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2021年8月9日

畢老林 投資者日記

「俠盜」變身神股 兩點值得深思

8月8日,周日。深受年輕散戶愛戴的美國炒股平台羅賓漢(Robinhood),7月29日以傳統IPO模式上市,首天掛牌即潛水,較招股價低8.4%,在歷來集資額相若的51家美國企業中表現最差。正當股民大失所望,羅賓漢上演變天大逆轉,股價狂態畢露,上周一至三分別飆升7%、24%及50%,一度高見85美元並觸發熔斷,隨後兩天急上快落,周五收報55.01美元,較招股價雖「僅」漲45%,但女股神Cathie Wood旗下基金連日掃貨,跟風者眾自不待言。

「俠盜」變身神股,話題性一時無兩,惟較諸令人目瞪口呆的股價表現,羅賓漢經營模式及諸般上市前不為人注意的動態,其實更值得討論。美國近年冒出大批新經濟企業,監管追不上發展,商業環境發生了翻天覆地的巨變,從這點出發,羅賓漢不失為大趨勢下的縮影。

羅賓漢乃零佣金始作俑者,不論公司名稱抑或宣傳口號,標榜的都是劫富濟貧。然而,商業世界哪來的Robinhood,所謂「俠盜」,什麼時候不是與華爾街唇齒相依?

截至今年3月,羅賓漢每月活躍用戶達1800萬,現在應不止此數,惟這些用戶嚴格來說並非其客戶,羅賓漢只是透過向大型金融機構出售平台上的訂單流量(order flow),由市場莊家(market makers)執行交易,從中收取費用,股民買賣愈活躍,羅賓漢收取的費用便愈多。散戶因「零成本」瘋狂炒作,不論輸贏,得益最大的都是炒股平台及以錢換取訂單流量的大型金融機構。

莊家愛期權

羅賓漢去年營業額9.59億美元,較2019年激增245%,但有一點非常有趣。該平台主打三類金融產品,股票佔託管資產(assets under custody)80%、加密幣5%、期權3%,餘下12%持有現金。然而,從【圖】可見,期權在羅賓漢去年總營業額中比重高達46%,該平台對這種衍生工具依賴之深,證諸數據一目了然。

炒家皆知,期權流通性遠不如股票,買賣差價自然較大。利潤可觀意味市場莊家願意付出較高費用爭取期權訂單流量。驟看之下,3%與46%完全不成比例,惟在羅賓漢的經營模式中,何嘗不發揮了強大的「槓桿效應」,跟期權特性異曲同工?莊家愛期權,羅賓漢依賴莊家,「俠盜」渴望散戶炒股炒上癮,且有巨大誘因鼓勵用戶把買賣重心由正股轉向高度投機性的期權。在商言商,此舉無可厚非,但作為投資者,該把羅賓漢定性為券商股、金融股還是賭股,恐怕就不容易了。

茶杯裏的風波?

羅賓漢上市,媒體不是聚焦該股首兩天的「慢熱」表現,便是其後「網紅股」(meme stocks)一樣的狂態,注意力甚少落在上市前的公司動向。大家可知道,就在IPO定價前一天,羅賓漢披露多位公司高層正受到美國金融業監管局(FINRA)調查,原因是他們尚未領取經紀/交易商牌照。管理層以外,監管機構還就部分羅賓漢員工於年初GameStop事件中涉嫌內幕交易展開查詢。

羅賓漢如期上市,這些「小事」對IPO絲毫沒有影響,但資料顯示,羅賓漢去年向首席法律總監加拉格(Daniel Gallagher)支付逾3000萬美元天價薪酬,雖在下半年才入職,惟此君於2011至2015年出任美國證監(SEC)委員,處理這方面的爭議優為之,羅賓漢上市前向FINRA支付的和解費和罰款數以億美元計。

愈違規愈顛覆

傳統大型企業為免觸碰法律地雷,大都在確保合規(compliance)上投放巨大資源。然而,錢解決得了的問題就不是問題,燒銀紙若能換來監管機構網開一面,商業模式毋須改變,違規的代價便可測可控,Google、Facebook等科技巨企早就視巨額罰款為營商成本的一部分,違規與顛覆性(disruptive)某程度上甚至可畫上等號。今時今日揀股,是否要把這個因素納入考慮?

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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