熱門:

2016年11月3日

John Mauldin 前沿思考

盈利預測講驚喜 可靠與否無人理

現今世界企業盈利掛帥,無論經濟、股市和投資增長都是靠其推動,就業和稅收也不例外;只有在企業賺錢,而且賺很多錢的情況下,日子才會比較好過,也難怪每次企業申報盈利,所有人都特別關心。

美國的季度盈利申報季節已經展開,很多上市公司的營業額和盈利都超越市場預期,公司股價也隨之上升,但標準普爾500指數成分股的整體盈利,仍預料會連續第六個季度下跌,為什麼盈利可以同時不斷下跌又不斷打破預期?原因其實很多,例如業績申報基本上是個騙人的遊戲(shell game),又例如不是所有公司和行業表現都一模一樣,更重要的是,所謂「專家」的盈利預測實在錯得太離譜。

大部分公司業績表現都很好,只有少數特別差強人意,拖累整個股市,更糟糕的是,這小部分公司的回復速度將比分析員估計的慢得多。買股票通常是因為估計會升值,或者是想食息,當然也可能兩者都有,前提是那些公司真的在賺錢,或者至少令人憧憬會賺錢,業績報告正好讓投資者窺探一二。

上市公司的市值基本上等於未來盈利的現值,盈利預測數字輕微改變也可能產生骨牌效應,公司高層深明這個道理,於是作出各種修飾,盡量讓業績好看一些,作為分析員,應該能夠看穿他們的把戲。

然而,這種看來不複雜的操作演變成一個大型騙人遊戲,華爾街並不關心企業的真正表現,只在意業績是符合、超越還是低於分析員預測,如果表現遠超預期,就代表企業勝利,股價也會上升,這種現象導致各種不合常理的後果。

業績修飾視而不見

每當企業公布盈利指引,分析員就會調整業績預期,做法和政治宣傳很相似,先給選民(投資者)一些美好的期待,然後逐步降低預期,讓他們最後能有驚喜。這是因為華盛頓和華爾街都絕對不想看到意料之外的壞消息,為了盡量避免,故會刻意散播不實訊息,藉詞是出於謹慎。

在這種盈利預測手法下,股市通常在最後關頭傾向上升,因為早期的預測吸引投資者入市,最後預測雖然下調,但投資者也沒有想要離場。

目前已經申報盈利的標普成分公司中,76.1%表現超越市場預期,不及預期的只有16.8%。這種表現並非僥幸。標普資料顯示,在過去16個季度,三分之二以上的標普成分公司盈利超越預期,而且全10個板塊超越預期的公司都不低於63%,換言之,打破預期已經是意料中事。雖然這未至於是公司管理層與市場分析員合謀作假,但也相去不遠,而且通常都行得通,只是看來也快將失效了。

股票分析員是問題的癥結,他們的工作應該是作出準確預測,而不是把企業提供的可疑數字作為預測基礎。這裏所指的「可疑數字」是營運盈利。營運盈利與報告盈利(reported earnings)不一樣,前者撇除了利息和其他「不良物質」,後者則是提交稅局的數字,也是公司真正的收益。目前的情況是報告盈利普遍下跌,有時候比營運盈利低很多。有樂觀的分析員估計目前標普500市盈率為20倍左右,就是用營運盈利計算出來的;如果使用報告盈利,那市盈率就應該是24倍左右,相差超過10%。此外,分析員預期標普成分公司的盈利可在2017年底前增長30%。

油價走勢舉足輕重

可能大家會覺得奇怪,這樣離譜的預測竟然有人信,但大部分市場人士和分析員都相信,這也是為何他們總叫人保持樂觀,不要離場,而且很多預期2017年股市會大漲,因為如果盈利真的會升那麼多,預測標指升到2500點也不是無稽之談。

標普數據顯示每股盈利正在上升,但事實不然,企業利用低息環境借貸回購股票,造成盈利增長的假象,與此同時,企業債務因此增加不少。

談到企業盈利,就不得不提能源價格的影響,尤其是油價這兩年大幅下滑。標指盈利預料將連續第六個季度下跌,其中很大原因是油價作祟。標指能源公司的盈利過去一年跌了73.1%,因此雖然金融股、公用事業股和房地產股等有5%或以上的增長,但根本起不了抵消作用,導致標指盈利增長率在過去一季跌至負數,報-0.3%,但不計能源股就有3.3%增長。華爾街也是這樣告訴客戶,除了那些麻煩的能源公司外,股市沒有任何問題。

