新一輪金融危機正在醞釀

金融管理局前總裁任志剛早前指出，擔心第三次金融危機可能已經醞釀中。是耶？非耶？筆者不時透過一些市場指標，監察金融市場及經濟最新形勢，例如長短債息差倒掛預示經濟將步入衰退等。始終不同資產價格行為（price action），往往隱藏一些重要訊息，甚至會發出警號，故此，從這些價格行為變化或可以前瞻性地掌握一些新發展。那麼，從最新市場數據或指標是否預示新一輪金融危機醞釀中呢？若是，危機的根源又是什麼呢？

首先，銅金比率按年變化仍高於警戒水平。筆者已多次引用此指標監察金融市場出現震盪的風險（詳見2019年12月5日和2020年2月6日本欄），簡言之，由於銅廣泛應用在建築和工業等層面，銅價變化某程度可作為經濟盛衰的領先指標。黃金則屬於避險資產，每當市場避險情緒高漲，金價多數上漲，反之亦然。故此，銅金比率可以窺探環球經濟大環境及金融市場的狀況。

從歷年銅金比率按年變化可見，每當指標跌至低於-20%，環球經濟多數表現不濟，金融市場亦可能出現或發生某種金融危機，例如，2000/2001年科網股泡沫爆破、2007/2008年金融海嘯和今年初新冠肺炎疫情爆發引致股市崩盤等【圖1】；指標目前雖然已由4月份-38%低位回升，惟截至昨天（29日）為止，仍維持在負兩成門檻之下（-21%），反映發生金融危機警號尚未確認解除。

疫情風險溢價猶在

其次，疫情風險溢價的存在。自今年初新冠肺炎肆虐後，多國經濟停擺、環球股市插水，納指和標指波幅（恐慌）指數（VXN及VIX）均飆升至多年，甚至歷史新高。雖然隨後聯儲局推無限量寬（QE），加上疫情因為封城（lockdowns）曾有所緩和，帶動股市從低位顯著反彈，波幅指數也由高位徐徐下滑【圖2】，然而，尚未重返疫情爆發初期時的較低位置（這相當於2019年徘徊區頂部，約25%以下水平），即市場迄今仍然存有筆者早前提及的「疫情風險溢價」，意味投資者對美股後市發展仍有一定的戒心或一份隱憂，尤其近月來美國及多地肺疫新增確診數字再度重拾升勢。

經濟V形反彈機會渺茫

第三，環球經濟不確定性指數維持高企。環球多國6月、7月逐步解封後，疫情再次出現新一波大爆發，尤其美國，導致封城限制的州份再次上升（見7月22日「信圖分析」），進而令美國以至環球經濟前景再度蒙上陰影。

事實上，從新聞大數據編製而成的「環球經濟不確定指標」，年初以來便明顯飆升，雖然最新6月份數字有所回落【圖3】，這或許與經濟開始解封有一定關係，惟數字並未反映近日疫情再度惡化的情況。值得留意的是，以往「環球經濟不確定指標」急升並處於周期頂部，金融市場或環球經濟往往陷入危機或震盪中，目前這指標亦正正處於此狀態，故後市發展爆發新一輪金融危機可能性不容抹殺。

順帶一提，年初疫情爆發後不久，市場曾普遍預期經濟將出現V形復甦，企業盈利收縮甚至虧損情況於明年將否極泰來。不過，隨着病毒變種、疫情反覆，市場已愈來愈少人相信經濟能V形復甦，取而代之是W形或L形的軌跡。從近期疫情發展來看，人們生活或許要與疫情共存一段頗長的時間，經濟須較原先估計更久才可復元，間歇性封城或許成為較長期的政策。明年不少企業能否扭虧為盈仍然存在很大不確定性，股市V形反彈與經濟W或L形狀態能否永續下去呢？

最後，環球負債息數量再次逼近歷史高位。隨着過去數年多國央行實行低息甚至負息政策和量寬，市場息率早已壓至接近零，甚至負息水平。

根據彭博數字，截至昨天全球負債息總量高達15.5萬億美元，已超越今年初約14.6萬億美元高位，且逐步逼近2019年底的16.8萬億美元紀錄新高【圖4】。不知是巧合，還是資金成本過分低廉令海量流動性在市場流竄，每次負債息總量顯著攀升至周期高位時，隨之而來的便是股市嚴重的震盪。例如，2015/2016年股市崩盤、2019年回購息率抽升（美元荒）和今年初疫情爆發引發股市下瀉。故此，負債息總量再次急劇上升，慎防稍後金融市場尤其是股市出現大範圍的崩盤。

總括而言，從銅金比率按年變化維持在負兩成警戒水平之內、疫情風險溢價揮之不去的資產價格行為，加上環球經濟不確定性指數和全球負債息總數量持續反覆上升，在在反映當前金融市場仍然處於相對脆弱狀態。且從歷史角度看，上述指標的表現，稍後出現金融危機或震盪的風險確實不輕。

充裕流動性難再挽狂瀾

若然金融危機正在醞釀，危機的根源又是什麼呢？美元崩盤？還是其他導因？具體內容留待下周進一步探討，惟正如筆者分析，若然股市再出現熊蹤或金融市場爆發新一輪危機，源頭將並自非靠流動性可以解決，因為在目前聯儲局無限量寬政策下，流動性緊絀已經不再存在（最低限度短期如此），這一點從目前反映市場流動性狀況的指標，處於安全水平可找到端倪【圖5】。反而，異常充裕的市場流動性，卻令金融市場變得脆弱、波幅擴大，隨時引發新一輪金融危機。