2018年6月27日

麥狄文 金融街密語

小米煮成熟飯亦無人想食

貴為首隻同股不同權新股，小米（01810）備受市場關注，可惜招股開始後，孖展認購反應未算熱烈，即使城中富豪超人旗下基金都已證實會入飛，但聽聞家陣IPO部分反應仍然冷冷清清。小米招股第二日，聽聞幾間最多散戶幫襯借孖展嘅卜架，夾埋都未借過百億孖展額度，跟舊年由騰訊（00700）分拆出嚟上市嘅閱文（00772）IPO首日已錄得超過千億元孖展額相比，小米確係黯然失色。

小米路演期間，雷軍更誇下海口指小米估值應該係蘋果公司乘以騰訊……留意唔係加埋，係乘埋喎，講緊係以萬億計嘅市值。雖然阿Man唔係好知雷軍呢條數點計出嚟，但純以統計數字睇，全球「果粉」數目肯定大過「米粉」幾倍。可惜雷軍講得再動聽，一般投資者仍未動容。

小米未上市已被睇死，除咗估值過高之外，本以為小米除咗係首隻本港上市同股不同權新股之外，仲係內地同步上市嘅首隻中國存託憑證CDR。若然小米能夠同步掛牌CDR，喺香港市場呢邊享有較高估值亦無可厚非，但喺小米遞交發行CDR嘅申請時，中證監竟然以超過二萬字，一共84條問題招呼小米。最終小米有否全部回覆呢84條問題，答案雖未經證實係完全無，但小米透過官方微博宣布推遲CDR申請，分步實施喺香港上市跟境內上市，答案已不言而喻。

睇番中港兩地監管機構，喺處理所謂新經濟股嘅上市申請，無論係審批時間抑或監管尺度上，似乎係中證監做得比港交所（00388）更加好。先以審批時間為例，若然小米順利通過CDR審批，中國資本市場從其提交申請到過會時間，將縮短至13日，打破早前富士康刷新嘅36日最短時間紀錄。

不過中證監喺上周二原訂召開有關審批小米CDR嘅工作會議，但小米則表示申請推遲召開發審委會議審核公司嘅CDR發行；中證監稱會尊重小米嘅選擇，有關會議當然亦取消。至於香港呢邊小米嘅上市申請，亦較一般上市申請快，可能係為遷就首隻同股不同權上市要喺7月份推出，效率方面，港交所今次似乎有啲進步。

不過咁，人哋中證監雖然有意加快小米CDR審批時間，縮短其審核過程，但唔代表中證監對呢類創新企業監管放鬆，尤其係小米作為CDR試點第一間申請企業，中證監更會監管從嚴，免開壞先例，堅持防線好正常。小米強調公司嘅商業模式「硬體+新零售+互聯網服務」發展業務，「三項鐵人」可惜無一喺中證監手中逃過一劫，全被其質疑。

「鐵人三項」惹質疑

最先一項就係小米既然做硬件起家，卻以互聯公司自居，其營收主要來自智能手機銷售。但呢啲核心產品雖與互聯網或物聯網有關，但始終與大眾所認知嘅「互聯網公司」（如騰訊、阿里巴巴）有太大落差，其互聯網營收只有9%，遠低於騰訊嘅71%。單係呢一點，中證監已質疑小米定位是否準確。

此外，小米自稱提供互聯網服務，但小米開發作業系統主要目的係用於自家產品之上，未能用於非小米產品（其Apps更須靠Android系統兼容），也未有「外銷」能力，呢個鐵人亦被KO。

喺小米遞交予港交所嘅招股書上表示，「鐵人三項」嘅商業模式得到充分驗證，其理據為創業至今僅7年，在經歷過銷售下滑的考驗後，收入終突破千億人民幣。但小米沒有提到單計今年首季蝕逾70億人仔，累計也蝕過千億人仔，近3年公司淨利潤更持續為負數。中證監要求小米詳細交代財務狀況跟未來盈利能力，「鐵人三項」商業模式仲係咪已充分驗證，大家心知肚明。

可惜小米作為香港上市條例規則修訂後，第一家申請上市同股不同權公司，港交所只為吸引更多新經濟公司嚟上市，未有嚴謹審批，寬鬆處理，降低以往監管門檻。不過投資者眼光係雪亮，你有你鬆手批，我有我緊手唔抽，小米煮成熟飯亦無人願食。

麥狄文（徐狄怡．證監會持牌人）

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