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2018年9月7日

畢老林 投資者日記

也談避險與房託

9月6日,周四。今讀本報「圖理滿文」作者梁志麟君鴻文〈拉美幣貶港股跌 房託下跌難避免〉,深覺在新興市場亂象紛陳的當下,投資者需要的正正就是這類具參考價值和啟發性的分析。

相關性(correlation)雖不能跟因果(causation)畫上等號,但從組合管理角度出發,投資者對不同資產的傳統特性及相互表現的歷史關係有深刻了解,大大有助設定投資回報的基礎預期(baseline expectations)以至一系列可能出現的結果(outcomes)。梁君大作,滿足了渴望於千篇一律的貨幣危機資訊中理出頭緒的讀者,且在某方面甚有跟進價值。老畢今天就來個拋磚引玉,試着跟大家談談。

梁志麟在文中指出,面對潛在風險,投資者很自然會把資金轉至房地產信託基金(REITs),皆因收入、股價及派息均非常穩定,但REITs同樣會受到拉美貨幣貶值的影響……恒指跌幅若進一步擴大,散戶應調高持有現金的比例,不應期望REITs可提供避險功能。

這番話引發了老畢連串思考,先與讀者分享最重要的一點。每當說到「資產相關性低」,大部分投資者真正想見到的其實是:股市一旦暴瀉,同時持有另一種資產可讓他們得保不失或輸少許多。從這個角度着眼,投資者追求的不僅僅是相關性低,而是資產之間絕對的逆向關係。

真正好處在「分散」

這令老畢想到第二點。房託收入、股價、派息穩定是一回事,惟房託本質上也是股票,有齊股票的risk、volatility及drawdown profile,以之作為避險工具自然不宜。相反,正正由於房託與一般股票相關性低,在股市暴瀉時損失更大往往不足為奇。舉個實例,2007年2月至2009年2月,道瓊斯房託指數(Dow Jones REIT Index)挫逾70%,非但發揮不了任何避險作用,表現較同期約跌五成的標普500指數更差。資產相關性低跟避險功能不可混為一談,乃投資者必須搞清楚的重要概念。

在老畢看來,房託真正能為投資者帶來的好處,是利用與一般股票相關性低的特性,把「分散」(diversification)功能發揮出來。從【圖】可見,美股升足10年,期間標普500指數ETF(代號SPY)每年皆能為投資者提供正回報,而領航房託ETF(Vanguard REIT ETF,代號VNQ)同樣升足10年,分別只在回報高低。VNQ於2010、2011和2014年表現遠勝SPY,惟2013、2017和2018年則風水輪流轉,SPY大幅跑贏VNQ。

過去10年,SPY年均回報為15.1%,而VNQ則為13.5%,傳統股票與房託表現好像相差不遠,但兩者回報任何一年都可以相差很大,而且優勢落在哪一方並無確切模式可尋。以過去10年平均值為準,兩者相關系數僅0.2,從diversification角度着眼便有可取之道。

金融海嘯後,許多投資者花了不少時間精力發掘跟股票相關性低的資產。然而,正如前述,此輩真正想要的乃股災發生時能發揮避險功能的低相關性資產。過去10年,標指與房託都能為投資者提供可觀回報,概念混淆毋須付出代價,歪打也可正着也。

害你多過救你

諷刺的反而是,聽信專家推介買入一些複雜投資產品,以為這樣便能受惠於「低相關性」,在長壽牛市中固然賺少許多,還極可能發現這些產品於震盪市況下完全發揮不出應有功能,相比現金也遠遠不如,那豈非害你多過救你?

作為投資者,正確認識不同資產的特性及相互關係非常重要,在下不知未來利率走向對房託回報將產生多大的影響,但不論在美國還是香港,REITs這個資產類別既容易令投資者產生誤解,亦得不到應有的重視,值得有心人以認真態度跟進。

 

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