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2017年10月19日

秦嶺 金融協會

中資機構海外併購須更謹慎

2016至2017年,包括國企和民企在內的中資企業,海外併購交易量超過1000單,涉金額逾1600億美元。為避免風險,有效規避資本外流與債務危機,財政部近期出台一系列監管措施,意圖加強對中國企業海外投資的科學管理。

在此政策背景之下,我們應更謹慎地開展海外投資,更加深入地研究專案潛在風險。

積極管理組合散風險

在考慮經濟波動因素和自身資金充裕性同時,更加要關注中資企業是否已制定合理和有效風險分散策略以及如何更謹慎地選擇單個投資標的。

要做到有效分散投資風險,實現企業穩步發展,中資投資機構要學會積極管理投資組合,不能只看單個專案優劣,務求把投資標的分散到不同地區、不同行業、不同年期,及不同投資類型和結構。

關於投資地區,近年有些中資企業只着眼於歐、美和國內市場。但由於地緣政治等因素,歐美地區對於中資投資者來說風險已大幅提升,如英鎊因脫歐貶值而導致投資收益減少和美國政府對中資機構審查愈來愈苛刻等等。

放眼其他投資市場,除瑞士和加拿大等穩定市場外,某些東南亞「一帶一路」沿線地區也是中資投資者優質選擇地:這些地區市場穩定、發展潛力大,且當地政府對中資投資者的進入持歡迎和支持態度,雙方較容易一拍即合。

關於投資類型和結構,很多中資投資機構投資類型都較西方基金而言更加多元化。西方基金中,一般一個基金/投資單位只投放於一類投資結構,比如私募股權基金不會參與債權投資。但中資企業一般都會同時參與包括私募股權、股票、私募債、公募債、夾層和其他衍生工具投資。對此,中資企業應該注意的是不同投資類型的波動性不盡相同,如何科學權衡收益和風險,制定符合企業自身實際的投資結構,避免單一投資類型集中度過高帶來的過高波動性或過於保守不利經營,就成為中資企業需要面臨的最大挑戰。

要有全盤的計劃

關於投資年期,有些中資企業偏愛集中投資於1年期的上市前專案(Pre-IPO),也有些偏愛集中投資於較長期的私募股權項目,前者缺乏長遠收益確定性,而後者缺乏中短期收益實現。企業應對投資組合中專案投資期限進行積極管理,從而有助於未來投資組合收益的穩定實現。

明確投資策略後,應着眼於對單個專案的投資可行性分析。此過程需要關注的方面主要包括以下幾點:

第一,一定要緊跟國家或地區政策和大方向。中共十八屆三中全會確定了市場在資源配置中的決定性作用,再次向世人表明中國市場化改革的決心。

第二,要着重於標的公司未來發展潛力。以股權投資為例,投資決策不應只關注當下標的物經營狀況,以高價投資優質項目可能無法獲得未來股權價值提升。在願意溢價進行投資或收購前提下,不應僅僅看其目前所能看到的良好經營狀況,更應考慮的是投資方為其未來強勁增長提供新動力,雙方是否存在協同效應也是重要因素。除了分析投資標的自身增長外,也可在擬收購標的前,必做功課之一是到標的公司有競爭的公司了解對方情況,還有分析市場上有沒有可比的中小型公司以供持續收購,為日後壯大企業規模,便利退出做好準備。

這種方法的有效性在於假設收購後標的公司沒有提升自身效率,而以較退出時估值低的倍數併購其他標的,這也能擴大利潤規模,實現估值提升與投資回報。收購中小型公司往往能帶來品牌和運營上的協同效應。比如霸菱亞洲收購瑞致達集團後兩年內持續收購包括Orangefield Group在內的多個中小標的,在擴大公司規模同時實現了未來市場份額的拓展。

第三,關注標的公司下行風險。首先,要注重公司現金流的抗跌能力,擬投資標的應該擁有良性現金流,至少保證未來三年,如無法實現出售退出,公司也有充足現金支持運營,以避免投資方一直有注資的需要,如果企業現金流穩定,甚至可通過派股息的方式實現部分退出。

另外,分析可變與不可變成本結構也是規避下行風險的重要一環。要分析標的是否能夠在不景氣的經濟環境下通過下調成本以抗跌。除了分析標的本身,交易結構保障條款也非常重要,其中抵押、擔保等增信措施也可作為對沖下降風險的手段。

以上市為最終退路

最後,明確好退出路徑。投資的目的大多是通過退出實現收益。不少中資企業都把上市做為最終退出路徑,而事實上,有時候上市時完全退出的可能性較小,如在香港市場,投資人一般很難接受在IPO時出售大股東老股和上市後原有大股東投資者有6至12個月禁售期。通過被收購退出的好處包括能一次性出售、交易成本通常比上市退出低、資訊披露要求低、控制權和自由度較大等,也可考慮再融資以供派股息,來實現部分退出。

據分析報告顯示,中國企業海外併購完成率只有約67%,低於日本、西歐和美國,失敗原因有很多,但海外投資卻是一個國家經濟發展階段的必然產物,是中國對外開放的必經之路,是中國產業升級、企業發展的重要助推。

因此,我們應該緊跟國家政策,提升能力,明確戰略,加強人才儲備,與「中國因素」緊密結合,將與中國經濟轉型升級和支撐實體經濟發展作為目標,為國家做出自己的貢獻,實現中資企業海外投資的揚帆遠航。

作者為香港中國金融協會副主席、華融投資股份有限公司董事長

 

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