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2019年12月2日

司徒偉傑 資衡合一

善用槓桿投資債券

香港投資者大多專注股票市場,亦熟悉各種衍生產品。要在股票市場運用槓桿以達到投資目的,相信輕而易舉。相反,債券市場對於大部分人來說,就似乎陌生得多。承接前文〈善用槓桿分散投資〉,本文將聚焦債券市場,分析槓桿操作對分散投資及提升表現的重要性。

要理解這一點,可借全天候策略為例。橋水基金創辦人達里奧(Ray Dalio)建議投資者把15%資金購買年期為7至10年的美國國債ETF(IEF),另外40%購買年期為20年或以上的美國國債ETF(TLT),藉此平衡組合在股市失利時的風險。他之所以建議購買年期較長的債券,是因為其價格對利率較為敏感,起到類似槓桿的效果,彌補了一般投資者不擅使用槓桿的弱點。

股市失利時平衡組合風險

事實上,年期為1至3年的美國國債ETF(SHY),過去10年的平均波幅只是TLT的十五分一。在風險平價的考慮下,投資組合需要有600%的SHY,其效果才相等於40%的TLT。換句話說,如果不使用槓桿,以年期較短的債券來構建投資組合,根本不可行。

或許你會問放棄投資年期較短的債券有什麼問題呢?問題在於,投資組合內的債券偏向較長年期,實際上隱含對經濟前景較為悲觀的看法。這就違背了全天候策略放棄對未來作出預測,平衡不同經濟環境風險的宗旨。

當經濟前景向好,加息預期上升,投資者便會要求較高的長債孳息率(即較低的價格),以補償長債較高的利率風險,孳息曲線(yield curve)的斜率因而上升。相反,當經濟前景轉差,減息預期上升,孳息曲線的斜率便會下降,甚至出現倒掛,即長債孳息率低於短債孳息率【見圖】。作為預測經濟衰退最準確的指標,孳息曲線倒掛便是今年的投資熱話。

長短債息變動受經濟影響

由此可見,不同年期的債券,除了對利率的敏感度不一,更會受經濟環境影響。因此,唯有透過投資不同年期的債券才可以做到真正的分散投資。而槓桿操作對於平衡不同年期債券的風險(如SHY及TLT),便是不可或缺。

除此以外,研究顯示年期較短的美國國債,其回報與風險比例較高。只要投資者能夠善用槓桿,便不用受限於投資年期較長的美國國債,而可以選擇表現較佳的短年期美國國債,以改善投資組合。這正正展示了Bet Against Beta策略在債券市場的應用,即以槓桿買入短年期債券、沽空長年期債券,從中獲利。

作者持有上述股票,並可能隨時買入或賣出。

作者任職聯合國亞洲及太平洋經濟社會委員會

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