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2017年8月31日

呂梓毅 沿圖論勢

內房股:市場先生也鍾情

筆者是次介紹價值型投資始祖班傑明.格拉罕(Benjamin Graham)的投資法,並把有關方法套用港股作回溯測試(backtest),看看這模擬組合歷年表現如何,能否跑贏盈富基金(02800);按這模擬組合最新的股票名單,讀者更可發現一個意想不到的結果。

筆者於7月因應近年市況新常態的發展,建議了兩個以動力型投資法(Momentum Investing)的模擬投資組合供參考,迄今錄得十分可觀的回報(註:今年上半年的回報率最多可達四成以上;詳見2017年7月13日20日本欄)。不過,模擬投資組合內部分股份始終已累積一定升幅,有意見認為高追風險「可能」不低,故筆者將借用價值型投資大師格拉罕的投資哲學及揀股方法,介紹一些基本面佳、防守性強的股份建立模擬組合,以供參考。

「股神」理念師承格拉罕

一提到股神,讀者自然會想到畢非德(Warren Buffett)。其實,畢非德的投資理念,主要是來自哥倫比亞商學院(Columbia Business School)的老師格拉罕。格拉罕的證券分析及理念,不但對畢非德,甚至對整個投資領域都有巨大影響,他更被公認為華爾街「證券分析之父」及「價值投資理論的始祖」;而他與大衛.多德(David L. Dodd)合著的《證券分析》(Security Analysis),更被譽為「價值投資的聖經」。

在《證券分析》中,格拉罕提出了安全邊際(Margin of Safety)的投資概念,就是比較公司的股價(Price)與其內在價值(intrinsic value)的價差,當折讓幅度夠大時,才算得上一個適合的投資機會。當然,安全邊際並不保證投資可以獲利,但這可讓投資者一旦作出錯誤投資決定時,得到一定的緩衝。

具體而言,格拉罕認為,具備「防禦性」的股票須達七項要求:①具一定規模、②財務實力穩健、③盈利穩定、④不間斷派息、⑤盈利增長達一定標準、⑥市盈率和⑦市賬率水平合理。我們把有關投資哲理,歸納為8項選股準則【表1】,並建立了3個模擬投資組合【表2】,看看從近8年的回溯測試中(由於數據歷史限制,回溯測試由10年以上縮減至7.5年),這穩健兼防禦性高的選股策略,表現能否跑贏同期的盈富基金,甚至其他的選股策略。

 

在模擬投資組合的運作上,組合一與組合二的最大分別,在於組合是否設止蝕機制;至於組合二與組合三的分別,則在於組合重整次數,組合二每年重整一次,組合三則為兩次。三個模擬組合回溯測試表現【圖1、圖2】總結重點如下。

 

組合重整次數影響不大

自2010年至今年上半年,這三個組合總回報率(及按年增長率)分別為136.9%(12.2%)、119.7%(11.1%)和73%(7.6%),全都能跑贏同期盈富基金(註:期內累升44.6%或按年升5%);不過,組合三表現相對組合一和二為低,這某程度反映縱使每年增加組合重整(rebalance)次數,對整體回報率幫助不大。

此外,雖然組合二整體回報率相對沒有止蝕機制的組合一為低,但可發現其平均每年最大浮動虧損相對較低,且亦有較多年數平均每年最大浮動虧損少於盈富基金。若然考慮到回報與風險的因素,組合二似乎較佳,其夏普比率(Sharpe ratio)亦是三個組合中最高。

回報及風險低於強勢股組合

那麼,格拉罕價值型投資組合,相對早前本欄介紹的恒生綜合指數強勢股(恒綜強勢股)或德里豪斯強勢股的模擬投資組合表現又如何?

僅從回報率的角度看,恒綜強勢股或德里豪斯強勢股策略所建立的投資組合,表現明顯較優。這兩個動力型選股的投資組合,同期最高的總回報率分別可高達2.5倍和3.6倍,遠遠拋離格拉罕的價值型投資組合。當於,動力型所建立的模擬投資組合,其投資風險明顯較高,同期平均每年最大浮動虧損遠遠高於格拉罕價值型的投資組合。這跟早前本欄介紹、集各家大成投資組合的情況類似(見2017年5月25日本欄)。始終被納入格拉罕價值型投資組合的股份,多為估值一般相對低廉、防禦能力比較強的股份,故投資風險相對較低也是合理。

最後,還有一個有趣的現象值得一提,從今年格拉罕模擬投資組合的股票名單中,可發現當中有3隻內房股入圍【表3】。讀者若有留意,早前本欄介紹過的恒綜強勢股或德里豪斯強勢股策略模擬組合,今年入圍的股份名單中,同樣可發現內房股有頗大比重;相信這情況並非偶然,似乎這個板塊確實有值得大家留意的地方(筆者稍後另文再作分析)。

無論如何,從格拉罕價值投資篩選的結果來看,市場先生(Mr. Market)似乎頗為鍾情於個別內房股,這結果與我們近月恒綜強勢股策略或德里豪斯強勢股策略篩選的結果吻合。

換個角度看,雖然不少內房股上升動力強勁,且已累積一定升幅,但個別內房股的「安全邊際」依然很高,值得留意。

信報投資研究部

 

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