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2020年4月24日

習廣思 信筆攻略

股市反彈過急 估值脫離現實

歐美最新經濟數據實在差勁,美國過去5周累積2600萬人失業,他們暫時都要靠公帑過活。這支失業大軍在疫情減退後要復崗,恐怕要費一段長時間,對美國經濟及政府是沉重的負擔,看來金融世界低估了現實之殘酷,前景應該非如股市反映般完美。

亞太市盈率市賬率皆貴

大行對環球股市3月23日至今的反彈陸續發表報告,認為彈得太快,缺乏基本因素支持。本欄昨天提及摩根士丹利美股策略師Michael Wilson指美股超買,季績期會引發調整壓力。另一家美資大行高盛,其亞太區(日本除外)股票策略團隊亦發表報告,認為過去4周的反彈浪,與歷史上的熊市反彈幅度差不多,但步伐就快得多。今次MSCI亞太(日本除外)指數用了19個交易日漲了21%,對比過去熊市反彈要升20%至30%,則平均需時3至5個月。

除升得過急,估值也十分超前,高盛以由上而下(top down)的盈利預測計算,區內股市的12個月預測市盈率達17倍,較歷年平均值高出2個標準差,就算以24個月的預測盈利計算,24個月預測市盈率亦達14倍,高平均值0.4個標準差。

從市賬率與股本回報率的關係看,按該行預測市盈率計算,今年MSCI亞太(日本除外)指數的股本回報率會由10.1%跌至8%,明年才回升至9.4%,相對這股本回報率水平,合理市賬率應是1.1倍至1.3倍,而非目前的1.5倍。

美銀則指出,最近三次熊市中,美國恐慌指數(VIX)由高位回調後,都會有一波回升;換言之,股市由低位反彈後,最終還是要再測試低點。

點解今次熊市反彈來得這麼急?聯儲局及華府推出一輪又一輪的救市措施,根源是美國總統特朗普很心急,他11月要角逐連任,過往沒有一位總統可在經濟衰退下連任,佢有好大誘因不惜一切撐住經濟。其他國家見美國咁急,自然都加把勁,驚住執輸。老特不斷吹噓經濟好快回復舊貌,美股跟住上,其他股市亦照跟。

2600萬大軍復工需時

不過,投資者要諗真啲,老特的如意算盤能否好快見效?首先,美國5周內唔見咗2600萬個崗位,失業者能否同樣在5周內搵到新職位?老特推出兩期合共7000億美元的中小企貸款計劃,名為薪酬保障計劃,小老闆借了政府錢,若6月底僱員人數回復到疫情前,則這筆貸款可一筆勾銷。

老特的設計當然希望美國人一夜間可由失業變就業,奈何成效視乎很多條件因素,最重要的是疫情減退有多快,消費及投資信心回復多少。美國自2010年至疫情爆發前,用了約10年才創造超過2000萬個職位,老特點印銀紙,到11月大選時,相信就業市場依然遠差於疫前。

美國上周申領失業救濟人數達443萬,有分析員估計失業率已升至20%以上,料未來數周將繼續有人失業,失業率可能直逼上世紀三十年代經濟大蕭條時的25%。

美股過去5周的星期四皆上揚,似乎毋懼天文數字的失業大軍,投資者對疫後復甦抱有極端樂觀的情緒,試想想日後有近3000萬人需要搵工,全部重返崗位這個過程何等艱巨漫長。

另外,歐羅區4月PMI初值跳崖式下跌,報13.5【圖1】,市場預期為22.8;英國PMI初值跌至12.9,市場預測為29.5。整國歐洲4月份處於疫情高峰,封城封關,數據差是正常的,但市場沒有估到差得咁緊要。歐盟國家領袖昨晚召開視像會議,研究挽救經濟的措施,歐洲委員會曾提出2萬億歐羅的復甦計劃,意大利、法國等推動的發債計劃已遭德國和荷蘭等反對,倘各國領袖遲遲未能推出振興方案,則疫後復甦可能落後其他地區,這對環球經濟不利。

瑞信大撥備 嚴峻過海嘯

歐洲銀行業進入寒冬,瑞信首季為資產減值和不良貸款撥備,金額大於金融海嘯時【圖2】,可見該行對前景看得頗淡。該行共作出逾10億美元減值撥備,當中5.85億美元(約5.32億歐羅)為信貸撥備,4.4億美元為資產減值。10億美元中,來自亞洲的有3宗信貸撥備,涉及1億美元,包括向瑞幸創辦人借出的股份抵押貸款,瑞幸因涉及虛報賬目,股價大跌,最終瑞信須撥備。

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