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2020年1月30日

John Mauldin 前沿思考

CPI難反映百姓通脹之苦

人腦善於走捷徑,處理所有資料消耗大量精力,所以腦袋把重複資料列為次要。於是人類出現「鼻盲」(noise blindness)情況,對於慣用的香水、香煙及寵物的氣味習以為常,不覺有異味;但其他人卻察覺得到,感到難聞。這或解釋了民眾認為通脹節節上升,聯儲局卻不以為然,堅持數據顯示問題不大。其他國家央行、華爾街分析師、經濟學家及政客也同出一轍,大部分經濟學家甚至通過另一組數據,證明美國通脹低。

須適時改變測量方式

雖然聯儲局對通脹問題視若無睹,筆者本周證明很多美國人深受箇中之苦,當局或是時間調整測量通脹方式,以反映普羅百姓的真正財政狀況。

筆者集中討論價格方面的通脹,即必須貨品及服務的價格升跌。經濟學入門課的「供求定律」指出,價格愈便宜,需求愈大,供應愈少;價格愈貴,需求愈少,供應愈多。貨幣政策固然是影響價格的重要因素,但消費者及製造商亦面對諸多限制,譬如消費者的購物意欲受薪酬增長及可支配收入影響,而製造商也須根據顧客的購物意欲釐定商品的需求及售價。

然而,「供求定律」僅屬經濟理論,現實情況複雜得多,每個市場情況有別,各處地區不同階層的消費者對貨品及服務的供求也迥異。可是經濟專家卻斷言去年美國生活指數僅漲2.1%,難道他們不知生活開支人人有別。

阿羅(Kenneth Arrow)是上世紀經濟學一代宗師,在二次大戰期間肩負預測登陸諾曼第最佳日子的重責,而天氣好壞是成敗關鍵因素。阿羅向盟軍指揮官表明預測存有眾多不明朗因素,指揮官表示了解箇中難度,僅需要阿羅提供一個日期用作評估。

由於加薪幅度往往與通脹掛鈎,政府統計員影響數以百萬計打工仔的收入,同樣身負重任。可是高通脹迫使政客對稅收、開支及借貸等政府政策採取更強硬立場,於是政客對經濟數據設下門檻,並自行聘請專家「搜集」通脹數據,很多政府計劃也經過通脹調整,出現投資世界中「須予披露的利益衝突」。經濟分析師甚至用到「快樂調整」(hedonic adjustment)這種瘋狂數據,認為貨品質素不斷改進,售價反而愈跌愈低。

「快樂調整」跟實際不符

科技產品就是「快樂調整」的最明顯例子,筆者在1980年代購買電腦,動輒索價4000美元,目前運算能力差不多的電腦售價僅1600美元,價格跌幅達四成。Gavekal Research共同創辦人加夫(Louis-Vincent Gave)則以電視機為例,根據消費物價指數(CPI)數據,在1996年售價為1000美元的電視機目前「身價」暴跌至僅22美元。

吾友Bleakley Advisory投資總監布克瓦爾(Peter Boockvar)在1月初引用網站Edmonds.com的數據,顯示2019年賣出新車的售價創新高,平均售價為37183美元,較10年前增逾三成。但根據目前CPI數據,再經過「快樂調整」,自2009年來新車售價整體增幅僅2%。

布克瓦爾指出,問題在現實世界車主必須真金白銀買車。難怪汽車貸款拖欠率不斷攀升,紐約聯邦儲備銀行公布,去年第三季拖欠90天的汽車貸款比率達4.7%,創下自2011年來新高。汽車貸款平均還款期之長同樣創下新高,信貸資訊商Experian去年11月表示,31.5%新車車主選用7年還款期,2010年比率僅10%。汽車業數據商JD Power的統計,汽車平均售價佔美國人入息中位數高達六成,車廠向車主提供的促銷激勵措施去年12月破紀錄,每輛汽車補貼逾4600美元。

布克瓦爾總結,聯儲局依靠經「快樂調整」的經濟數據,根本跟百姓的實質開支不相符。筆者認為醫療保險是另一好例子,CPI指2019年有關升幅為20.4%,但僅屬美國平均升幅,受益人所支付的保費根據年齡及居住地而釐定。就算保費相同,保單所提供的保障可能有別,20.4%的升幅根本脫離現實。

筆者引用CPI數據,但其實聯儲局更樂於採用個人消費支出(PCE)數據指數。CPI統計家庭實際購買的項目,PCE則以商家售出的貨品及服務為依歸。社會保障局採用CPI來估算社會福利的生活成本調整,聯儲局則視PCE為衡量通脹的重要指標,往往得出更低通脹率【圖】

