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2017年4月24日

畢老林 投資者日記

聯航落難達美抽水 航空股前景不壞

4月23日,周日。若非聯合航空發生把乘客強行拖下機事件,在下也不知原來有那麼多港人對這家美國航空公司如此不滿。聯航公關災難引發的迴響極大,相關評論連日來鋪天蓋地,但多從乘客或營運者角度探討航空公司服務,針對投資的分析較少,補上一筆未為晚也。

聯航風波一石激起千重浪,存在多時的機票超賣問題忽然成為舉世矚目的「大事」。本報不少名家以聯航資深乘客身份,跟讀者分享被這家航空公司「欺凌」的第一身經驗。用家既然異口同聲,大數聯航不是,而美國的航空服務排名又遙遙落後於歐亞對手,這就足以證明聯航事件只是冰山一角,積壓於乘客心底的怨氣一發難收。

逆來順受的誘因

看了網上網下那麼多聲討聯航及批評美國航空服務的論述,公眾對航空股的信心難免大打折扣,本來有意沾手的投資者,只怕也會因排山倒海的負面意見而改變主意。然而,老畢卻這樣想:要在最短時間內於美國各大城市穿梭往還,又或從美國前往相極萬里的地球另一角落,乘客對聯航及其美國對手縱有千般不滿,捨此之外,消費者還有什麼選擇?

經濟學大行家雷鼎鳴上周五在〈為何美國航空服務如此差勁〉一文中,以聯合航空長期乘客身份,圍繞該公司超額賣位、食物質素和機艙服務員態度開列了「三宗罪」,還提及一件老畢看來很能反映消費者心態的事。

雷教授說,由於聯航積分計劃近年分發的優惠大幅縮水,他下定決心從此擺脫聯航,永不再做它的乘客。豈料一查之下,發現這些年來不離不棄,竟飛了聯航超過100萬英里,從此可得終身金卡,並可替家人多拿一張。雷教授雖明知乘搭聯航苦多於樂,最終還是改變初衷,把停飛計劃束之高閣。換了是我,也會這樣做。

人乃經濟動物,對各種誘因會作出不同反應,消費者容忍劣質服務的底線在哪裏,跟有沒有足夠誘因鼓勵他們逆來順受大有關係。然而,這並不代表航空公司可以「為所欲為」,畢竟人的忍耐力有其極限,一旦過了界引起反彈,業者將得不償失。

最佳例子乃歐洲最大廉航Ryanair為削減開支,向最基本的服務開刀,乘客忍無可忍以腳投票,「削骨」一樣省下來的成本,到頭來抵消不了被對手搶走的生意。眼見勢色不對,Ryanair不得不改弦更張,重新推出相關服務留客。

「四大」控制八成市場

聯航事件對美國業界肯定會造成壓力,迫使航空公司打醒精神「善待」顧客。然而,風頭火勢做給人看的「公關秀」,對八成市場由四家公司控制的美國航空業能否帶來根本改變,老畢大有保留。與美國相比,歐洲大城市之間距離較短,鐵路和其他形式陸路運輸成為航空業的強大競爭對手,而歐洲四大航空公司加起來佔整體市場45%,與80%市場由「四大」控制的美國相比,競爭要激烈得多。

從雷鼎鳴教授引用的航空網站Skytrax數據可見,聯航服務質素去年排名雖大降至68,惟仍遠勝排名77的美國航空。這就足以說明,美國航空業服務水平難望歐亞對手項背。不過,單以美國本土航空公司而論,基於服務質素五十步笑百步,而主要航空公司就那麼三數家,乘客選擇實在不多。

跟航空股談戀愛

對消費者來說,那當然不是味兒,但若沒有令人難以抗拒的理由,出名無寶不落的「股神」畢非德去年也不會毫擲百億美元,大手買入美國航空股。經多年併購整合,美國航空業非但競爭大減,且逐漸形成寡頭壟斷,「四大」享有的市場力量令航空公司盈利顯著提升,促使昔日「執到錢都唔買航空股」的畢非德觀感大改,跟航空股談起戀愛來。

自金融海嘯引發的經濟衰退於2009年結束至今,反映美國空運需求的乘客飛行里數(miles flown by passengers),以每年平均2%至3%步伐增長,而反映供應的可用座位里數(available seat miles)增長一直稍微落後於需求【圖】,供求基本上處於完美平衡狀態, 聯航風波雖徹底暴露了美國航空業「震驚全球」的一面,惟在「要飛者必飛」(when one has to fly, one will fly)的前提下,事件對航空公司盈利衝擊相信非常有限。該板塊若因聯航事件而受壓,投資者反可考慮趁低吸納。

值得一提的是,去年在Skytrax調查中排名最高的美國航空公司達美(Delta,全球位列35),不愧庸中佼佼,「轉數」之快值得一讚。在聯航向乘客「施暴」事件發生後,達美馬上宣布容許門票代理向消費者動之以利,提供最多2000美元的「補償」,較先前800美元大增一倍以上,吸引他們放棄登機。倘若2000美元不足以解決問題,門票代理的上級可酌情把「補償」提高至最高9950美元。

達美本就有類似安排,但在大多數情況下,400美元便能吸引乘客自願放棄登機。加碼後,以往的「成交價」可能變成新的「底價」,惟航空公司要解決的是超額賣位問題,夠數即止,乘客對此心裏有數,貪得無厭不代表必能取得想要的補償,2000乃至接近1萬美元,虛數而已,「無形之手」才是真正的價格釐定者。與其說達美慷慨,不如說它藉機「抽水」,利用聯航公關災難為自己賺一點goodwill。更何況,支付形式多半是現金代用券結合飛行里數,「茄殊」比例極低,實際成本遠不及達美聲稱的補償價值。這種水,抽得過也。

Short put攻守兼備

大家若認同聯航事件對美國航空業盈利影響有限,而達美把對手之危化作自身之機盡顯智慧,但擔心聯航事件餘波未了,現水平持有達美正股難以安心,那麼老畢在此推介一個攻守兼備的策略。投資者可考慮出售5月19日到期、行使價42美元的達美認沽期權(put options),一面收取期權金,一面等候以折讓價買入達美。

達美上周五收報45.53美元,以上述42美元行使價接貨,較現水平有7.8%折讓;若計入每股約35美仙的期權金,折讓更多達8.5%。達美股價若於認沽期權到期(5月19日)前高於42美元,put-seller毋須履行接貨責任,期權金全數落袋。

 

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