於4厘方能把通脹推向2%目標。在他看來,聯儲局若不重手加息,物價有失控之虞;繼續下猛藥麼,經濟勢必硬着陸,但在容忍通脹惡化與接受硬着陸之間,聯儲局只能二擇其一,沒有第三條路可走。
決策者的兩難人盡皆見,魯賓尼在訪問中談及息口去向時提到,美國政策利率須達4.5厘至5厘,始能有效控制通脹預期。此話若出自別人之口,老畢或許會覺得評論界嫌聯儲局未夠鷹,但正所謂一日淡友一世淡友,以美國上月通脹率仍高企8.5%而論,「末日博士」對基準利率適當水平的定調,倒讓在下覺得有點「節制」了。
兩害相權何者為輕
話得說回頭,二揀一這個概念甚合時宜,今時今日已沒有兩全其美這回事,晶片製造商要在中美之間選邊站,央行大員也只能在通脹與衰退之間作出抉擇,期望正確判斷兩害何者為輕。難就難在,哪個利率水平才稱得上「限制性」(restrictive),而經濟要衰退到什麼程度才算硬着陸。這些都沒有一刀切的定義,但既然涉及取捨,考慮到聯儲局兩大不可推卸的任務(維持物價穩定、確保充分就業),以勞動市場要為對抗通脹付出多大代價作為政策得失的衡量標準,應是一個不錯的立足點。
沿此路進,通脹率回落一半若要用失業率比目前高兩三倍來換取,那當然是硬着陸,畢竟工作沒了就什麼都沒有,所以才有鄰居丟飯碗是衰退(recession),自己被炒魷卻是蕭條(depression)之說。在這個基礎上,不妨重溫美國過去陷入經濟衰退時,失業率發生了什麼變化。
從【表】可見,二戰結束後美國出現過11次經濟衰退,失業率平均由底部上升超過一倍,且從未在低於6%的水平見頂。聯儲局若真的沒有第三條路可走,為降服通脹不得不犧牲增長,那麼按照昔日衰退情景簡單推算,失業率從目前3.5%倍升至7%屬大概率事件,若無法避免,很難否認美國經濟正步向硬着陸。
僱主不信硬着陸
問題是,歷史不見得一定會簡單重演。近日看了美國著名財經博客Sam Ro的一篇文章,提及一個相對新鮮的概念:「囤積勞力」(labor hoarding)。作者認為,疫情爆發至今兩年有餘,僱主深深體會到需求報復性反彈下請人有多難,汲取教訓後,即使如今經濟前景轉淡,也不敢輕易動解僱員工的念頭,寧可付出較高成本,也要確保經濟復甦時不會重蹈覆轍。
僱主對裁員態度猶豫,與經歷過重新招聘之難固然大有關係,但除了見過鬼怕黑外,僱主對經濟衰退的嚴重性及維持時間應該也作過慎重評估,在得出保持靈活性比節省成本更划算的結論後,才會選擇囤積勞力迎接復甦,由此可見,硬着陸並非他們心目中的基本假設。
老畢之前質疑美國就業數據不協調,可能與統計方式不同有關,若是這樣的話,勞工市場未必如表面看來般強勁,緊縮政策效應遲早得到反映。可是,美國職位空缺仍在1000萬個以上,勞工短缺現象依然嚴峻,即使空缺從目前水平回落四五百萬個,恐怕仍多於求職者數目,失業率莫說7%,能否回升至四五個巴仙也難說得很,除非經濟衰退遠較想像嚴重。
最大風險政策出錯
疫情擾亂勞動市場生態,前所未見的現象密集式出現,許多都無法找到足以讓所有人信服的解釋,必須對所有可能性保持開放。「末日博士」有名你叫,不唱淡才是新聞,惟僱主不信硬着陸,債市擔心衰退多過通脹失控,股市更似在博聯儲局成功實現軟着陸。明年今日,美國通脹若能回落至4%,失業率介乎4%與5%之間,我會當聯儲局打了一場漂亮的勝仗,但關鍵是政策不出錯,這才是最大的風險。
(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)
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