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2018年4月18日

周慧萍 智識選股

信玻加快國際布局 擴產迎增長

中國玻璃行業在供給側改革及環保政策趨緊的大環境下,產量受到壓縮;需求端房地產及汽車製造業投資增加,帶動玻璃業銷量回升,連續兩年恢復正增長。去年,全國平板玻璃產銷量分別為7.9億重量箱和7.7億重量箱,按年增長約4%和3%,惟增幅出現放緩跡象,反映行業復甦仍然乏力,幸供需格局仍處於較為平衡狀態【圖1】。

今年首兩個月,行業累計產量按年下跌1%,一方面是因農曆新年假期的影響,另一方面是環保政策趨緊令部分地區生產線關停所致。然而,行業庫存天數維持在近3年來低位,促使玻璃價格「淡季不淡」,並且保持向上趨勢。截至4月中,中國玻璃價格指數按年升約13%【圖2】。整體來看,全國主要城市的浮法玻璃平均價格繼續在高位運行。

過去兩年,縱使玻璃業產銷量維持低增長,但由於價格上漲及需求增加,行業整體業績得以大幅改善,企業盈利能力顯著提高。2016年及2017年,平板玻璃行業主營業務收入分別按年增長16%和20%;盈利分別按年大漲2.8倍和81%。

大馬廠房成功投產

今年6月,新的環保排放標準即將實施,屆時不達標的生產線將立即被關停,加上國策進一步壓減產能,供給側進一步收緊,或導致行業供需出現階段性失衡,玻璃價格有望繼續向上走高。至於需求端方面,今年首季,內地房地產開發投資按年增長10.4%,增速較前兩個月提高0.5個百分點;房屋新開工面積按年增長9.7%,增速提高6.8個百分點。房地產行業保持增長,將支撐玻璃行業的需求上升。近年,隨着政策推動,節能及環保玻璃產品需求殷切,尤其是中高端產品,更成為玻璃行業發展的大方向,生產該類產品的企業業績表現突出,信義玻璃(00868)便是其中一間業績亮麗的公司。

信玻從事生產及銷售優質浮法玻璃、汽車玻璃、建築節能玻璃及超薄電子玻璃產品,旗下廠房分別位於中國經濟發展最活躍的地區,包括東莞、深圳、江門、蕪湖、天津、營口和德陽。此外,信玻於海外第一間廠房去年第二季在馬來西亞成功投產。

玻璃漲價及成本降,有助利潤率提升︰

2017年,信義玻璃整體收入147.3億元,按年增14.6%【圖3】;純利40.1億元,按年漲24.9%。三大業務均錄得增長。其中,浮法玻璃業務受惠產品價格上升,實現收入80.2億元(佔整體54.5%),按年升23.2%;得益於玻璃價格上升、馬來西亞新廠房投產及有效的成本控制,浮法玻璃業務毛利率按年增加4.2個百分點,至31.7%【圖4】。截至4月中,純鹼價格由去年11月的高位下跌約30%,而浮法玻璃價格則較去年同期上升約12%,所以浮法玻璃毛利率有機會進一步提升。

 

汽車玻璃收入39.1億港元(佔整體26.5%),按年升4.3%;去年上半年,汽車業務受累於不利的滙率變動,引致部分新興市場的銷售額下降。信玻因應市場需要,主動通過引入適用於新車型的產品(如高級輔助駕駛系統、抬頭顯示器、隔音及天窗),從而就其汽車玻璃業務採用靈活的營銷策略,下半年汽車玻璃業務成功恢復增長;毛利率因浮法原片成本上漲,按年下降2.1個百分點,至46.9%。管理層預計,由於產能擴張,汽車玻璃業務的增長將在2018年和2019年加快。

財務穩健派息可觀

建築玻璃收入28億元(佔整體19%),按年增長8.1%;毛利率亦受浮法原片成本上漲影響,按年下降1.9個百分點,至38%。然而,由於信玻浮法原片完全自給自足,所以較其他同業具成本優勢。信玻透露,隨着房地產行業需求溫和回升以及低輻射玻璃變得更為普及,預計建築玻璃市場將受益,另外中國一些地區正在使用三片低輻射玻璃產品。鑑於銷量增長加快,預計汽車和建築玻璃業務的盈利將反彈。

浮法產能擴張力度增強,加快國際化布局︰

期內,大中華區依然是公司的最大市場,收入達107.7億元(佔整體73.2%),按年升14.4%;海外市場收入39.5億元(佔整體26.8%),按年漲15.3%,當中北美洲、歐洲及其他市場分別按年增長14.9%、22.1%和14.2%。去年第二季,公司首條海外優質浮法玻璃生產線及一條Low-E鍍膜玻璃生產線在馬來西亞新廠房成功投產,浮法玻璃總年產能增加7.1%,至525萬噸;汽車替換玻璃總年產能增加1.5%,至1640萬片。該新廠房讓公司得以透過優惠進口關稅待遇、合理定價策略,以及較短的運輸距離,更好地為東盟客戶提供服務。信玻計劃在2020年底把浮法玻璃的總產量提升50%,以配合市場的擴張步伐。我們預計,國際化布局有助該公司的業務規模進一步擴大。

2017年,信義玻璃整體毛利率37%,按年增加0.7個百分點【圖5】,主要是由於浮法玻璃的平均售價增加及產品組合擴大所致。3項主要成本(分銷、行政及財務)佔比合計14.9%,按年減少0.3個百分點;純利率創歷史新高,達27.3%,按年上升2.3個百分點。經營活動產生的淨現金流入維持強勁,淨負債比率下降7.5個百分點,至29.7%;派息比率達47.5%,現價股息率約4%,財務穩健及派息可觀。

技術分析:信義玻璃EJFQ勢頭能量減少,表現與恒指相若,正下試上升通道底,若失則下試成交量密集區底約10.8元。

估值分析:信義玻璃巿盈率5年中位數為7.4倍,而參考EJFQ.com FA+資料,信義玻璃的預測市盈率為9.3倍,估值合理。

總括而言,受益於內地玻璃行業供給側結構性改革,以及國策推動節能及環保玻璃產品的使用,信義玻璃繼續發展多元化及差異化高增值產品,以及推行有效的成本控制措施,將有助提高銷售與利潤。該公司加快展開海外擴張步伐,策略性提升產能和效率,國際化布局預計有助進一步擴大公司的業務規模。現時估值合理,但鑑於市況波動,建議投資者可待股價調整後才分段吸納,我們不會將之放入觀察名單。

信報投資研究部

 

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