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2020年6月27日

紅猴 財智博立

了解最新市場遊戲規則

2020年首5個月,經歷新冠肺炎的兩度衝擊,恒生指數累跌18.6%,前一年部分股價表現理想的行業現已風光不再,市場資金的目光放得更遠,聚焦在預期未來數年有高增長的領先企業,這些股票更逆市創新高。

以醫藥板塊為例,兩隻恒指成份股石藥集團(01093)及中國生物製藥(01177)於2019年同步上升,漲幅理想,可是到2020年卻表現各異,資金更喜愛研發能力更強、在研藥物較有前景的中生製藥,其股價破頂;石藥則弱勢徘徊。其實,同樣情況也發生在整個醫藥板塊,以PD-1治癌藥為主打的未盈利生物醫藥公司,俗稱醫藥B股的信達生物(01801)和君實生物(01877)等股價輾轉上揚,傳統醫藥公司的股價卻大多表現欠佳,印證了市場資金的選擇。

投資趨審慎 望遠鏡揀股

話說回來,在一眾港股之中,錄得股價抽升的數目愈來愈少,可見資金日益「揀擇」,要在大市投資取得成績,選股變得愈來愈重要。

市場資金的風向已經改變,不用顯微鏡,而是用望遠鏡分析公司,看得比較長遠,以3年、5年甚至10年後的估值為目標作出投資,今年的估值高低變得次要。假設某公司現時股價10元,經調研分析後認為5年後估值可達100元,惟短線投資氣氛差劣,股價有機會調整到7元;中長線資金的選擇會是在現價10元買入,因為他們用望遠鏡看到的是100元。儘管他們知道,若以7元入貨,回報可更理想,可是也明白投資者往往高估了預測股價短期走勢的能力,股價短線走勢根本就很隨機,所以不用顯微鏡去看待股價變動,相信短時間內未必會回調。如果股價真的跌至7元,他們甚至會基於對該公司的信心而加大投資金額。

若仍沉醉於發掘低估值潛力股,相信效果會大不如前,因為現時市場很有效率,預期未來將出現高增長的公司,市盈率續低企的機率很低;如大家看好一間公司的前景,但其估值還低企的話,那麼反而應懷疑自己的看法是否有錯。以往估值低的中小型股票可算是市場寵兒,現今卻被市場資金忽視,正正因為其業務發展有局限性,又或業務偏地區性,天花板太低,未來增長的想像空間不大。當想到香港的零售龍頭如莎莎國際(00178)與大家樂集團(00341)等,外闖能力不濟,興趣自然缺缺,這正是不少傳統企業所面對的估值困境。

盈利增長與估值水平關係

一間公司的未來股價取決於其每股盈利增長及市場估值水平,當中以前者的影響力更大。由於估值涉及市場資金的想法轉變,相對較不可估計;至於每股盈利增長,大家可持續觀察公司所屬行業的最新發展和競爭優勢、本身的生意模式轉變,還有業績達標與否等,藉此估計未來能否維持升勢。假如一間增長企業的盈利正在倒退,市場估值水平很大機會遭下調,日後股價也將走低。

倘每股盈利增長期間,市場估值水平反而向下調整,頗大機會是本來預期的股價升幅水平未達標,但仍能賺錢。舉一個較簡單例子,公司A今年每股盈利1元,以25倍市盈率即25元買入;公司於未來4年每股盈利每年維持增加20%,4年後的每股盈利將增至2.07元。

如市場估值水平保持在25倍市盈率,估值應漲至51.75元,回報率107%;若市場估值水平調低至20倍市盈率,估值則升至41.4元,回報仍有66%。在每股盈利每年維持增長20%下,要令這個投資回報歸零,市場估值水平須調低至12倍市盈率,就一間高增長企業來說,機率可謂非常低。如果市場估值水平真的調低至12倍市盈率,則反映資金認為公司未來盈利難以維持高增長。

執筆之時,筆者及其客戶持有中國生物製藥(01177)、信達生物(01801)與君實生物(01877

作者簡志健(紅猴)為持證監會持牌人士,博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

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