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2017年3月8日

周慧萍 智識選股

信義玻璃受惠行業復甦

2016年,中國玻璃行業一改頹勢,全年產銷量分別為7.74億重量箱和7.48億重量箱,按年增長5.8%和6.7%,扭轉了2015年產銷量負增長的局面,行業復甦主要是受惠內地供給側改革效益及需求端增加。回顧2014年和2015年,受中國房地產市場急速降溫的拖累,加上國策進一步加大玻璃行業去產能的力度,中國平板玻璃產銷量增速出現連續兩年雙降現象【圖1】。

進入2016年第一季度及第二季度,玻璃產量按年增長仍然下降,但跌幅開始收窄,浮法玻璃庫存在第一季度雖然較2015年底上升了32%,但受中國房地產投資增長及房地產新開工施工面積增長回升的帶動下【圖2及圖3】,玻璃需求持續增加,銷量增長繼續走高於產量增長,促使浮法玻璃庫存於2月份開始按月減少,因此在低庫存、產量減、需求增的利好因素下,浮法玻璃價格在6月份開始逐漸回升。2016年,中國主要城市浮法玻璃現貨平均價格全年升幅接近24%,受惠天然氣價下調影響,玻璃製造商盈利能力轉強。根據工信部的資料顯示,2016年平板玻璃行業完成主營業務收入682億元,按年增長16%;實現利潤57.9億元,按年增長283%;行業兼併重組加快,無序競爭有所遏制,區域市場供求關係得到階段性改善,價格理性回升,經濟效益持續好轉,供給結構仍待優化,但行業持續復甦趨勢仍不穩固。

房產回暖 產品價量齊升

2017年年初至今,雖然部分地區浮法玻璃現貨平均價格出現不同程度的調整,下調幅度介乎1%至5%不等,但較2016年同期仍有20%至29%的增長。整體來看,全國主要城市的平均價格仍繼續在高位運行。需求方面,2016年房地產新開工施工面積全年累計維持正增長,增幅在第二及第三季度雖放緩,但在第四季度保持在接近8%的平穩增幅;加上全年房地產投資累計增長達6.9%,房地產行業回暖將繼續拉動玻璃需求上升。供給端方面,由於內地停止批出新玻璃線產能,因此在2018年中前,玻璃市場將不會有大量供應出現,對行業復甦料起支撐作用。

根據中國能源發展戰略行動計劃指出,到2020年,城鎮綠色建築佔新建建築的比例達50%,新建建築將逐步採用建築節能玻璃,因此,受惠政策的推動,節能和環保玻璃及優質浮法玻璃產品需求將不斷增加;而從事生產該類玻璃產品的企業將能受惠。信義玻璃(00868)便是其中一家受益行業發展和機遇的全球領先綜合玻璃生產商。

信義玻璃從事生產及銷售優質浮法玻璃、汽車玻璃、建築節能玻璃及超薄電子玻璃產品,集團旗下廠房分別位於中國經濟發展最活躍的地區,包括東莞、深圳、江門、蕪湖、天津、營口和德陽;此外,公司於海外第一間廠房將於今年1月在馬來西亞投產。

2016年,信義玻璃整體收入128.5億港元,按年增長12.1%;盈利32.1億港元,按年增長52.1%,當中包括公司持有約30%股權的信義光能(00968)為公司提供近6億港元的盈利貢獻。受惠內地房地產市場回暖及浮法玻璃價格回升,公司的優質浮法玻璃銷量大幅上升,在價量齊升的拉動下,浮法玻璃收入65.1億港元,按年增長29.6%,佔整體收入50.7%【圖4】。

不過,汽車玻璃業務表現則令人有點失望,汽車玻璃收入37.5億港元,按年下跌1%,佔整體收入29.2%。公司目前的售後汽車玻璃業務在全球的市佔率達20%,產品銷售至全球130多個國家及地區,公司將繼續與汽車保險公司合作發展售後汽車玻璃業務,並進一步擴充汽車玻璃產能以爭取更多市場份額。以往,汽車玻璃銷售只專注於批發市場,但公司將計劃嘗試向客戶直接銷售,以捕捉中國售後汽車玻璃市場不斷增長帶來的機遇。我們預期,隨着全球汽車量穩步增加,信義玻璃的汽車玻璃業務料可保持平穩增長。建築玻璃收入25.9億港元,按年下跌2.3%,佔整體收入20.2%。

期內,大中華地區收入94.2億港元,按年增長16.9%,佔整體收入73.3%;海外市場收入34.3億港元,按年增長0.8%,佔整體收入26.7%。其中,北美洲和歐洲分別下降3.5%和2.6%,其他市場按年增長5%。海外產能擴充今年進入收成期:公司在馬來西亞新廠房於今年1月投產,浮法玻璃總產能將增加7.1%,至525萬噸;售後汽車玻璃產能將增加1.5%,至1640萬片;輻射鍍膜玻璃產能維持4415萬方米。由於該地新廠房的生產成本只是內地的40%,同時享有稅務優惠及產品可銷售往東盟各國,所以將有助增加海外銷售及降低生產成本和提高利潤率。公司今年內將興建第二期項目,預計增加兩條浮法玻璃生產線。

財務穩健 息率吸引

三大產品毛利率均有不同程度的提升,帶動盈利能力增加:信義玻璃整體毛利率按年上升9個百分點,至36.3%【圖5】;主要是受惠浮法玻璃平均售價回升及原材料和天然氣價成本降低所致。浮法玻璃的毛利率按年增長10.9個百分點,至22%;汽車玻璃毛利率按年增長4.7個百分點,至49%;建築玻璃毛利率按年增長6個百分點,至39.9%。分銷成本佔比、行政成本佔比及財務成本佔比合共15.2%,維持在穩定水平,最終邊際利潤率按年上升6.6個百分點,至25%;盈利32.1億港元,按年上升52.1%。若不計及2015年一次性收益,盈利按年上升70.5%。

公司經營業務的現金淨額在過去11年維持正流入,2016年達35.6億港元,淨負債比率維持在37%的健康水平,2016年派息比率為48.4%,現價股息率約5.6%,財務穩健及息率吸引。

技術分析:信義玻璃企穩20天線,EJFQ勢頭能量強勁,表現稍贏恒指,若能突破近6年下降趨勢線,則料仍有可觀升幅【圖6】。

估值分析:信義玻璃巿盈率5年中位數為7.5倍,而參考EJFQ.com FA+資料,信義玻璃的預測市盈率為7.4倍,估值合理。

總括而言,由於房地產市場佔玻璃行業消費量高達70%,因此,隨着內地房地產市場回暖,玻璃需求增加及價格回升均對信義玻璃產生正面作用,預期收入與盈利將繼續維持可觀增長。另外,中國政府在2016年11月1日起,把汽車玻璃的出口退稅率從13%提高到17%,公司將能夠受益,現時估值合理,我們會將之放入觀察名單。

風險提示:房地產及汽車行業增長放緩,需求減少及玻璃價格下降將影響公司的銷售及盈利。

信報投資研究部

 

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