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2019年10月9日

周慧萍 智識選股

越秀交通併購新公路刺激增長

根據《國務院辦公廳關於印發深化收費公路制度改革取消高速公路省界收費站實施方案的通知》,將提前實現取消全國高速公路省界收費站,今年底前基本取消全國高速公路省界收費站,同時加快電子不停車收費系統推廣應用,以及實施收費公路車輛通行費車型分類新標準,調整貨車通行費計費方式,實現不停車快捷收費,以提升公路通行效率及降低物流業的運輸成本。

內地近年已不斷推出一系列惠民措施,對收費公路進行調整和完善,包括實施鮮活農產品運輸綠色通道與重大假日免收小型客車通行費,以及有序取消二級公路收費等政策,其中北京、天津、遼寧、上海、福建、江西、湖南、重慶等八省(市)已取消了全部一級、二級收費公路,為民眾經濟出行提供了更多選擇。

收費制度改革深化

去年,內地收費公路通行費收入5552.4億元(人民幣.下同),按年上升8.2%【圖1】,增速下跌主要因經濟放緩引致的客貨量減少;高速公路佔比繼續提高,達93.1%,實現收入增長8.7%,一級及二級公路收入進一步減少,全國收費公路結構進一步優化。

由於高速公路是現代綜合交通運輸體系的重要組成部分,具有高效、安全及靈活等特點,對內地經濟長遠發展具有重要意義,因此,隨着居民汽車保有量持續增長,電子商務、快遞業務,以及地區旅遊業等蓬勃發展的利好因素帶動下,高速公路仍具備持續增長的動力。

路費下調車輛分流拖累收入增長:

越秀交通(01052)作為內地主要高速公路營運商,為了可持續發展,將把握高速公路不斷增長的機會,繼續通過收購拓展業務規模,並提高營運效率以抵消路費下調的影響。

集團於廣東省及其他中國省份從事投資、經營及管理高速公路及橋樑,旗下投資及經營的收費公路及橋樑項目合共12個:包括廣東省的北二環高速、西二環高速、北環高速、虎門大橋、汕頭海灣大橋和清連高速、廣西蒼郁高速、天津省津雄高速、湖北省漢孝高速和隨岳南高速,以及湖南省長株高速和河南省的尉許高速。

2019年上半年,越秀交通整體收入13.8億元,按年僅升0.7%【圖2】,增速較去年同期明顯放緩,旗下多條收費公路車流量和路費錄得下滑情況,只有廣州北二環高速的路費呈現上調。增長主要來自廣州北二環高速和湖北隨岳南高速,收入分別為5.7億(上升3.1%)和3.3億元(增長6.7%),佔控股項目收入總額41.5%和23.7%。

廣州北二環高速日均收費車流量為23.1萬架次,按年提升0.7%,主要是華南快速路一期(岑村立交至土華立交段)自2018年9月起執行的若干重型貨車限行措施的轉移效應所致。湖北隨岳南高速日均收費車流量為2.6萬架次,多13%,主要是受益於許廣高速2018年9月全線貫通帶來的路網貫通效應。

藉收購擴大收費里程:

另外,河南尉許高速、湖北漢孝高速的日均車流量雖分別按年增長6.1%和4.2%,但收入下降1.2%和0.6%,反映營運的公路項目繼續受路費下調影響。期內綠色通道與重大假日免收通行費的執行令公司收入減少1.2億和6119萬元。

越秀交通繼續把握國家「中部崛起戰略」帶來的發展機遇,透過投資區域多元化,積極布局湖北、湖南、河南等中部人口勞動力大省。

9月中,斥資約60億元向母公司旗下附屬等收購3條位於湖北省的高速公路,分別為大廣南高速、漢蔡高速與漢鄂高速,控股高速公路的收費里程將從337.1公里增加至534.9公里,大幅增加約58.7%。收購會於年底完成,預計有助提高公司收入及分散經營風險。不過,由於當中兩條公路仍未錄得盈利,因此,對公司的盈利貢獻將有限。

2019年上半年,越秀交通整體毛利率70.7%,按年下降2.1個百分點【圖3】;兩項主要費用率合計18.8%,下調8.9個百分點,主要是公司繼續優化債務結構及控制融資成本;財務費用1.6億元,減少40.2%,佔比下降8個百分點。

營運改善現金流強勁:

期內得益於廣州北二環高速獲得3年稅務減免,以及並無一次性以其中國附屬公司的分派盈利直接再投資時計提預扣稅,使邊際利潤率大升12.3個百分點,至46%。實現盈利6.4億元,多賺37.3%;淨負債比率由去年底的51%,下降至44.9%,現金流維持強勁,派息比率不俗,息率吸引,約5.7厘。

技術分析:越秀交通股價突破成交量密集區頂,EJFQ勢頭能量正面,表現跑贏恒指,現於高位整固【圖4】

利好已反映 不宜高追

估值分析:巿盈率5年中位數為8倍,參考EJFQ.com FA+資料,越秀交通預測市盈率8.6倍,較中位數水平高0.4個標準差,估值合理【圖5】

總括而言,隨着內地重點發展中部地區及粵港澳大灣區,越秀交通聚焦在該些地區拓展高速公路及橋樑等業務,積極以併購方式進軍經濟增速較快的中西部省份,將有助提升資產規模與盈利能力。

新收購預計在明年才為越秀交通貢獻收入與現金流,所以在目前內地經濟下行壓力加大的環境下,以及收費公路政策深化改革,客貨量減少及路費下調將對公司的收入繼續構成負面影響。公司雖屬高息股,但由於前景仍未樂觀,加上現價已充分反映收購的利好因素,建議不宜高追買入。

信報投資研究部

 

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