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2017年9月6日

林涌 金融協會

中國投行國際化 香港是必由之路

投資銀行(投行)是一個既古老又常新的行業,它的淵源可追溯到歐洲中世紀。近代經典投行始於十九世紀初,投行開始發行承銷證券,尤其是承銷政府債券。因此,經典投行的定義就是發行,和承銷證券並在二級市場參與證券交易。隨着資訊傳播和交易技術的發展,經典投行在美國得到最充分的發展。

在不同的時期,隨着經濟社會發展的變化,投行的內涵和外延都不同。在七十年代以前,經典投行以債券承銷和交易為主,是單純的交易中介。之後,伴隨投行逐漸成為上市公司,經典投行完成了向投行的轉變,交易中介進化為資本中介。

交易角色

美國投行迅速發展是在南北戰爭後,美國開始興建全美鐵路運輸網路。由此帶動的美國工業化進程大大促進了美國投行業的崛起。在此前後,先後出現了一大批實力雄厚的投行,如JP摩根、高盛、所羅門、雷曼等等。

十九世紀末二十世紀初是美國投行首次大發展時期,經濟快速增長與市場持續旺盛使華爾街成為名副其實的掘金之地。此時,美國的金融巨頭們主宰着整個世界,它們是商業銀行家,吸納着絕大部分的社會存款;同時又是投資銀行家,掌握着證券承銷和企業融資等利潤豐厚的市場。

在沒有法律限制下,商業銀行的存款往往流到投行部門的證券業務中。巨量的存款勢必催生股市泡沫,導致儲蓄存款安全受到威脅。

上世紀三十年代大蕭條就是商行投行共同導致的股市崩盤和銀行倒閉的結果,居民儲蓄一夕之間化為烏有。為此,美國國會通過了《1933年銀行法》(或Glass-Steagall Act),規定金融機構要麼選擇吸存(儲蓄)業務,要麼從事證券承銷行業。這意味着商行和投行必須分離,業務不能相互滲透。

資本中介

在這個階段,由於技術條件的限制,投行主要是利用資訊不對稱而撮合交易,成為經典的交易中介。與當時的市場發展水準相適應,經典投行的行業形態主要表現為合夥制形式。

隨着二戰後美國工業化、城鎮化高潮的到來,六十年代美國投行業又迎來一個繁榮期。伴隨資金實力的增長,機構投資者不再滿足投行提供的現有產品,他們對投資組合和風險收益有了更高要求。直至七十年代,證券承銷和交易仍是投行的核心業務。然而,市場結構的變化,促使一直擔當交易中介、以客戶為導向的投行模式,逐漸向以交易為導向的金融服務型模式轉變。

七十年代以後,美元與黃金脫鈎,金融監管放鬆,電腦、通訊以及資訊技術的不斷進步,尤其在美林、摩根士丹利和高盛先後實現上市地位,成為公眾上市投行的情況下,美國投行業發生了根本變化,投行完成了由交易中介向資本中介的進化,經典投行也因此成為了現代投行。

急速發展

從業務結構看,截至九十年代中期,一直佔重要地位的承銷及交易佣金收入在美國整體投行收入中,已下降至不足25%。而以資金交易為主的自營業務,以及資產管理業務的收入則增加至50%以上。

投行成為上市公司後,不僅完成了向資本中介或現代投行的演變,更重要的是投行有了自己的資產負債表。這為投行利用市場和槓桿更有效運用和配置資產,布局業務發展提供了優勢。而這又無可避免進一步要求投行加強風險管理。

香港是中國投行走向國際化、由經典投行進化為現代投行的必經台階。然而,目前中資投行卻仍以證券包銷和買賣為主營業務,扮演交易中介的角色。而在內地,目前排在前20位的投行絕大部分都已上市,成為公眾公司,向現代投行邁進。面對內地資本市場急速發展,加上國際投行的競爭壓力,中資券商必須走上現代投行之路,盡快完成從交易中介向資本中介的演變。

風險管理

事實上,在港中資也有已完成上市的投行,如交銀國際、海通國際等。海通國際近年充分利用市場和槓桿,大做資本業務,基本完成「大投行、大資管、大交易」的布局;建立了包括企業融資、資產管理、FICC及股本業務等全面投行業務體系;最近又在程式交易服務方面取得了突破。與此同時,着力建設符合國際標準、與各項業務相匹配的風險、營運管理體系,而這一點尤為重要。

或許有人會問,投行上不上市,都需要風控,沒必要特別強調風險管理;而上市後,有了槓桿和資產負債表,又要加強風控,利益相互抵消,並無優勢。就像「騎車的人不知道開車的風險」一樣,他不理解,上市投行由於有資本運用和配置的要求和優勢,其所面臨的風險會成倍增加,風控的難度和重要性也不可同日而語。而上市投行如何實現在風控適宜下有效配置和運用資產,正是現代投行核心競爭力之所在。

作者為香港中國金融協會副主席、海通國際副主席、董事總經理

 

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