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2017年4月6日

周慧萍 智識選股

鞍鋼降本增效難 盈利料受壓縮

2016年,中國鋼鐵行業結束了自2013年開始連續兩年的頹勢,無論產量、消費量、價格及利潤均出現回升。房地產、基建及汽車市場的投資增長,拉動鋼鐵需求上升,而供應在供給側改革及控產量的措施下呈小幅上升,中國粗鋼產量及表觀消費量分別按年錄得接近1.2%增長【圖1】;價格在需求及期貨的帶動下顯著上揚,鋼材綜合價格指數全年上升達80%【圖2】;受惠市場回暖,鋼鐵企業利潤大幅改善,全國鋼鐵行業利潤總額按年增長兩倍,虧損企業的虧損額下降51%,約九成鋼鐵上市企業年報預喜,重點鋼鐵企業實現盈利303.8億元(人民幣.下同),2015年同期虧損為779.4億元,利潤增長超過1000億元。

 

2016年全國累計壓減粗鋼產能約8500萬噸,遠超過國家制定的去產能目標4500萬噸,但其中壓減的產能中,僅三成是在產的有效產能,其餘均為長期停產的無效產能,因此有效產能壓減有限;鋼價上漲又刺激了部分停產產能恢復生產,造成鋼鐵行業實際運行的有效產能仍在增加。

今年中央經濟工作會議強調,鋼鐵行業將更加嚴格控制新增產能和嚴厲打擊「地條鋼」的非法生產;按國務院要求,6月30日前全國要全面徹底清除「地條鋼」生產企業,預計市場將會騰出數千萬噸的空間;此外,鋼鐵行業去產能將繼續推進,相信將有利行業的發展。

嚴打地條鋼 有利行業發展

至於需求方面,房地產限購調控或導致房地產行業用鋼需求減弱,但汽車行業仍保持增長趨勢,另外,城市地下管網建設加快和基礎設施建設推進等,都有利拉動鋼材消費動力。今年首兩個月,受基建需求帶動,粗鋼表觀消費量按年增長11.6%,而鋼材價格在3月雖輕微回落,但仍繼續在高位運行;然而,值得留意的是,伴隨着鋼材價格回升的還有原料鐵礦石及焦炭價格上漲,兩者去年全年升幅分別超過75%及一倍以上。

2017年1月1日起,國家發改委、工業和信息化部聯合推出的《關於運用價格手段促進鋼鐵行業供給側結構性改革有關事項的通知》正式實施,對鋼鐵行業將實行更加嚴格的差別電價政策和基於工序能耗的階梯電價政策,而2016年9月21日的《超限運輸車輛行駛公路管理規定》也在推升鋼鐵產品整體運輸成本,預計在電價槓桿的實施、運輸成本及原料價格上漲等因素下,今年鋼鐵企業的成本壓力續增。在鋼價高企、去產能推進及全方位整治「地條鋼」等三大因素的支持下,大型鋼企的效益仍將保持穩定,但成本上漲料壓縮盈利增長。

銷售價量升 去年扭虧為盈

回顧在港上市的鞍鋼股份(00347)2016年業績,整體收入578.8億元,按年增長9.7%,鋼材銷量1994.3萬噸,按年增長4.4%;盈利16.2億元,實現扭虧為盈;末期股息每股0.067元,2016年首季、中期業績及第三季度均沒有派發股息,全年股息總額為每股0.067元,每股收益為0.223元,派息比率30%。鋼材銷售價量齊升,帶動鞍鋼收入與盈利重拾增長動力,惟降本增效的壓力加大,料會壓縮盈利增長。

受惠鋼材價格由2016年初回升推動和原料價格上升幅度低於鋼價的漲幅,以及降本增效等因素影響,鞍鋼的收入與盈利在第二季度出現明顯改善【圖3】。

然而,進入第三季度及第四季度,由於燃料及鐵礦石價格相繼走高,公司利潤受到擠壓,第三季度收入按年增長24.2%,按季增長10.3%;盈利6.8億元,實現扭虧為盈,但按季下降26%;第四季度收入按年增長49.9%,按季增長7.5%;盈利6.4億元,按季下降5.6%。

原材料價飆 利潤率按季跌

3項主要產品熱軋薄板、冷軋薄板及中厚板價格全年漲幅明顯;毛利率亦全面回升,當中熱軋薄板系列產品毛利率15.3%,按年升15.6個百分點;冷軋薄板系列產品毛利率16.4%,按年漲5.5個百分點;整體毛利率達12.8%,是2008年以來最好的水平。然而,按季度來看,第三季度及第四季度受原材料焦炭價格加速上行及鐵礦石價格持續走高影響,成本大幅增加導致利潤空間壓縮,毛利率由第二季的16.5%回落至第三季的14.5%;淨利潤率由第二季的6.5%下降至第三季的4.3%;第四季度毛利率進一步下降至12.5%,淨利潤率為3.8%。

鞍鋼持續實行降本增效來提升公司利潤,3項主要支出全面下降,銷售及分銷成本按年下降16.6%,行政成本按年減少10.1%,財務費用按年跌4.5%,3項跌幅合共為8.4%,按年下降2個百分點,全年邊際利潤率為2.8%,但季度利潤率已出現下降趨勢。我們估計,隨着成本上漲壓力增加,公司的盈利將會繼續被壓縮【圖4】。

技術分析:鞍鋼股份於100天線及2015年跌浪的61.8%回穩,EJFQ勢頭能量正面,表現開始跑贏恒指,若可再收復50天線,料有機會上試7.1元高位【圖5】。

估值分析:根據EJFQ.com FA+資料,鞍鋼股份巿賬率5年中位數為0.6倍,預測巿賬率為0.8倍,估值偏貴。

總括而言,鞍鋼股份受惠鋼鐵行業回暖及兼併重組的推進,作為東北地區龍頭鋼企,有望成為區域兼併重組的重點企業之一。2016年業績已實現扭虧為盈,惟今年中國房地產及汽車行業增速有機會減慢,對鋼鐵的需求減少將會影響公司銷量,但內地全面徹底清除「地條鋼」生產企業及繼續加大去產能的力度,將有利公司發展。然而,公司將面對成本壓力上升及利潤率下降,若鋼價維持高位運行,預期公司仍可維持盈利水平。2017首季業績將錄得按年大幅增長,因去年同期仍處於虧損。我們今年1月5日將鞍鋼加入觀察名單後已錄得23.5%升幅,現時估值偏貴,建議投資者可鎖定部分利潤,若股價跌穿5.24元,我們會將其剔出觀察名單。

信報投資研究部

 

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