梅薩租金升幅冠美國

對大部分而言,房屋依然是最大生活開支,鑑於各人支出有別,以全國平均數據來衡量同樣毫無意義。例如業主多年前以定息按揭貸款「上車」,每月供樓開支固定,即個人住屋開支通脹率為零。假如選用浮息按揭,碰正低息期,業主就划算得多。

儘管有人買樓收租投資,業主通常買樓自住免除租樓煩惱。CPI把有關情況納入考量,所以住屋項目包含住屋平均租金及業主等價租金(owners' equivalent rent,簡稱OER,即業主預計出租物業能收取的租金)。根據去年12月的CPI報告,去年主要家居(primary residence)租金平均上漲3.7%,OER升幅為3.3%,兩者相加佔整體CPI約33%。但數據能否反映事實,或須根據住宅類別及所處地區而決定。

根據美國房屋租賃平台Apartment List的數據,去年美國住屋租金平均上升1.4%,當中以亞利桑那州城市梅薩(Mesa)增幅稱冠,平均加租5.1%。而且除非業主成功出售物業,否則物業轉售價不會影響通脹,亦不會納入通脹數據。

另一方面,美國房地產數據分析公司CoreLogic發現去年美國售價最低的住宅樓價升幅最大,飆升5.6%;反而樓價最高的物業僅漲3.4%。可是美國勞工統計局(BLS)的CPI數據顯示,去年OER整體增幅僅3.3%,不符合實際情況。既然CPI住屋開支數據跟實際有出入,社會保障福利及其他經通脹調整收入也未必能反映真實情況。

坊間存有不少非官方統計通脹方式,當中分析機構ShadowStats發布的替代通脹率沿用多時。ShadowStats採用當局在1990年使用的統計方法,調整CPI數據得出通脹率,雖然調整存有局限,惟較貼近實際情況。根據當局1990年的舊統計方法,每年通脹率高於官方數據約4個百分點。

Chapwood指數是另一衡量美國通脹的非官方重要指標,網站Chapwood Index對每個季度全美50個城市購買的500種常用商品進行計算。截至2019年上半年,過去5年該50個城市每年生活開支增幅介乎6.6%至13.1%(13.1%屬奧克蘭的數據)之間。由於Chapwood指數統計零售價格,即使把比率減半,通脹率也顯得誇張。但若果計算商家購入的批發項目,或出現通縮。

聯儲局公開市場委員會(FOMC)成員絕非平庸之輩,深知數據的局限。但為何他們堅持通脹受控, 絞盡腦汁刺激通脹,卻不採用非官方統計方式,得出更高的通脹率?筆者引用經濟學家的反駁理據,基本上使用ShadowStats等非官方統計方式,大前提是斷定美國國內生產總值(GDP)收縮了足足30年,但實際情況絕非如此。儘管經濟增長步伐放緩,過去10年美國GDP錄得增長,並沒有出現衰退慘況。

物價微漲足以引爆示威

可是美國GDP以全國3.3億人口的生產力推算,國民個人GDP可能出現增長或收縮。不過,過去10年美國打工仔名義平均周薪累漲28%,如果數據準確無誤,一般工人加薪幅度應該跑贏通脹,足以應付生活開支增幅,但實際上他們飽受通脹壓力。

其實大部人不會詳細記錄收入及開銷,對過去10年加薪幅度及開支增長茫然不知,只感到生活愈來愈艱難。假如聯儲局一如普羅大眾,對通脹「鼻盲」,必定難有好結局。筆者深信美國平民所承受的生活壓力,難以從薪酬及通脹反映出來。對大部分人來說,固定開支蠶食了可支配收入。

法國爆發黃背心示威,源頭僅是政府計劃加徵燃料稅。之後,燃油價上升觸發伊朗全國抗議,智利首都聖地亞哥因地鐵加價引發民眾示威,多國同病相憐。某種商品或服務略為加價足以成為導火線,引爆全國大型示威。由於可支配收入太緊絀,儘管加幅只算輕微,已足以影響子女的食糧,惹起民眾怒火,觸發動亂。況且,筆者對當局計算GDP的方式存疑,認為評估政府開支等部分項目出現重複計算,導致美國經濟規模超出實際情況,所謂的通脹率僅是經過人工調整的失實政府統計,「實質GDP」也只是另一經過人工調整的失實政府統計,稱為名義GDP。

這正是不應交由聯儲局操控短期利率的另一理由,聯儲局僅應在最極端情況下出手,為市場注入流動性。聯儲局通過人為方式,釐定世界最重要商品的價格(即美元利率),引發失衡,偶爾造成經濟危機,營造低息環境,導致資金錯配流入金融交易市場,未必能帶來生產力。無疑部分人能從中取利,普羅百姓卻無福消受。以上情況將不會改變,投資者應該認清現實,相應地選擇投資。可惜失衡只會持續擴大,直到人人最終面對清算。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。逢周四在《信報》及信報網站www.hkej.com刊出。

 

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