2019年7月25日
回顧過去7個月來,聯儲局的政策立場出現大幅轉變,去年12月時態度偏向鷹派,今年2月趨於中性,到了6月再轉為寬鬆。美國、甚至全球的宏觀環境逐漸浮現趨緩跡象,也加速了聯儲局調整政策的過程。
從股市投資者的角度來看,現在的市場反映兩個現象:一為減息,二為市場預期聯儲局必要時將會出手刺激美國經濟。美國10年期國債孳息率已降至2%左右,對股市估值帶來心理層面與實質的影響。
心理層面的影響來自於折讓率。因為企業未來的現金流以較低利率折讓,使得現值更高。而實質影響則是美國國債未來10年的孳息率僅有2%,讓股市潛在回報更具吸引力。這兩股力度都是推升股價的動力,尤其是對重視未來現金流的增長股。6月的美股表現正是一例。
事實上,基於三大理由,聯儲局的立場較過去更具爭議性。首先,目前經濟趨緩主要也是由於先前的政策。其次,美國經濟依舊相對強勁,過去兩年的平均國內生產總值(GDP)增長率達3%,失業率低於4%,是幾十年來新低,同時,薪金增長率也超過3%。第三,聯儲局此刻實行寬鬆政策,倘若日後面臨經濟衰退時,是否還有足以因應的措施?
因此,我們需要探討兩個問題。第一,減息是否有刺激經濟的效果?這個問題沒有明確答案。減息的目標在於鼓勵企業借貸,進而擴大投資力度。然而,如果資本支出計劃在利率2.5%時無法實行,即使利率減至2.0%,恐怕幫助也不大,因此預期減息對促進經濟的幫助有限。至於第二個問題,未來倘若經濟顯著衰退,在政策空間有限的狀況下,聯儲局也只能採取非常規的因應措施。正因為如此,聯儲局之前才希望將利率調升至長期水平。
盈利為最大穩憂
無論這些問題的答案為何,聯儲局由鷹轉鴿對投資者仍具有正面意義。尤其是在全球多數主要央行逐漸寬鬆的環境下,聯博認為股市愈來愈具有吸引力。
即使歷經年初以來這浪升勢,美國股市目前估值僅為未來12個月每股預估盈餘的17倍左右;而標普500指數的股息率達2%。因此,聯博認為,股市的吸引力更勝債市。
然而,企業獲利是現階段最大的隱憂。企業盈利增長預期雖然逐漸下滑,但尚未出現負增長。考量當前宏觀風險,企業盈利並不至於出現2008年大跌40%的情況。總體而言,聯博認為股市潛在回報可期,但由於企業盈利增長空間不若以往,故慎選個股乃是首要之務。
優質企業具優勢
鑑於市場波動加劇,聯博認為目前更需聚焦增長前景有支持的企業。這些企業有幾個特色:產業具吸引力、企業銷售量增長強勁,且營運穩定或逐漸擴大。當然,盈利能力(投入資本回報率)強勁、現金流充沛,以及資產負債表健全也是相當重要的。
儘管如此,貿易風險與政治隱憂仍無法完全避免。聯博認為,持股較少的股票投資組合可望避開特定風險,並投資於不易受到衝擊的產業。但有鑑於過去一年市場諸多雜音,要完全避開風險的可能性極低,因此更需憑藉優秀的投資管理團隊,才有機會成功因應當前環境。
總體而言,儘管股市年初以來已有強勁表現,但當中仍可發掘具投資吸引力的資產類別,聯博認為各國央行的寬鬆立場更是一大利好動力。隨着經濟增長腳步放慢,投資組合若能慎選優質增長股,可望在宏觀經濟前景轉淡之際,創造投資優勢。
聯博撰文
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