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2021年4月17日

大獅分析

解構中港股市回落背後因由

還記得今年初,不少人都十分看好今年中國經濟將強勁復甦,並預期內地股市將迎來另一個春天。然而,好景不常,A股自農曆新年後拾級而下,滬深300指數更從2月中高位回落近15%,再跌下去更隨時又步入所謂「技術性熊市」。

有投資者問,為何港股及A股近日大幅跑輸其他市場【圖】?

首先,3月初全國兩會不單未有帶來任何驚喜,今年國內生產總值(GDP)增長目標更令人失望,已為市場敲起警號;其次,須知經濟好未必等同股市表現好,部分利好數據可能早已反映在股價上,所以筆者早前認為如果市場沒有更多更新的好消息或催化劑,那麼其實對去年已表現甚好的股市來說,變相就是一個壞消息,會有更多投資者獲利離場。現時市場擔心的是當中國公布的經濟數據愈好,可能意味貨幣政策更快「正常化」,再加上近日內地居民消費價格指數(CPI)及工業生產者出廠價格指數(PPI)均高於預期,人民銀行連續31日逆回購100億元人民幣大幅「收水」,在成交不斷回落的情況下,中港股市實難言大幅上升。

資深投資者可能會發現A股市場好像很難出現所謂「大牛市」,又或者牛市的動力變得愈來愈短 (滬深300指數從去年2月下跌15%後,到今年2月才反彈59%,落後於標普500指數升約81%,但今年中國經濟是近10年增長最快的一年),究竟原因何在?依筆者看,基本原因是A股較其他市場更受資金流動性所驅動,而流動性則備受內地政府對當月經濟的把脈,再繼而主動干預內地信貸的增長規模。這樣做的好處固然可以較容易避免中國信貸增長過快令經濟過熱,但同時亦造成股市表現與資金流動性的關連度太過緊密(2015年除外),投資者過於關注貨幣政策等消息,而忽略了企業及股市的基本面 (當然其他股市近年亦出現類同情況,但A股情況更為明顯),故此A股更容易大上大落。

華融債務事件藏危與機

內地「收水」是近日中港股市疲弱的主因,另一方面,中國華融(02799)債務危機事件同樣困擾中國股債市。中國華融在1999年成立,是中國國務院為解決主要政策性銀行不良資產問題而設立的四大資產管理公司之一,在當年接收了約4077億元人民幣的不良貸款資產。由於財政部是其最大股東(持股61%),國際評級機構如惠譽等在過往一直給予其長期外幣及本幣的債券發行人評級皆為A或(A3)等。可是,中國華融自本月初便宣布停牌及延遲刊發去年業績公告,市場憂慮其過去業績可能涉及造假或誇大公司營運及財務健康狀況,並可能出現嚴重債務違約,最終需要債務重組,甚至是宣布破產。

市場密切關注事態發展,華融美元債券近日更遭拋售,4月27日到期的6億新加坡元(約4.5億美元)離岸債券價格從月初約108美元一度下挫至僅61.8美元,跌幅超過四成,並拖累其他中國高收益美元債,以至亞洲投資級美元債利差亦曾擴闊3個基點,可見今次事件的影響實不容忽視。根據大摩估計,華融短期到期財務負債達6250億元(人民幣.下同),雖然公司現時有約2000億元相對流動資產,加上內地決策者希望維持華融的短期融資能力,但筆者相信華融仍可能需要較作出全面的債務重組以解決長期隱患。另外,華融如何處理現時龐大的非核心投資(約5900億元)亦是關注點之一,其中影子銀行產品估計可能高達3500億元。

無論如何,投資者不宜低估中國華融事件可能造成的漣漪效應,稍一不慎,隨時對內地金融體系帶來系統性風險,屆時股債市場勢必更加波動。當然,如果事件最後能完美解決,市場流動性稍為放寬,股市大幅反彈並不是沒可能。

iFund,獅瀚環球金融

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