2020年7月16日

呂梓毅 沿圖論勢

投資者押注明年否極泰來

過去一個月，新冠肺炎疫情新增確診數字在個別國家和地區出現疑似新一波爆發的跡象，惟暫時市場反應仍然相對平靜。筆者搜羅了一些相關數據，從疫情的角度探討後市發展最新形勢。

首先，截至7月14日止，全球新冠肺炎確診和死亡數字分別達1300多萬和約57.7萬宗，整體數字還在尋頂。不過，市場較為關注的反而是確診和死亡新增數字有否惡化。從最新統計可見，新增確診和死亡人數於今年3月至4月中出現首輪大規模爆發後，跟着新增確診數字出現過一段增速減慢的走勢，新增死亡數字亦從高位回落【圖1】。然而，5月下旬開始，新增確診數字再度攀升，相信與多國經濟解封令疫情再度擴散有一定關係，最新數字攀升至逾21萬宗（7日平均數字），其中美國、印度和南非等新增確診數字上升勢頭尚未確認逆轉。

換句話說，隨着多國經濟近月來逐步解封，新增確診數字再次回升，呈現新一波爆發的苗頭；猶幸同期新增死亡數字雖有反彈（這或與確診數字持續增加有關），惟增速較3月、4月時緩慢，相信可紓緩新增確診數字上升引發的市場不安情緒。無論如何，目前新增確診回升勢頭，值得密切留意其往後變化。

其次，雖然近期新增確診數字持續攀升，惟金融市場對此的關注度，以至對市場造成的壓力，已比之前有明顯的冷卻及緩和，這點從彭博新聞就Coronavirus（冠狀病毒）的報道統計（下稱「疫情報道數目」）可找到端倪。

今年初，疫情爆發初期，確診數字與「疫情報道數目」關係十分密切，大致上亦步亦趨。不過，近兩個月以來，儘管新增確診數字回升，「疫情報道數目」卻反覆回落，某程度顯示市場對疫情關注度有所緩和。出現如此情況，相信與前述「死亡數字」沒有暴升，以及人們開始習慣與病毒共存有一定關係。

除非新增確診數目再度顯著上升，否則，這股對疫情的負面消息相對冷處理的態度相信還會維持。反而，研發疫苗的正面消息對股市還有一定刺激作用，儘管效力依然十分短暫。

其三，隨着市場對疫情關注度冷卻，相關消息對股市的衝擊，亦較2月至4月疫情高峰期期間相對溫和。自今年初以來，不難發現「疫情報道數目」與標指恐慌指數（VIX）走勢關係十分密切【圖2】，兩者30日關連系數大部分時間達0.5以上，意即市場愈關注疫情的發展，股市愈是恐慌，下行壓力便愈大，反之亦然。

目前「疫情報道數目」反覆回落，市場對此恐慌程度亦同告下滑，反映投資者對沖美股下挫的需求減弱。疫情負面消息對股市帶來的打壓明顯得到紓緩。

風險溢價猶在

值得留意的是，無論是VIX抑或納斯特波幅指數（VXN），均由今年3月的歷史高位輾轉下滑，近月挫至約25%的徘徊區頂部時，便拒絕進一步下跌，反而保持在此水平之上，在相對較高的平台上反覆【圖3】，這也解釋為何近月VIX與「疫情報道數目」的關連系數有所回落。出現如斯情況，筆者估計，是市場雖然已對疫情負面消息相對地冷處理，惟這一不明朗因素始終存在金融市場裏，並造成一定的困擾，久而久之，令市場對此疫情出現新冠肺炎風險溢價（risk premium）所致。

從正面角度看，日後當這個風險溢價消除，意味疫苗可能已面世或新增確診數字見頂回落等，屆時美股將還有一段不俗的升浪。惟目前VIX和VXN已跌至較低位置，短期再大幅下調空間有限，間接地亦抑制美股（尤其納指）短期的表現。

最後，疫情對宏觀經濟和企業盈利衝擊方面，不用筆者多說，新冠肺炎爆發已令環球經濟陷入低迷的境地，近月公布的經濟數據有所改善相信是基數效應，以及經濟停擺多時，解封後出現的正常反彈。根據彭博統計，經濟學家預期今年全球GDP增長中位數約-4%。

企業盈利前景方面，不難想像情況同樣糟糕。若觀測標指每股盈利預測的變化，可見12個月每股盈利預測已較年初下挫接近三成（近日跌勢略為放緩），亦較2008年金融海嘯時同期表現差【圖4】。

儘管如此，這似乎暫時沒有阻礙環球股市反彈的勢態（故此，目前環球不少股市指數明顯與盈利表現呈背馳）。當然，這很大程度上與央行大放水有密切關係。更重要的是，投資者似乎已押注明年一切將否極泰來。

不論經濟抑或企業盈利前景，從最新預測來看，市場似乎都已遺忘了2020年，反而對2021年寄予厚望，預測明年經濟增速和盈利表現將翻盤。例如，明年全球經濟預測將從萎縮反彈至增長約4.5%，企業收入和盈利預測同樣好轉，以標指500指數的平均銷售和平均盈利為例，分析員預測明年首季將分別按年回升13.5%和32.3%【圖5】。

正如筆者早前分析，在各國央行放水下，股市難以明顯下挫，除非出現一些非流動性可解決的衝擊，例如疫情或戰爭等。目前市場對經濟和盈利前景的看法，是假設明年將否極泰來，即某程度是預計疫情結束，甚至疫苗面世，令一切回復正常。是否如此，到目前似乎仍存在一定的不確定性，否則市場不會存在新冠肺炎風險溢價。故此，若然明年樂觀期望落空，甚至疫情出現新一波爆發，屆時股市便會出現甚大的沽壓。當然，若然事態發展與預期相若，在央行依然大水漫灌的大環境下，股市前景反而可續看高一線。

信報投資分析研究部

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