筆者認為,在評估數據時,撇除表現異常的類別很正常,否則就會模糊了一些重要變化,但既然撇除了表現奇差的能源股,那就應該同時撇除表現太好的金融股,然而這樣做平均增長就會低於3.3%,所以無人動手。過去兩年,除了能源公司外,美國所有大型上市公司的盈利都有增長,筆者很奇怪竟然沒有人成立一個不包括能源股的標指ETF(交易所買賣基金),肯定可以吸引很多資金,可能分析員覺得油價明年一定會反彈,華爾街預期紐約期油在明年第三季前平均每桶價格將升至55.88美元,意味能源公司的盈利可較本季高出三倍以上。

標指明年的盈利增長很大程度視乎油價走勢,如果油價沒有一如預期反彈,或者發生其他問題,華爾街除了下調估值之外就別無選擇,所有板塊也會受到負面影響。

油價會否反彈關鍵在於供求平衡,無論有沒有氣候改變協議,能源消耗仍將繼續以生化燃料為主,雖然需求因為經濟增長放緩而減少,但整體來說仍然強勁,即使再生能源日漸流行會改變能源消耗模式,速度卻將非常緩慢,真正令人猜不透的是供應面。

信預測等於碰運氣

石油出口國組織(OPEC)將於11月開會商討減產,筆者對他們能達成協議不抱期望,就算達成協議,大部分成員國也肯定會在落實減產的過程中「出蠱惑」,另外最大非油組產油國俄羅斯的反應不能忽視。俄國現在經濟不穩,總統普京肯定不想減少石油收入。另一方面,由於能夠迅速增產或者減產,美國頁岩油公司開始在油市扮演更重要的角色。很多觀察家以為,美國不少石油公司會因為債務過多而倒閉,產量大跌,但事實證明,即使破產公司也會繼續開採。在2015年至2016年間,大約70家美國石油及天然氣公司申請破產,但他們現在仍然每天生產大約100萬桶石油,佔美國整體產量5%左右,與破產前差不多。煤公司的情況也一樣,雖然主要煤企都申請了破產,但產量並沒有降低多少。

外界大概忽略了「沉沒成本」(sunk cost)的影響,既然油公司早已向開採設施投入了大量成本,現在的實際開採成本就不會很高,債權人也希望已破產的公司繼續生產,這樣才可以繼續還債,通常申請破產後,法庭委任的信託人也會要求繼續生產。

除非油價能夠升至55美元左右並站穩,否則分析員的2017年盈利預測將無法實現,這意味石油需求要增加,同時供應要減少,雖然並非不可能,但很難做到。

除了股市,也來說一說貨幣吧。美元強勢令美國的跨國企業受損,不過很多分析員相信美元明年會轉勢,雖然現在有些超買,但明年預料仍會向上,因為基本上沒有其他貨幣比美元更有吸引力,歐羅、英鎊、日圓全部都有自己的問題,雖然美國明年有機會陷入衰退,而聯儲局仍有可能減息(甚至降至負水平),但滙率是相對的,美元可能會跌,但其他貨幣會跌得更慘。

分析員的預測到底可信度有多高實在見仁見智,如果有讀者認為2017年盈利反彈的預測信得過,打算大舉入市的話,筆者只可送上一句:「祝君好運!」,因為到時你們最需要的將是運氣。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。

John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,極具參考價值。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。逢周四在《信報》及信報網站www.hkej.com刊出。

 

放大圖片 / 顯示原圖

放大圖片 / 顯示原圖

放大圖片 / 顯示原圖

訂戶登入

回上

信報簡介 | 服務條款 | 私隱條款 | 免責聲明 | 廣告查詢 | 加入信報 | 聯絡信報

股票及指數資料由財經智珠網有限公司提供。期貨指數資料由天滙財經有限公司提供。外滙及黃金報價由路透社提供。

本網站的內容概不構成任何投資意見,本網站內容亦並非就任何個別投資者的特定投資目標、財務狀況及個別需要而編製。投資者不應只按本網站內容進行投資。在作出任何投資決定前,投資者應考慮產品的特點、其本身的投資目標、可承受的風險程度及其他因素,並適當地尋求獨立的財務及專業意見。本網站及其資訊供應商竭力提供準確而可靠的資料,但並不保證資料絕對無誤,資料如有錯漏而令閣下蒙受損失,本公司概不負責。

You are currently at: www.hkej.com
Skip This Ads