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2019年2月16日

陸永 財經coffee

協鑫新能源回勇 還望債仔還錢

內地光伏行業又有新聞,據報幾個部委局在一次內部討論會上表態,對今年新增的光伏項目將不再拖欠補貼,往年拖欠的補貼也要想辦法解決。這已經不是第一次提及內地光伏行業的問題,去年總理李克強主持國務院常務會議就要求加大金融支持,緩解民營企業融資難、融資貴的問題,亦決定開展專項行動解決拖欠民營企業賬款問題。雖然李克強沒有明言,但相信光伏行業拖欠補貼問題,是一個重要需要解決的領域。

國家補貼基金入不敷支

自2006年,中國發布多個法案向新能源發電進行補貼。以光伏行業為例,光伏上網電費結算包含兩部分,一是當地脫硫煤電價,二是來自可再生能源基金的補貼。脫硫煤電價的部分,從電網正常結算收得;補貼部分則在集中上報後,由資金池統一安排。財政部前兩年統計,可再生能源補貼缺口總額為1000億元人民幣,亦即是可再生能源基金入不敷支,當中有一半份額約496億元人民幣來自光伏行業。但所謂的500億至1000億人民幣的缺口,不是一天就可形成,而是由2006年補貼開始計十年多的時間,滾存下來的總和。

光伏發電是一個高槓桿行業,公司首先找承包商建光伏電站,當中建成時很多時仍未找數,承包商是需要預付款的。光伏電站完成併網後,公司有了現金流就去找銀行,銀行就會提供長期銀行貸款,公司就可以歸還之前承包商的貸款。很多時候,內地銀行的貸款期長達10至15年,提供的資金可以涵蓋電站建設竣工後70%至80%的總資金需求。

以香港買屋供樓的角度來看,筆者可以容易清楚發生什麼事,買樓者出資樓價20%,之後出租的收入用來償還按揭。但在光伏行業,問題是很多發電站在高槓桿的營運方式有盈利是因為補貼,倘若沒有補貼或之前根本收不到補貼,就像斷了一隻腳,項目現金流成問題。

價值如槓桿債券基金

現時在香港上市的光伏公司有幾間,其中最大的是保利協鑫(03800)持有的協鑫新能源(00451),後者賣電收入有多於一半都是來自補貼,但這些補貼根本就拿不到錢。

現在的情況是,協鑫新能源拿了很多光伏發電項目,這些項目有穩定收入,但現金流就被政府拖欠,加上銀行的貸款,其價值有如一隻槓桿債券基金,基金價值視乎債仔何時還錢。過去幾年,協鑫新能源股價下跌,反映其收不到補貼,若果補貼到位,相信股價有望回復價值。

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